投资基金|如何看待基金经理张坤的投资理念？（49个经典问答）( 三 ) 股票型基金

它的资产负债水平最好比较低，这样，能够经历住各种经济周期的考验；是不是对于它的上下游企业有比较强的议价能力？它的管理层是不是有比较明智分配剩余资本的能力？对于所有人来说，其实这辈子只要富一次就行了。所以，我们非常关注股票的长期复利的增值，它的复利一定要可以持续。
我认为，最重要的是复利的持续方式，就是在每一轮市场下跌当中，能够保证企业股价的下跌是相对有限度的。这样，随着经济增长，它的股价能够一轮一轮创新高，让我们整个的组合净值一轮一轮创新高。
从这个角度说，股票投资的风险其实不在于波动，而在于本金的永久性的损失，希望不要有本金的永久性损失，就可以实现复利的有效积累。另外，因为投资是做组合，组合中一定有表现比较好的公司和表现比较差的公司。
就像巴菲特说过，其实我最好的三个主意（股票）可能和大部分投资人差不多，可能我最差的三个主意（股票），要比大部分投资人要好得多，这也是我努力的方向。我希望通过一套比较严苛的标准和深度研究，能够把组合里面表现最差的三个主意，让它可控。
从头到尾，我们希望以比较严格的标准去选上市公司，不会因为自上而下的市场风格等等其他的考虑，放松我们选企业的标准。避免把情况想得过于乐观剔除行业景气度对业绩波动的影响我们对公司的估值也很关注，相对于企业业绩增速一两年的快慢，我们更看重企业成长的持续性，以及它长期能够积累自由现金流的能力。
财妈叨叨叨：自上而下是先关注宏观政策、市场热点，再选公司，追热点抄题材股的属于这一类。而自下而上，是先研究公司基本面行不行，在考虑宏观方面的东西，巴菲特和张坤都属于这一类。
2-2、您具体是如何选股的？-2019年9月
首先，筛选出历史上自由现金流强劲、ROIC持续稳定、有息负债率低、没有反复股权融资历史的企业，这一步做完之后大约有200-300家左右的企业。
其次，阅读每个企业从上市以来的所有年报，剔除掉壁垒正在丧失、竞争力在削弱的企业，留下的企业都在持续观察的名单中。
之后，会在这批企业遇到短期困难而不影响长期竞争力时果断介入，例如2013年茅台遇到三公消费困境时， 2017年华兰生物遭遇渠道去库存困境时， 2019年白云机场遭遇前一年机场建设费取消困境时。

2-3、消费行业选股时为什么更看重每股自由现金流、有息负债率两个指标？-2018年8月
张坤：实际在任何行业选股，都非常看重每股自由现金流和有息负债率两个指标。因为从长期看，企业的价值是取决于自由现金流的折现。 A股有很多公司是有盈利，但自由现金流非常弱，这种企业不是我们的投资标的，长期看也很难给股东创造价值。所以每股自由现金流是企业有价值的一个重要的前提条件之一。
有息负债率指标一定程度能反映企业自身造血能力。因为A股公司很少借债回购公司股票，对于优秀的造血能力强的上市公司来说，很快就会通过经营产生现金流，从而把有息负债降低到一个很低的水平。这在一定程度上也反映出企业的商业模式是否优秀，这也是一个重要的判断指标。
所以这两项指标对于判断各个行业优秀企业都是很重要的。
2-4、您曾说会用大量时间阅读上市公司年报，并且认为阅读有时候甚至比调研更重要。您能否分享一下您是如何阅读这些年报的？阅读给了您哪些调研中无法获取的信息?-2109年9月
张坤：我阅读年报的方法很简单，就是按时间顺序一年一年往下读，每一份都从头到尾细细读。很重视年报阅读的原因是，年报是刻画一个企业经营全景最好的资料，通过年报能够对企业产生最贴近现实的整体印象。
2-5：在管理中小盘近8年的时间里，最长的重仓股已经持有超过7年，为什么在全市场都拿不住的情况下，你能拿得住？什么时候你会考虑卖出呢？ -2020年6月
张坤：还是需要对企业有一个全方位的研究，对于历史的研究。比如，它是如何走到今天这个位置上的？它是怎么实现非常强的地位的？这就像一个人在人生中找人生伴侣，不管怎么样，至少有一件事需要做，就是了解这个人过去做了什么。
当你认真地了解了一个人过去做了什么的时候，大概率你就会了解他现在为什么在这种状态。体现在报表里，这个企业为什么有很强的资产回报能力和自由现金流积累的能力？很多答案其实是在历史中的。在这种情况下，企业还有很多短期的经营困难，但我觉得，任何一个企业的困难。就像人的成长一样，不可能一生的成长都是一帆风顺，你还是要抓住一个主要矛盾，它到底是不是足够强。