债券|华晨翻车：表面风光背后的极品债券陷阱 |华晨宝马|违约|

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10亿债券违约
来源｜透镜公司研究
核心提示：
1. 从持续经营能力来看：华晨汽车去年营收超过1811亿元，净利润超过109亿元，今年上半年其营收仍然达到了846亿元，净利润也达到了63亿元；从短期流动性来看：华晨汽车最新账面流动资产达1125亿元，其中仅货币资金就占比近半高达514亿元，而其同期的流动负债却不到1027亿元，其中短期信用债更是可能不超过220亿元——无论从哪个角度来看，华晨汽车似乎都不大可能会沦落到连区区10亿元的小额债券都无力兑付的地步；
2. 华晨汽车顶着风光财报违约主要是因为其将颇具争议的子公司华晨宝马纳入合并报表：华晨母公司极其糟糕的财务数据在合并报表过程中遭到华晨宝马靓丽数据的“碾压式覆盖” ，以至“金玉其外败絮其中”：其合并报表中的关键收入、关键利润和关键资产多由华晨宝马贡献，而其中的关键亏损、关键债务又多拜其母公司所赐——合并报表严重背离了作为发债信用责任主体的华晨母公司的真实基本面，对相关债券投资人极具迷惑性；
3. 华晨汽车信用违约的背后隐藏着一个极具代表性的债券行业陷阱：一些发债主体为了制造高盈利能力、强偿付能力的假象，往往会将一些自己对其控股力并不足够强但却足够优秀的“超级子公司”强行纳入合并报表，以此来获取极高的信用评级，但这些作为发债信用责任主体的母公司的个别报表数据却可能十分难看，这为此类债券日后的信用违约埋下了较大的隐患，此前同样也出现“莫名其妙”的债券违约的主角方正集团即属此列。
假象演示
表面数据风光无限，看似不可能的违约
华晨汽车集团控股有限公司（以下简称“华晨汽车”）最近因为17华汽05债券到期无法兑付而引起轩然大波，从公开媒体的报道来看，这起信用违约最令外界感到疑惑的是：华晨汽车千亿营收百亿利润，怎么会沦落到连区区10亿元到期债券都无法兑付的田地？
一般债券投资者最看重发债主体两方面的能力：公司持续经营能力和公司流动性状况——如果仅从华晨汽车的合并财务报表数据来看，一般投资者确实会对华晨汽车的违约事件感到不可思议，因为：
从持续经营角度来看，华晨汽车合并报表2019年的营收高达1811.3亿元，其同期的净利润也高达109.5亿元；2020年上半年，该公司合并报表的营收仍然达到了846.3亿元，其同期的净利润也达到了63.1亿元——如此亮眼的数据，似乎看不出华晨汽车的持续经营能力有什么问题，相反其盈利能力还持续十分强劲，区区10亿元的债券兑付也仅仅只是消耗华晨汽车合并报表一个月不到的账面利润而已；