XYSTRATEGY|兴证策略王德伦团队：信用违约历史演进与股票市场表现( 五 )

2015年9月11日，中国第二重型机械集团有限公司收到通知书称债权人机械工业第一设计研究院于2015年9月11日以公司不能清偿到期债务并明显缺乏清偿能力及具有重整价值为由向德阳中院提交了针对公司的重整申请。若中院裁定受理重整申请时视为到期，并同时停止计息。
山东山水水泥集团有限公司2015年度第一期超短期融资券应于2015年11月12日兑付本息。截至到期兑付日，公司未能按照约定筹措足额偿债资金， “15山水SCP001”不能按期足额偿付。

本文插图
第五次信用风险事件冲击体现在2016年3月9日到2016年4月26日。这一次信用风险涉及产能过剩行业，引发系统性担忧。 2016年3-4月份除有实质性违约的宏达矿业、雨润和东北特钢外，还叠加物资、宣化北山、海南交投信用事件，国企、央企信仰破灭使得信用利差大幅走阔。且由于国企和央企的大面积违约涉及产能过剩领域，一级市场基本融资达到冰点。知道2016年7月山西省针对7大煤企召开转向发布会之后，市场担忧才出现实质性缓解。

本文插图
第六次信用风险事件体现在2018年7月到12月。本轮信用违约不仅是由于行业处于下行周期，本质上还是因为2015年下半年信用扩张（加杠杆主要集中在居民、城投和房地产领域）。 2016年到2017年房地产投资、基建投资复苏的同时企业杠杆率提升，在2-3年债务久期之后，高杠杆叠加紧信用环境，引发了信用风险高峰期。
这一轮爆发违约风险的领域更多是集中在民企和弱资质的国企，逐渐蔓延到民企上市公司。上市公司现金流状况在2018年1季度出现明显恶化，筹资和经营现金流相比去年同期大幅回落。考虑到上市公司在2015年之后股权质押融资规模明显上升，且在2018年股权质押到期量较高，尤其是3、4季度。在紧信用环境下，股权质押到期兑付压力较大，信用风险上升。
3. 信用违约期间经济表现与股票市场表现如何？
从前六次信用违约历史阶段的经济表现来看，第一次、第三次、第四次和第六次信用违约事件均处于经济下行周期。在下行周期，前期经济加杠杆导致信用风险在经济下行周期凸显出来。对于企业来说，在容易借钱的日子的借钱越多，在不容易借钱和赚钱的日子里还钱的压力就越大。第二次信用违约发生在2009年到2010年政府投入四万亿拉动经济增长的经济上行周期，这一次违约主要是由于资金利率快速上行导致部分企业融资压力加大。第五次信用违约发生在2016年的经济平稳时期，这一次信用违约主要是由于央企信仰破灭导致信用利差大幅走阔，叠加市场对产能过剩的担忧，从信用风险逐渐扩大到产品流动性风险。