估值|2022，七“贱”下天山( 三 ) 电商|SaaS平|查明熊|saas|天使轮

所以在接下来的半年的时间，我们可能会发现：一切坚固的东西都烟消云散了。
我将其总结为——七“贱”下天山。
五、七大逆袭1. 烂商业模式的逆袭对商业模式的研究，在成长风格占优时，往往成为投资的显学。新公司拿过来，首先看商业模式好不好，商业模式好的，不管什么增速，30倍起步，如果市场空间又大，增速超过30%，那100倍也可以被接受。
相反，如果发现商业模式不好，不管什么样的低估值都不会感兴趣。
这显然是不合理的，烂商业模式的公司并不是烂公司。烂公司是治理的问题，是人祸，而烂商业模式是天灾，那些在商业模式不太好的行业里努力奋斗又不愿意转行追风口的企业，理应获得合理的估值，只是在利率下行造成估值差加大的大背景下，变成“烂商业模式的公司=烂公司”的逻辑，一旦无风险利率停止下行，市场就会从“货币幻觉”中清醒，给予这些行业应有的估值。
元宇宙这一波涨的都是游戏、影视、传媒、营销、出版等传统意义上的“烂商业模式”公司，很多公司有一定的增速和行业主导地位，管理层优秀，有资源储备，行业空间大，却因为“项目型公司没有持续性”“内容公司没有壁垒”、“2B公司现金流差”等一系列商业模式的问题，长期只有十几倍的估值。
我去年写过一个系列文章，列举了很多不好的商业模式，这些行业都将在今年争取其应有的估值。
2. 低估值公司的逆袭上一节已经说过了，不再赘述。
3. 差现金流公司的逆袭DCF估值是自由现金流的折现，所以现金流不好的企业，远端现金流占比小，估值就要打折，同样的道理，过去容易出现过度折价，那么现在就有估值修复的可能。
4. 低增速高分红的价值股的逆袭如果说2021年低估值还需要披着题材的外衣或以赛道的名义进行逆袭的话，那么到了今年，一旦低估值的逆袭被接受后，这个赛道的外衣，就可以脱下了。
唯一留下的悬念是，2021年杀确定性，2022年会不会成为“杀景气度”的一年呢？资金会不会对增速30、40%的公司无动于衷，而热衷于从底部找那些“老古董”出来炒呢？
5. 国企中概股的逆袭过去十几年，中概股成了“互联网公司”和“新消费公司”的代名词，另一批更早海外上市的国企央企却成为被遗忘的角落，很多长期低于1倍PB，主要原因有两点：

这一类企业大多是低增长高分红的价值股，而海外近十几年都是成长风格；
这一类企业的治理结构让海外投资者担心，其低估是风险对价。

至少前一点因为美债利率的上升，海外市场已经出现拐点，考虑到三年国企改革收官的因素，其逆袭的可能性更大。
6. 传统制造业的逆袭2010~2020年的十年，中国最牛的行业是互联网、融入全球产业链的科技与高端制造行业，传统初级制造业则处于产能出清的痛苦过程中。
而进入20年代，互联网进入反垄断时代，科技与高端制造行业内部进入产能出清的阶段，外部遇到了各种瓶颈与壁垒，相比而言，那些产能已经出清、进入竞争格局稳定的传统初级制造业，反而迎来投资的黄金期。
7. 金融地产的逆袭银行不但属于“高杠杆低增长”的极差商业模式，而且受自身景气度和实体经济景气度的双重影响，呈现“常年低估，几年爽一把”的格局；而地产是唯一“持续增长状态下的长期低估”逻辑被证实的行业。
所以严格地说，它们很难说被低估，其逆袭也与货币现象无关，更多是物极必反、基本面边际改善和市场低估值逆袭大风格三重加持下的估值修复机会，很可能会出现在这一波行情的尾声。
也许再过两年，回顾2017到2022年的市场，我们会发现这就是一轮完整的牛市，或者是牛市的完整第一轮：
首先，利用低利率的环境，拼命拔白马成长股的估值；
然后，利用产业大趋势，把一批高景气度的板块推上估值巅峰；
最后，在无风险利率下行停滞的阶段进行高低估值切换，把被压制已久的低估值行业给捞上来。
六、总结与风险提示全文观点总结：
1）基本面的因素只能解释为什么一家公司比另一家公司估值高，但具体应该高多少，却是由货币决定。
2）四年的漫长价值投资的牛市，让大家建立了对高确定性高景气度资产的信仰，但穿过这层神秘光环后，其本质仍然是一个货币现象。一旦拐点出现，必然的结果是“信仰崩溃”。
3）在银行理财的净值化已经基本完成时，大规模的转移基本结束，无风险利率的持续下行也将告一段落，而拐点的两个基本的运动规律开始显现：物极必拨乱反正，回归必纠枉过正。