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公司腾讯：短期看DNF手游，长期看“全球爆款IP转手游” 2020年7月15日 13:40:40 国金证券
基本结论：
1、社交基石的核心是关系链，头腾之战不在关系链而在流量变现。腾讯的社交基石核心不会被字节跳动撼动，主要原因有：1）微信基于熟人建立的稳定关系链容易被迁移，渠道变迁背景下能够保证初期用户的获取；2）微信与抖音满足的用户需求不同，是错位竞争；3）流量变现是两大巨头的竞争核心：字节跳动对腾讯广告业务产生冲击，但短期无法对腾讯的核心盈利业务游戏形成威胁。
2、游戏遵循爆款逻辑——短期看DNF手游，长期看全球性爆款主机/端游IP转手游。爆款游戏贡献大部分收入， 1）腾讯通过对已有爆款IP进行手游化获得爆款手游；2）依靠流量优势、资本优势和自身实力优势能够源源不断地获得市场中新出现的爆款IP ，字节跳动入局游戏，短期内不具备将自身流量转化游戏变现的优势。短期来看， DNF手游爆款可能性大，目前定档8月12号，预计上线前预约人数达6000万，我们预计首月流水能达到30亿。长期来看，全球性爆款主机/端游IP转手游出海更值得关注，腾讯手握《英雄联盟》、《彩虹六号》、《刺客信条》等全球性爆款IP ， IP粉丝群体庞大，有望助力腾讯在竞争中获得优势；游戏出海符合爆款逻辑，在海外流量主不做游戏的情况下，腾讯的资本优势和手游方面实力优势能够帮助腾讯拿下爆款IP 。
3、金融科技与企业服务：未来拉高腾讯利润天花板。商业支付毛利率高，目前实际费率远低于官方公布费率，根据我们的测算，实际费率每提升0.01% ，将带来60亿元收入，未来实际费率和占比的提升有望提高整体业务毛利率。
投资建议：
我们认为短期内DNF手游上线将成为腾讯下一爆款，长期来看全球性爆款主机/端游IP转手游出海为游戏业务的长期增长增添动力。 DNF手游全网预约量较上期增长迅速，已达5800万，我们预计该游戏上线后流水贡献能力增强，本期盈利预测较上期提升8% ，预计2020年公司归母净利润1266亿元人民币，通过分部估值法给予59980亿元人民币估值，对应目标价694.66港元，维持“买入”评级。
风险：
头部游戏表现不及预期；游戏上线不及预期；海外市场拓展不及预期；支付业务恢复不及预期。

本文插图
1.社交基石——关系链：头腾之战不在关系链而在流量变现
1.1 关系链分析：稳定关系链的可迁移性能够保证用户量
1.1.1 关系链建立：微信和抖音分别基于熟人和兴趣，基于熟人的社交关系链更稳定
社交是腾讯所有业务发展的基石，其中关系链是核心。腾讯以社交起家，目前旗下拥有微信、QQ等全民性社交平台， 2020Q1微信月活已突破12亿，在如此庞大的用户基数上，腾讯探索了多种不同的流量变现方式，包括游戏、广告、金融科技等业务。关系链是指人与人之间彼此的联系，关系链的建立是社交的开始，因此如何把握住用户之间的关系链是社交平台抓住用户的核心。从国内外社交平台的发展经验来看，关系链的建立主要有2种方式，熟人和兴趣，其中基于熟人建立的关系链属于强关系链，稳定性更高，在平台发生转换时更容易被迁移，基于兴趣建立的关系链属于弱关系链，在出现新的渠道和内容时用户容易被新平台吸引，目前腾讯的微信和字节跳动的抖音是分别于熟人和兴趣建立关系链的典型案例
1.2 需求分析：满足差异化需求是错位竞争的关键
1.2.1微信与抖音满足用户不同需求,用户体量不受影响
不同社交平台满足不同需求，满足差异化需求是腾讯和字节跳动错位竞争的关键。从需求来看，用户对于社交平台的核心需求有2种：IM需求和SNS需求。即时通讯建立和维持人与人之间最基础的社交，因此IM需求是社交的刚需。 SNS主要满足人与人之间在社交网络上分享和互动的需求，根据社交网络的开放程度分为开放式SNS和封闭式SNS ，用户在开放式SNS平台上可以公开和所有人分享与互动，在封闭式SNS平台上只能成为好友后进行分享与互动。从核心需求的满足上看，微信主要满足IM需求和封闭式SNS需求，目前上线视频号试水开放式SNS ，抖音则满足开放式SNS需求。微信和抖音满足用户核心需求上的差异是各自留住用户的关键，根据QuestMobile的数据，我们观察到抖音上线后微信的MAU、DAU和用户使用时长都没有受到冲击。