拿不准一手项目的风险回报，淘到合适的PE二手份额也不错 "

投资一只私募股权基金，在基金存续期内，将所持有的基金份额转让给其他投资人以尽快实现退出——这种做法被称为私募股权基金的二手份额转让交易，基金交易过程中形成的市场被称为私募股权二级市场。

在全球范围内，私募二级市场的年交易规模达数百亿美元。其中欧美地区环境成熟，交易市场保持着较高的流动性，交易平台设施相对完善，管理人也经验丰富。中国虽已成为全球第二大私募股权投资市场，但仅有少数机构投资者参与到私募股权二级市场中。

宜信财富则在几年前就开始关注私募二级市场，并有过海外二手份额母基金的运营经验。11月3日，宜信财富发布了首只私募股权二手份额人民币母基金。

同时，宜信财富还联合清科集团，发布了《中外股权投资市场另类投资策略之Secondary Funds》的研究报告。（Secondary Funds指主要从事私募基金二手份额转让交易的基金，简称二手份额基金，一般为母基金。）

基金的二手份额交易对卖方和买方来说，分别具有怎样的吸引力？私募二级市场在中国发展的动力和障碍有哪些，它将会迎来发展高潮吗？

买方、卖方各取所需

宜信财富私募股权母基金管理合伙人廖俊霞表示，从全球经验来看，卖方出手基金份额通常有两点原因。一是，为了符合监管要求。比如在2008年金融危机前后，很多金融机构在另类资产私募股权类别的配置上有监管红线的要求。当其他资产缩水以后，私募股权资产可能就超出了监管比例要求。此时私募股权资产无论是否优质，都只能卖掉。二是，为了优化投资组合。比如基金可能在某段时间有很强的流动性需求，就需要调整资产组合。

“在中国市场监管的因素可能稍微小一些，主要是资产配置调整的需求，例如一位企业主在有10亿可投资资本时，把6亿配置在私募股权领域，后来发现对企业运营造成一定影响。这时他为了调整资产配置比例，不论私募资产的好坏，也会去卖出部分基金份额。”她说。

另一方面，目前国内政府引导基金规模庞大，主要是为了推动地方经济，而非高额财务回报。政府引导基金在一定存续期后即可退出，或完成政策目的后也可提前退出，这为基金份额转让带来发展机遇。

廖俊霞认为，对于买方投资者来说，私募股权基金二手份额交易的优势有四：一是，基金份额价格优惠。卖方为加快基金份额流转速度，尽快实现退出，一般情况下会以较优惠价格转让；二是，投资回报周期较短。普通私募股权基金的存续期一般为8-10年，而私募基金二手份额交易在达成时，标的基金往往已运作一段时间，买方能够更快地获得投资收益；三是，投资风险较小。拟交易标的基金已运作一段时间，买方已能够实际了解基金已投项目情况，做出合理的判断；四是，与基金管理人建立联系，为后续基金投资做准备。大量投资者都向往知名基金管理人所设立的基金，但碍于基金规模，基金管理人仅能筛选部分投资者参与到基金中。另一部分投资者可在私募基金二手份额交易市场购买被转让份额，并与管理人建立联系。

“基金的二手份额交易是一件多赢的事。对卖方来说，可以提前实现资金的流转。对买方来说，能够折价获得项目和资产，所投项目的风险也相对减少。对基金管理人来说，解决LP的退出问题也有利于后续基金的募资。”股权转让服务平台潜力股创始人李刚强对21世纪经济报道记者说。

买方估值定价能力受考验

但在中国市场，此前很少有机构涉足基金二手份额交易。“就像在汽车市场人们肯定先买新车，新车达到一定的保有量才有二手车的交易。基金的二手份额交易也是类似道理，相信市场将迎来爆发期。”廖俊霞说。

清科集团管理合伙人、清科母基金管理合伙人、清科研究中心总经理符星华也表示，中国私募股权投资机构管理资本的存量接近8万亿，其中约2万亿是最近两年才新增的，这为后续私募股权二级市场的发展奠定了可执行、可操作的市场基础。

然而基金二手份额交易并不是件好做的事，李刚强表示，其中难点主要有三方面：一是，资产的定价存在难度。涉及LP份额转让的基金通常都已经投资了多个项目，每个项目的投资情况都影响着基金的定价，但受让方又很难对每个项目做详细充分的尽调，并给出合适的项目估值；二是，GP和LP间相互配合的意愿，有些GP会顾虑LP转让基金份额带来效应，其他的老LP也跟着退出；三是，工商变更手续也比较麻烦，基金LP的变更需要所有LP去签字，其中有很多协调工作需要做。

“投资机构想做好基金的二手份额交易和项目的股权转让，一是，要在投资行业有丰富的经验，对GP实力和每只基金的投资情况有所了解；二是，要有很好的人脉资源，以便获取GP的信任配合。”他说。另外，机构也要能够在行业中找到合适的相关人员，做基金份额转让的背书和反复询证。

“目前国内卖方市场的需求已经非常大了，但合格的买方还比较少。因为私募二级市场的交易，需要买方有很好的估值能力、快速交易能力。”廖俊霞说。宜信财富在进行私募股权二手份额投资时，大的投资逻辑和投新基金相似，主要还是关注管理人和投资策略的长期稳定性。但投二手份额基金又多了一个维度，就是评估标的资产的质量和估值，以及相对估值来说有多大的价格折扣。

对于如何给标的资产和具体已投项目进行估值，廖俊霞对21世纪经济报道记者表示，市场上投资这家企业的基金也会对企业进行估值定价。即使只有一家机构投资该企业，市场上也会有很多可比的公司。再加上宜信财富自身对行业和产业的理解，力求给项目最合适的估值。

宜信公司创始人、CEO唐宁补充说，市场化母基金做二手份额交易的优势在于，母基金过去投资过很多基金，这些基金投资了大量的企业。可能在基金份额转让的资产包中，有大部分的企业都是母基金所投的基金覆盖到的。子基金会定期把所投企业的信息报告给母基金，这方便了宜信财富做资产包的价值判断，把基金份额的转让价格谈到最好。（来源：21世纪经济报道）