富途证券|富途研选 | 特斯拉：目标价2322美元，投行Piper Sandler是如何估值的？

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本文精编自投行Piper Sandler 《Tesla ：Runaway share gains&90% margin software ：Defending our new $2300+ price target 》
摘要：特斯拉目前是全球市值第一的汽车制造商，最新市值2800+亿美元，今年累计涨幅超260% ，较2010年发行价更是上涨88倍。
在连续暴涨后，投资者很明显开始思考是否应该卖出特斯拉，但投行Piper Sandler分析师Alex Potter给出否定答案，并把目标价从939美元大幅提高到2322美元，理由有两点：特斯拉2025年将交付400万辆汽车，而软件收费将帮助特斯拉在2024年实现高达25%经营利润率。
一、没有敌手，产能是特斯拉面临唯一束缚
Piper Sandler现在是华尔街最大的特斯拉多头，其给出了2322美元目标价（vs.市场平均目标价867美元）。
Piper Sandler声称，特斯拉发展至今已经没有敌手，产能是其掳掠市场份额的唯一限制因素。该机构分析，特斯拉今年仍可能交付50万辆汽车，同时上调2025年交付量至400万辆，而这一数字隐含的前提条件是中国市场7%的市占率和美国市场9.5%市占率。

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该机构也承认上述过程存在不确定性，比如特斯拉产能爬坡的速度、规模效应的发挥，因此在某些年份其估算可能不准确。不过Piper Sandler依旧强调「中长期特斯拉产销规模向上的趋势是确定的」。
其还援引2020Q1电话会管理层给出的长期指引「未来交付量将保持50%年复合增速」，并解释这一指引同样隐含2025年交付量将达到400万辆。为此，特斯拉必须规划一个产能提升计划来支撑这样的交付目标，包括上海工厂、柏林工厂等等。
二、软件收费，将带来高达25% 经营利润率
而在销量之外， Piper Sandler进一步称软件收费是其将目标价从939美元提高到2322美元的最大因素。
特斯拉高管之前曾说过，当更多用户购买完全自动驾驶软件（FSD）时，公司毛利率可能超过30% 。 Piper Sandler据此构建分析模型，结果表明：截止2040年，即使在只有不到一半用户购买FSD的情况下，特斯拉也将实现近25%经营利润率。
上述分析隐含的前提条件包括：2040年特斯拉年交付量达到548万辆，同时当年FSD前装购买率达到21%（一次性付费），前装FSD订阅比例达到27%（按月付费），并且届时FSD软件包的一次性购买费用由目前9000美元上升至4万美元。
Piper Sandler认为到2030年代，特斯拉可以以低成本，甚至低于成本的价格销售汽车，同时实现不错的运营利润率，因为到时软件收入将贡献主要利润。
Piper Sandler预计2040年FSD用户购买比例达到46%：