金融危机十年之后回看美国金融改革( 五 )

美国国内的资产升值可以这么理解：美国人靠加印货币换取外国商品后，美元在政府信用的抽象基础之外，还需要有实物性质的资产为具体基础；资产升值一方面是因为进口的廉价商品压低了物价（价值只能从商品流向资产及相关市场），另一方面则是因为，推高美元实物基础的价值对美元本身的信用更加有利（资产价高则美元可靠）。美国的人力升值则有另外的循环推动效应，它导致国内制造业投资转向人力廉价的外国，而产业转移所生产的商品回流，又进一步推高了美国的贸易逆差，并强化了美国在国际经济中处于不利地位的假象。

2008年危机之前的美国房市泡沫，正是在美国这个经济逻辑的支配下出现的。房产（或企业资产）升值本身并不必然导致危机，但房产杠杆化和证券化失控，则必然出现相关各方的偿付能力和亏损破产的巨大风险。随着房产的升值，房产买卖、抵押贷款及其证券化等变得日益有利可图（当年笔者的许多亲朋好友都成了兼职房贷员）。可当不顾家庭收支比例的掠夺性放款开始泛滥（美国家庭债务与可支配收入的比率从1990年的77%上升到2007年的127%，次贷占抵押贷款的比例也从8%上升到20%，非主居房的拥有比例则从2000年的20%上升到35%），收入不稳定和次贷利率的转换浮动，最终就变成了拖欠还贷、违约不付、房产拍卖、房价下降、贷款亏损、证券跌价、资金断链、企业破产、失业上升、收入下降的多米诺骨牌式的危机。