潮水退后才知道谁在裸泳：对2018年几个中长期趋势的判断私银君有一朋友

华泰证券研究所所长、首席经济学家和董事总经理、中国首席经济学家论坛理事陆挺在主题演讲中表示，2018年中国不可避免处于单个周期的下行周期，传统产业面临更大的挑战，但是新兴产业将有更大机会。

以下为陆挺主题演讲实录：

非常高兴和大家分享我们对宏观经济的一些看法。面对不同的投资群体、不同的人群，明年宏观经济有乐观也有悲观。

2018年将迎来经济下行周期

现在我们基本上是处于顶点的附近，2018年我们不可避免处于单个周期的下行周期，但是这个下行周期会给我们带来很多的机会，讲到这个的时候我们会和大家分享一下我们对2018年几个中长期趋势的判断。

首先了解过去几年的经济波动，2013-2015年是中国经济过去几年最糟糕的时候，原因是什么呢？这里面有我们国家环保的制约、人口的制约，也有资本投资回报的下降，也有反腐，也有房地产。市场的融资成本在四万亿之后居高不下，在2013-2015年，整个经济体中间存在一定的通缩的现象，尤其是大宗商品。通缩导致了债务问题的扩大，同时也导致了去库存。人民币的升值从2008年以后一直到2015年的8月份，实际上给我们国家的出口带来了很大的负面影响。到了2015年上半年股市泡沫对本身的经济而言，实际上是弊大于利的，下半年的股灾肯定对经济有负面影响，8.11汇改初期大量的资本流出也损害了大家的投资信心。

过去一轮经济周期的复苏实际上跟刚才讲的因素都是完全紧密地结合在一起的，首先资本管制使得我们国家人民币又重新稳定，乃至升值，可以说抑制了资本的外流，同时人民币从2015年年底8.11开始，这一轮的贬值其实丰富了出口竞争力。

从2015年下半年开始有一轮刺激政策，从消费，比方说汽车方面，从投资，比如说PPP，地方政府融资方面，还有就是从房地产业方面，有一轮新的刺激内需的政策。

从2016年开始，为了迎接十九大各地地方政府的积极性也是大有上升，尤其是在换届的地方政府里面，这一轮的经济上行可以说是非常明显，尤其是因为保障房的改革，采用了棚改货币化，大量资金被投到三、四线城市里面，我们可以看到在今年一线城市房地产增速大幅下行的时候，在三、四线城市销售的增长还是比较高的。另外一方面，我们国家进入了一个新的加库存的阶段。这一轮在增加库存的过程中间肯定是提升中国经济的增长速度。

从2016年的春天直到今年7、8月份，整个中国经济处于一轮非常明显的，可以说也是持续时间相对比较长的经济复苏，可能会有很多人说了，我们有了2016-2017年的复苏，这个复苏能够持续下去吗？甚至有人喊出了新周期，认为我们的经济增长速度又被持续保留在6.8、6.9左右，当然这样一个愿望是好的，但是实际上可以说这样的一个愿望不是特别现实的，因为2016年-2017年很多的刺激政策所带来的影响不可能长期持续，所以我们做一个判断，就是我们处于一个增长的（现在刚刚过了顶点）、缓慢下行的状态。

但实际上对我们做并购的人来讲，处于下行的周期往往不是一件坏事，甚至可以认为是一个好事。因为只有在这样的过程中间资产价格才能得到合理的体现，不然上行周期的时候，新产业跟旧产业往往不能区分，甚至往往是一些老的产业回报更高，而只有在一个下行周期的过程中间，潮水退了之后我们才知道谁是真正的裸泳人。

人民币的汇率可以看到过去一段时间又开始升值了。另外利率已经在上行，不管利率上行背后的原因是什么，很重要的原因就是我们将防范风险、去杠杆摆到了更为重要的位置。我们债务上升的速度是很快的，这个债务上升不仅抑制了现在货币政策和财政政策的空间，实际上也抑制了我们未来经济增长的潜力。最近发生的一件事情值得大家关注，像包头那边的发改委正式叫停了包头市地铁的建设，我认为是十九大之后的一个标志性事件，标志着我们在防范风险方面已经认识到地方政府的债务实际上是关键的一环，要防范风险不仅仅是要去掉前套和通道，更关键的是要防范风险的源头。

一方面我们可以看到政府的政策目前的态势，另外一方面从这些政策我们也可以看到2018年经济增长一定程度的下行是不可避免的，我们要用增速的下行换来风险降低。棚改货币化过去一段时间起到了非常重要的提升经济增速的作用，但是两万亿的钱下来了，必定有一些影响，而且是不可持续的。我们可以看到房地产去库存的政策，之前有非常好的作用，到了现在一线城市增速，销售增量已经是-40%多，而我们整体全国性的，把一、二、三、四所有的城市加起来，现在房地产的销售已经是负增长了。

我们可以看到短期的消费刺激政策也不可持续，尤其是比如说像这样的一些耐用消费者、像商用车，现在的增长速度也要趋近于零。这个我讲的是实体经济方面的，很多人可能会说通胀方面，实际上通胀这样一个问题可以说在2016年到2017年整体中国的PPI是上升的，但是CPI有一段时间甚至是在下行。

今年的冬天非常地特殊，因为今年有2+26城市整治大气污染非常严厉的措施，所以在2+26这个政策推行的时候，今年冬天尽管经济增速在下行，尽管需求在下行，但是大宗商品的价格还是上行的，还是比较稳定的。但是我认为过了这个冬天以后，经济增长速度在下行。另外一方面，大宗商品的价格也会面临一定的压力，所以其实明年PPI，包括整体通胀的压力是比较小的，甚至我们会看到新一轮的价格的下行。

很多人会说，CPI很多人已经听到这样一个故事，甚至最近债券市场上已经有了一定的恐慌，就是担心明年CPI大幅上行。实际上从宏观经济学的角度来看，明年CPI的确是要上行的，甚至在一定的时候，从现在1.9左右能上升到明年2.9，将近3的水平。但是实际上我们可以看到这个中间一半的增速来自于所谓的计算的方法，来自于叫翘尾因素。

实际上CPI增速在今年到明年应该维持一个相对比较稳定的速度。但是因为翘尾因素，今年的基数比较低，给了明年很高的虚增的数字。一方面，导致市场有可能有一定的恐慌，另一方面，对于货币政策的制定者来讲，可能会有一定的超调。所以明年的货币政策在我看来会有一定的超调的风险。

四大趋势决定未来经济走向

接下来我讲几个趋势，非常快地来讲一下我对2018年，除了短期周期判断之外的一些趋势性的看法。

第一，城市化。这是大家非常关注的这样一个问题。我的判断就是城市化的速度，如果从人口需求层次来讲，可能会放缓。另外真正很关键的一点，对在座的各位来讲我认为也是非常有意义的一个需要了解的事情，就是城市群的发展，城市群这样一个战略将会整体铺开，城市群最关键的就是最近的京津冀、南边的长三角、珠三角、长江中游这样几个城市群。现在的政策是说拉动特大城市的持续快速发展，另外一方面，也防止过多的资源到小型城市，而是采取让发展大城市周边的城市群，这样的一个战略。我认为在这个过程中，中国的产业会得到进一步的集聚。

第二，行业集中度的提升。我认为2018年中国的各行各业几乎在所有的行业，因为我们国家过去十来年在互联网和基础设施方面的高速发展，甚至因为明年的周期下行会带来新的一轮并购潮和一轮产业集中度提升的潮流。

原因就是互联网和基础设施实际上统一了中国的市场，使得现在这样一个运输成本大幅降低，现在建立品牌的边际效应在大幅提高。2016年到2017年整个中国股市可以说只有一个，除了周期上行以外，只有一个主题，就是龙头股，就是集中度的提升，2018年这个趋势将会得到加强。

第三，在某些消费领域方面，我认为趋势性不仅不会消减，甚至这样一个人民生活、美好生活的需求跟现在不平衡、不充分发展之间的矛盾的进一步突出，尤其是在周期下行的阶段。这边我就跳着讲几个图，第一个在医疗这一块，中国医疗占GDP的比重只有欧洲的1/2、美国的1/3，所以这一方面大有可为，在这一块我相信是还有非常高的增长速度和增长空间。另外一方面，我们在其他的社会服务，像旅游方面也会有很大的增长空间。

这里面给大家看一个中产阶级非常关心的图，就是幼儿园的图，过去几年整个幼儿园随着人数的上升，主要来自于民办企业的幼儿园，这两年因为二胎的放开，小孩的数量明显地在上行，但是整个的增长速度是下降的。幼儿园的人数只相当于中国新增婴儿的数量。能提高小孩数量的1/3的需求，这个方面的需求也是非常大的。

最后，互联网+物联网+大数据+云计算+人工智能。这是一整串的事情，在这一块中国是处于有史以来，几十年来，中国改革开放以来，第一次和全世界最顶级的国家和企业站在了同一个起跑线上，这一方面我们具备了非常好的背景，用我们的大国优势，我们有我们的后发优势，大国优势就体现在我们国家人多，资金实力雄厚，我们有特别好的教育的文化，我们有600多人从大学毕业每年，还有大量的海归，我们有非常好的优势，比如中国电子商务的发展，现在在各种指标上面，包括在移动支付，包括在活跃的手机数，包括在人工智能的企业的数量方面，中国已经站在了世界的，要么就是第一，要么就是第二，我相信在2018年随着我们周期的下行（所谓的周期下行是指传统产业面临更大的挑战），对于新兴产业来讲，将会有更好的机会。

文：华泰证券研究所所长陆挺，来源：扑克投资家（ID：puoketrader）

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