利空未尽，影视股“抄底”需慎重！ "

导语

近期，由影视艺人“阴阳合同”引发的舆情持续发酵，继而掀起文娱、影视行业的“揭短”风暴，由此行业内积蓄已久的问题和痼疾被呈现在大众面前。由此，影视明星们背后的资本运作，成为各界关注的焦点。受此冲击，二级市场影视股应声暴跌。此次被曝出的行业黑幕短期对相关上市来说显然是利空的，但随着监管介入，长期来看，行业或因此迎来新气象。那么，影视板块还有投资机会吗？对股价下跌幅度较大的影视上市公司能否“抄底”？

一、影视行业被揭“黑幕” 影视股应声下跌

随着影视行业“阴阳合同”被曝出，国家税务总局和无锡等地税务机关开始介入调查，而“阴阳合同”事件被认为只是影视行业乱象的冰山一角。相关舆情持续发酵，明星及影视公司背后的资本运作也遭舆论深挖，市场对此事的关注延伸到资本市场，A股6月4日开盘后影视股几乎全军覆没，其中3只个股跌停，身处舆论漩涡中心的华谊兄弟和唐德影视一个交易日内便蒸发市值22.71亿元和6.6亿元。若按当天收盘价计，华谊兄弟创近5年来新低，唐德影视股价也创下三年多以来新低。受此拖累，当天传媒板块领跌两市，整体跌幅达1.66%，全天大单净额净流出近8亿元，仅影视子板块当天市值就蒸发了114亿元。（参考表一）

此外，在香港上市的华谊腾讯娱乐，跌幅高达17.86%。据不完全统计，A股和港股的影视题材股，仅6月4日一天，市值就“蒸发”了125亿元人民币以上。紧跟着“阴阳合同”重创的，是多家影视上市公司纷纷开始澄清偷税漏税“嫌疑”。其中华谊兄弟6月5日在互动平台上表示，公司一直遵守上市公司法律法规，与合作演员签署的合同均合法合规，并依法及时缴纳相关税费。

经历了“黑色星期一”，部分遭重挫的影视股在随后的四个交易日里走势企稳，而相关涉事上市公司股价则震荡走低，其中，上周（6月4日-6月8日）下跌幅度在4%以上的影视股仍有13只，华谊嘉信跌幅最大，当周下跌23.73%。（参考表二）

二、“阴阳合同”暴露影视业至少存四乱象

“阴阳合同”事件成为点燃此次影视行业“揭黑运动”的导火索，随着舆论持续发酵，影视行业“灰色地带“或正在逐渐被暴露在阳光下，根据目前舆论曝光的情况来看，该行业至少存在四大乱象：

1.“阴阳合同”或是明星避税潜规则

当前，国税总局已介入调查影视明星以及影视公司是否涉嫌偷税漏税问题，诸多疑团尚待权威解答，但被曝光的那份“阴阳合同”并不是个例，很可能是行业的“潜规则”。

有业内人士指出，“阴阳合同”是行业内低端的避税手段，如果事件属实，就是涉嫌偷税漏税，将受到法律制裁。但明星成立工作室或参股影视公司才是避税利器。

举个例子，明星A某通过自己名下的工作室参与了某部影视剧演出，制片方把片酬会直接打到A某名下的工作室，如果数目可观，这笔钱会以理财或者投资的名义，再次转入到A某成立的C公司，进入到C公司后，这笔钱会转入到A某参股的D公司，依次类推，直到经过核算后，需要缴纳的税点为最低，甚至为零时，再通过现金、置业等方式转回至A某及其相关利益人的账户中。在此过程中，会有非常专业的理财顾问，甚至是专业的第三方财税机构，进行操作，确保万无一失。

除此之外，还有一种时下比较常见的方式就是股权分红模式。有专家称，我们通常会发现一部电影的背后，有许多都叫不出名字的公司，这些公司在一部电影里只出现一次，然后就再也见不着了，这些公司有时候就是明星自己成立的公司，甚至是为了一部影片，而临时注册的公司，作为投资方进入到整个电影项目，以方便明星日后走账。以演员C某为例，假设最初谈好的片酬是3000万元，那么与片方签订的对外可公布片酬金额也许只有1000万元，C某的子公司还会以入股投资的名义，和片方签订一个投资合同，而剩下的2000万元片酬，就会以最终影片票房分红的方式进入到C某的子公司。

此外，这些明星名下的工作室或公司在选择注册地的时候，通常考虑的惟一条件就是当地的税收优惠政策。如新疆霍尔果斯、浙江东阳、上海松江区以及无锡国家数字电影产业园等。也因此，近年来，大批明星选择在上述地区注册公司或工作室。如新疆霍尔果斯就有范冰冰的霍尔果斯爱美神影视传媒有限公司、徐静蕾的霍尔果斯春暖花开影业有限公司、吴奇隆的霍尔果斯稻草熊影业有限公司、杨幂的霍尔果斯嘉行影视文化有限公司等；无锡有范冰冰参股的唐德文化和其创办的爱美神影视（后迁至新疆霍尔果斯）。

2.电影票房藏“猫腻”

关于电影票房，常见的有两种操作手段：

一是以“非常”手段绑架院线排片。

如电影《后来的我们》上映时，微博知名电影博主“电影票房”曾曝光了该片的大规模恶性退票情况，并随后粗略计算出《后来的我们》上映首日恶性退票金额可能高达2000万左右。按照他们的分析，猫眼电影涉嫌通过提前购票再免费退票以绑架影院的排片。

二是虚增票房来实现对赌完成。

片方与投资方经常会签订对赌协议，票房达到对赌金额，则片方在原有分成的基础上还会得到奖励提成，未达到对赌金额，则片方可能会向投资方支付未达到的补偿。在这样的激励制度之下，有的片方会直接自己出钱购买大量高价电影票，推高票房。比较著名的有《叶问3》与《捉妖记》的虚增票房事件。丑闻还传到国外，英国《卫报》在盘点2015年全球票房，提到一度为中国影史票房最高的《捉妖记》时（24.39亿元），质疑其票房造假，存在人为包场刷票。美国著名电影票房网Box Office Mojo也撤下了《捉妖记》的页面，并声明“因没有准确来源，不再提供中国电影市场票房数据”。

3.明星跨界资本运作

很多影视明星并不满足于在圈内赚“辛苦钱”，还“跨界”转向资本市场。在2015年那轮大牛市当中，影视传媒作为强势板块，很多明星成立了壳公司后，迅速被上市公司以高溢价业绩对赌的方式收购。最著名的当属唐德影视以7.4亿元收购范冰冰旗下无锡爱美神影视文化有限公司51%股权，而后者彼时刚注册成立几个月，注册资本为300万元，几乎还没有营收。收购完成后，范冰冰成为唐德影视第六大流通股股东，而范冰冰的身价最高时涨超10亿元。

4.高溢价并购成部分影视公司发展的主基调

以影视第一股华谊兄弟为例，根据其利润表，销售收入从上市前的4.09亿增长至2016年的35.03亿，增长了8.56倍，平均复合增长率为30.78%。表面上看，这是一家快速成长的公司。然而，根据华谊兄弟的资产负债表，资产规模从上市前的5.55亿增长至2016年的198.53亿，增长了35.76倍，平均复合增长率高

达56.38%。（参考表三）

然而，仔细研究，将资产增长情况和销售收入增长情况相比较，资产规模的增长要远快于销售收入的增长，其资产周转率也从2008年的74%下降为2016年的18%。究其原因，便是因为公司增长的驱动因子是持续不断的企业购并。

上述推断在华谊兄弟年报披露的信息中得到验证。根据年报，2009年，华谊兄弟全资或控股公司仅6家，2015年已增长至87家，2016年虽略有减少，年报仅披露70家，但参股公司数量在当年仍然保持大幅度增长。2009年，参股公司数量为1家，2015年为45家，2016年达到58家。由此可知，购并构成了华谊兄弟自上市以来的发展主基调。（见下图注：图表来源于网络，版权归作者所有）

三、利空未尽短期投资影视股需慎重

那么，处于舆论风暴中的影视行业应该如何监管，行业是否具有投资机会？

1.监管需各方合力

任何行业的成长壮大都伴随着阵痛，但从长期看，随着监管的介入，影视行业将迎来一场自我革新，逐步走上规范、健康的发展道路。但监管的过程需要各方合力。

首先，影片的每个环节都有一个标准的流程，确保影视作品质量。这个可参考好莱坞的影片制作模式。以制片人中心制，采取的是完片担保的制片模式。一部电影从立项开始，就会有担保公司进行介入，专业的工作人员会对整部影片的每一个环节，进行风险把控。

其次，明星薪酬应遵循市场导向，纳税外力监管和明星自觉共同合力。对于演员片酬这部分来说，明星高片酬是市场导向的结果，但当价格谈妥之后，从合同签订到完成付款打款，都会有获得一定资质的第三方公司进行全程监察。同时，强化明星依法纳税的意识，加强这方面的监管以及处罚力度。

2.短期慎投影视行业

对于影视行业的投资机会和投资价值，浙商金汇信托财富运营中心总监徐常伟认为，影视行业属于大消费板块，从国内经济社会发展的阶段来讲，社会对影视类消费的需求是不断增长和升级的，这个产业值得长期投资。但当前行业曝出的乱象，监管介入调查只是第一步，短期对相关上市公司，乃至整个行业来说都是利空，“抄底”需慎重。有以下理由：

首先，就当前影视公司的盈利模式来说，严重依赖名导、大牌明星，条超风险巨大，影视公司的议价能力有限。

其次，观众的喜好没有忠诚度，影片只要不接地气，随时都可能被抛弃。

第三，门槛低、竞争激烈。影视业没有门槛，有钱就能进来，烧钱拍大片、建院线、挖大明星，同时由于门槛低，行业还面临着无穷无尽的竞争对手。