长城：长城汽车2019年年报体检：现金流极强，还能否再次高成长？ |国产|

长城汽车总部位于河北省保定市，是一家在西方列强和国家队结盟的夹缝中奇迹般长成大树的民企。
2015年的时候，公司各业务营收占比如下：

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到2019年，各业务的营收占比变化不大，具体如下：

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公司汽车业务近五年经营数据如下：

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2015年和2016年，公司汽车销售处于高速增长区间， 2017年直接进入低速增长区间， 2018年和2019年则连续两年负增长。更令人揪心的是公司汽车销售毛利率逐年下滑。
公司近五年汽车销售量数据如下：

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近三年中，公司汽车销售量2017年和2018年均为负增长， 2019年十分顽强地实现了微幅增长。
具体来看， SUV销量如下：

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SUV是长城汽车异军突起、开疆拓土的精锐主力， 2015年和2016年销量均高速增长，最近这三年则连续负增长。
皮卡销量如下：

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皮卡是长城汽车起家时赚第一桶金的老底子，近三年接过SUV的接力棒，成为公司开拓市场的一支尖兵，销售量已经连续三年两位数增长。
轿车销量如下：

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公司的轿车销售量在2015年到2017年连续三年大跌， 2018年转而主打新能源车后， 2019年销量猛增，但绝对值还太小。
分地区来看，近五年公司在国外市场上颇有斩获，具体如下：

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公司现金收入比很强悍
（其中黄色字体部分分别为五年均值和三年均值，下同）

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公司营业收入在2015年和2016年高速增长， 2017年几乎停滞， 2018年和2019年则连续负增长。同期上汽集团2015年到2018年均正增长， 2019年下降7% 。
公司现金收入比五年均值高达120%（参考值117%），特别是近两年在行业低谷期，现金收入比逆势增长，在行业上下游的话语权在加强。同期上汽集团的现金收入比均值为113% 。
公司净现比很强悍

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公司净利润近四年复合增速为-13% ，表现远不及营收，主要因公司汽车业务毛利率逐年下滑。同期上汽集团的净利润复合增速为-3% 。
公司近五年净现比均值高达154%（参考值100%），净利润的现金含量也非常强悍。具体到各年，则是2017年出现过一次极端情况，经营活动产生的现金流量净额为负，随后两年在汽车行业走入低谷的背景下，净现比达到近五年高点。
公司核心利润降幅高于净利润

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公司核心利润近四年和近二年复合增速降幅均高于净利润降幅，核心业务的恶化程度比净利润反映出来的更大。分页标题
公司应收、存货等指标控制良好

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公司应收票据及应收账款、存货等指标控制良好。应付票据及应付账款的增速较高，绝对值也很大，对上游占款较多。
公司的资本开支比较稳定，近两年自由现金流充裕。
此外值得一提的是研发投入，长城汽车近五年研发投入逐年增加，占营收的比例也从3%以上提升到4%以上，但最近两年行业低谷期，公司将半数研发投入进行了资本化处理，具体数据如下：

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公司三率齐齐下滑，具体如下：

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小结：
投资汽车行业最难的，是在行业低谷的时候，判断低谷期结束后哪些公司能够成功实现困境反转。彼得·林奇曾成功抄底克莱斯勒大赚了一笔，但后来克莱斯勒再次走入低谷后，直接破产了。
王石曾经说过：“人在最困难的时候不是看他的高峰，而是看他由高峰跌到低谷的反弹力。 ”这句话可以直接照搬用在汽车行业的投资上，但难点在于如何在它跌到谷底前先预判出它有多大的反弹力。马云曾经说过：“今天很残酷，明天更残酷，后天很美好，但绝大多数人死在明天晚上。 ”投资者如果押宝押错了，也会和被投资的公司一起“死在明天晚上” 。
就中国的汽车行业来说，上一轮持续了二十余年的牛市，主要是因为增量市场的持续扩大，汽车消费群体从一二线城市向三四线和农村成指数级放大。而本轮低谷之后，增量市场已经很小，主要靠存量市场的换车和消费升级，真正考验反弹力的时候到了。
具体到长城汽车，我们来看下公司近十五年营收趋势图：

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从2005年到2017年，公司的营收一直处于增长之中，在此期间的年复合增速高达31.2% ，属于罕见的成长型公司。从2018年起，公司才算经历首个汽车业周期的洗礼。
在扣非净利润上，公司已经经历了几个小周期，包括2008年和2014、2015年，从2017年开始，才真正经历一轮行业性的大周期，具体如下：

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长城汽车的优势是在行业低谷期依然保持着极强的现金流和财务实力（公司2019年财务费用为-3.51亿元），不确定性是未来哪个细分领域还能够像曾经的SUV那样，成为长城汽车加速的发动机。
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