投资要点?核心观点：受国内汛情、疫情扰动影响|财信研究评1-7月宏观数据：供需两端均走弱，宏观政策待发力( 三 ) 投资要点?

文章图片
三、消费：短期扰动致放缓，下半年延续弱修复
（一）汛情、疫情扰动下中低收入群体受困，是消费放缓主因
1-7月份社会消费品零售总额（简称社零，下同）为246829亿元，两年平均增长4.3%（见图6），低于疫前2019年值约3.7个百分点。从边际变化看， 7月社零两年平均增速为3.6% ，较6月份大幅回落1.3个百分点，为3月份以来最低值。消费增速低位再度放缓，原因主要有三：
一是疫情、汛情扰动下餐饮消费增速低位小幅放缓。如受7月份国内多省多点散发疫情蔓延和多地出现洪涝灾害天气影响，居民外出活动有所减少，但受益于疫苗接种不断扩大， 7月餐饮收入两年平均仅较上月小幅回落0.1个百分点至0.9% 。
二是基本生活品和房地产相关消费减少，拖累限额以上商品零售走弱。如7月份限额以上商品零售两年平均增长5.3% ，较上月下降0.9个百分点，连续四个月回落。分商品种类看，本月限额以上商品零售放缓主要源于：其一受汛情和上月促消费活动透效应影响，本月通讯器材、化妆品、办公用品、饮料、烟酒、日用品等消费品两年平均增速均较上月放缓5个百分点以上（见图7）；其二受房地产销售连续放缓影响，本月房地产相关的家用电器、建筑材料和家具类消费品两年平均增速亦较上月下降较多（见图7）。此外，受汽车“缺芯”和高基数影响，本月汽车类消费同比增速转负，但两年平均增速较上月反而有所回升，或主要与新能源汽车销量保持较快增长相关，如1-7月份国内新能源汽车销量较2019年同期增长约1倍，占新车销量的比重已达到10% 。
三是汛情、疫情叠加扰动下中低收入群体消费下降，是社零下滑主因。如7月份商品零售两年平均增长3.9% ，增速较上月回落1.4个百分点。其中，限额以上商品零售两年平均增速较上月仅回落0.9个百分点（见图8），降幅低于全部商品零售增速0.5个百分点，表明代表中低收入群体消费的限额以下商品零售增速回落幅度将更大，预计约降低1.4个百分点以上。限额以下商品零售占社零的比重高达55%（2019年值），其增速大幅下降是拖累社零的主因。而中低收入群体消费再度放缓，主要源于在汛情+疫情扰动、原材料成本上涨和需求放缓等因素的共振影响下，中小微企业面临的困难突出，中低收入群体就业、增收难度加大，消费动能不足。如7月份小型企业PMI为49.1% ，在荣枯线下方继续回落，表明小微企业恢复活力仍需政策再帮一把（见图9）。

文章图片

文章图片

文章图片

文章图片
（二）预计下半年消费延续弱修复态势
一是居民收入与出行改善将继续支撑消费修复。如国内工业企业利润增速约领先城镇居民人均可支配收入增速3个季度左右，前者自去年二季度以来持续回升、连续14个月保持双位数增长，预示居民收入有望持续改善（见图10），对消费形成有力支撑；同时历史经验显示，社会零售消费品总额增速与客运量增速走势高度相关（见图11），根据2003年非典疫情期间的经验，疫情消退后客运量和社零增速均有望向常态回归。

文章图片

文章图片

文章图片

文章图片
二是中低收入群体增收困难、房地产挤占效应仍待消化，将制约消费修复高度。如受原材料、运价、人工等成本上涨和国内外需求端走弱叠加影响，中小微企业面临的困难依旧较大，导致中低收入群体增收、就业压力加大，国内居民贫富差异拉大（见图12），加上居民部门近二十年积累起来的房贷及利息有待缓慢消化（见图13），均对消费持续修复形成一定制约。
三是东北、华北、西北等消费增长缓慢地区，或持续对社零形成拖累。今年以来东北、华北和西北地区是社零修复偏慢的主要拖累项（见图14）。往后看，根据历史经验，各地区社零消费增速与流向本地区的信贷增速高度相关，受货币退潮影响， 2021年国内社融、信贷增速或整体有所回落，且上半年流向东北、华北和西北地区的新增社融占全国比重进一步下降（见图15），表明上述三大地区消费或持续疲弱，对社零继续形成拖累。