深度解析上市公司财报，一文带你看懂P2P行业！去年8月25日

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去年8月25日，银监会发布了《网贷借贷信息中介机构业务活动信息披露指引》，至此，网贷行业银行存管、备案和信息披露三大合规体系全面完成。与此同时，互金风险专项整治工作规定的监管验收大限迫在眉睫（2018年6月），按要求，没有完成整改的平台将被取缔。

野蛮生长的草莽时代落幕，行业加速洗牌、分化，“江湖格局”已初定，有法可依、有章可循的网贷行业也将进入“正规军”按规则竞争的时代。行业内已有头部企业完成资本市场的“高考”，宜人贷、信而富、和信贷、拍拍贷等已经成功上市。

在网贷整改大限的关键节点，顾问云研究院China FA LAB对网贷行业的两家上市公司「宜人贷」和「拍拍贷」进行剖析，通过深度分析二者的财报，让读者一文读懂网贷行业的行业发展现状、监管环境、竞争格局和商业模式。

网贷行业发展现状

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网贷整改的深入导致问题平台不断退出，但网贷行业的人气似乎并未降低。

从交易量

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来看，根据网贷之家发布的《P2P网贷行业2018年5月月报》显示：5月，网贷行业的成交量为1826.6亿元，环比4月上升5.53%，累计突破7万亿大关。预计2018年网贷行业成交规模将趋于稳定，2018年全年网贷成交量约为3万亿左右。

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从平台数量

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来看，截至2018年5月底，P2P网贷行业正常运营平台数量下降1872家，相比4月底减少了5家。随着监管持续加码和2018年网贷备案登记正式落地，预计网贷平台的数量还将不断减少。

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从公司运营

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的角度来说。为了扩展生存空间、降低资金成本、增加优质资产，网贷行业已经从一开始纯粹的P2P，变为以风控能力和运营效率为核心能力，资金端和资产端不断扩展的中介平台。网贷平台逐渐构建成熟的大数据征信模型量化借款人信用评价、上线智能投标理财工具降低投资人时间成本等。未来网贷行业的发展将是金融与科技的深度融合。

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网贷行业的监管环境

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2015年7月18日，人民银行等十部门发布《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》

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，确立了网络借贷主要业态的监管职责分工：网络借贷业务由银监会负责监管，网络支付业务由中国人民银行负责监管。

随后监管部门发布一系列监管文件，逐渐形成了“1+3”（一个办法三个指引）的制度框架

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：《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》作为网贷行业监管的基本法（以下简称“《暂行办法》”）；《网络借贷信息中介机构备案登记管理指引》、《网络借贷资金存管业务指引》、《网络借贷信息中介机构业务活动信息披露指引》分别明确备案、资金存管和信息披露三大合规政策。

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宜人贷&拍拍贷财报透视

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宜人贷是宜信旗下的P2P平台，于2012年成立。2015年11月，宜人贷正式向美国证券交易委员会（SEC）递交招股书，拟融资最高1亿美元，股票交易代码“YRD”。2015年12月18日，宜人贷正式登陆纽交所。

拍拍贷成立于2007年，2017年10月13日SEC公布了拍拍贷招股书。根据招股书，拍拍贷计划在纽交所上市，股票代码“PPDF”，最高筹资金额3.5亿美元。这个来自上海的P2P元老级平台成为继宜人贷、信而富、趣店之后，第四家赴美上市的中国互金平台。

■ 收入结构分析

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从整体收入的增量和绝对水平

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来看，宜人贷的营收水平要高于拍拍贷的营收水平。从发展趋势来看，在2017年7月30日后，拍拍贷的营收呈现出下滑的态势，宜人贷在随后的季度亦呈现一定的下滑态势，主要归因于网贷监管的影响，两家公司在一定程度上调整业务结构，以达到合规的要求。

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从两家公司的收入结构

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来看，收入主要来源于向借款人收取的贷款发放服务费，在2017年宜人贷贷款发放服务费占到94.28%，拍拍贷贷款发放服务费占到71%。

从另一个维度——收取对象（主要是宜人贷的数据）来看，向借款人收取借款占绝大部分，其中包括向借款人收取的贷款发放服务费、贷后服务费等，还有向投资人收取管理费（由于投资者利用该平台提供的投资工具进行投资）以及投资者在二级市场卖出债权时一次性收取的管理费用。

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■ 产品结构分析

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虽然年报中没有公司产品体系的详细信息，但从招股说明书中可以看出两家公司的产品大类结构大致是相似的。由于宜人贷上市时间较早（2015年12月），当时网贷行业的监管框架还未完善，在这段时间内产品体系会有一些变化，以下信息仅供参考。

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■ 贷款发放量

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从贷款发放量的总体数据来看，在2015年宜人贷的贷款发放量要高于拍拍贷，之后到2017年拍拍贷的贷款发放量快速增长，远超宜人贷的贷款发放量。

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■ 客户结构分析

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从借款人的绝对水平来看，拍拍贷平台的借款人要远高于宜人贷的水平，尤其是在2017年拍拍贷的借款人数量为873万，远高于宜人贷的65万。从增长速度来看，拍拍贷借款人的增长速度也远远高于宜人贷的增长速度。

与拍拍贷所有的借款人均来自线上不同，宜人贷的部分借款人来自线下，与母公司宜信的客户资源形成了强大的协同效应。形成了“线上+线下”的运营模式。所以宜人贷的一部分贷款是通过线下渠道寻找优质的资产资源。

从相关数据来看，从2017年开始线上借款人数量快速增长，线下客户数量的增长幅度较小。

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从投资人

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的角度来看，拍拍贷投资人的增长速度要快于宜人贷的增长速度，并在2017年投资人数量大致与宜人贷的投资人数量持平。

从细节数据来看，宜人贷的投资人主要来自线上渠道部分，在2015年之前有一小部分投资人来自线下，从2016年开始所有的投资者均来自线上。

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■ 资产质量分析（逾期率）

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2017年12月份，监管部门出台针对现金借款的严苛措施，包括叫停网络小贷批设、划定利率上限等，导致借款人违约风险上升。我们发现，4家上市的互金公司（宜人贷、拍拍贷、信而富、和信贷）在逾期率方面普遍较稳定，但个别公司确实有所上升。

具体而言，宜人贷在逾期率方面表现为：截至2017年12月31日的逾期率分别0.8%，0.9%和0.7%。逾期30-89天的借款逾期率较上季有所上升，主要因为2017年12月份起借款人信用风险出现了短期波动。截至2018年3月31日，2015年促成所有借款的累计净坏账率为9.7%；2016年促成所有借款的累计净坏账率为7.4%。

拍拍贷2018年第一季度财报显示，其15-29天和30-59天的逾期率分别为0.87%和2.11%，环比分别下降1.4%和0.1%。此外，历史累计逾期30天以上的逾期率在2018年一季度也呈现出趋稳的态势。

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在严监管下，如何支撑业务持续性发展，成了互金公司必须要面对的课题，利用科技手段深耕业务成为共识。财报显示，拍拍贷已将人工智能、大数据、云计算以及区块链等技术应用在贷款端和投资端的精准获客、反欺诈、智能风控、智能运营、智能客服、智能贷后管理和智能投顾等环节，并于去年9月份全面实现了借款自动化审核。

■ 风控模型和征信体系

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风控能力是网贷公司的命脉，一方面需要大数据搜集能力，另一方面需要建立完善的信用评分模型。

从两家公司的年报分析中可以看出，对于信用数据的来源，一方面是来自于平台积累的客户信用记录数据和强制要求披露的数据，另一方面是与相关的第三方合作获得信用数据。

从借款人的信用评分模型来看，拍拍贷根据借款人的信用数据将其分为7个等级，根据不同的信用等级、是否接受质量保证金项目、贷款期限等设置不同的交易费用率。宜人贷根据相关的信用数据将借款人分为四个信用等级，对其他条件相同、信用等级不同的借款人按不同的层次收取交易费用。

综合能力分析（基于财务数据）

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根据两家上市公司披露的年报数据，对两家公司的成长能力、偿债能力、盈利能力、收益质量进行对比，如下图所示。

■ 成长能力分析

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在行业未形成完善的监管框架之前，两家公司都经历了快速的增长，尤其是2016年之前，宜人贷的营收增长速度一度达到1000%以上，在一定程度上显示出当时网贷行业的野蛮增长情况。

随着监管力度的加大，备案期限的接近，平台迫于合规的压力开始调整自身的业务结构和运营模式（包括银行托管、风险准备金模式），增长速度开始趋于平稳，并稳步下降。

综合两个指标的增长趋势来看，宜人贷的营收与营业利润的增长速度具有很高的一致性，反而是拍拍贷的营业收入稳步下降的情况下，营业利润的增长速度在2017年却经历了迅速增长又迅速下降的变化，营业利润与营业收入的增长速度有很大的背离情况。

在文章的第一部分，我们讨论了网贷行业整体的成交量，可以发现从交易总量来说，行业还在向上发展，说明市场需求仍然存在且是增长趋势，在供给侧整改的情况下，增速出现阶段性放缓。

值得注意的是，监管趋严让不合规平台被清洗出局，整改之后总需求将被获得“入场券”的平台重新分配，我们预计网贷行业在整改之后，留下的平台将迎来新一轮监管红利。行业竞争规则有法可依、有章可循的情况下，有行业背景或者相关禀赋的机构可能会进入网贷行业成为新增平台的“新势力”，与旧玩家争夺重新分配的需求。

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■ 盈利能力分析

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总资产报酬率衡量了一家公司利用资产获取回报的效率。从图表中的分析来看两家公司的总资产报酬率有一定的波动幅度。平均来看维持在10%-40%之间，在2018年第一季度均有所下滑。

营业利润/营业总收入指标用来衡量一家公司营业收入转化为营业利润的效率。宜人贷的营业利润/营业总收入的占比比较稳定，维持在20%-40%之间；反观拍拍贷的营业利润转化稳步上升，从2017年第一季度开始维持在40%的水平。

拍拍贷的总资产报酬率在2015年到2016年间出现营业利润为负的情况，这与平台起步时技术投入、营销投入较大有关。另外，拍拍贷的客户全部来自线上，线上流量的在近年变得越来越贵，单个投资者的获取成本超过4位数，成为大部分互金平台难以承受的成本。

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■ 收益质量分析

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收益质量的分析一方面是考量主要业务的盈利能力，即利润总额中有多少是来自于营业利润；另一方面是在企业营业收入的变现能力，即营业收入中有多少比例是以现金及现金等价物存在的，多少比例是以应收款形式存在的。

从图中可以看出宜人贷的营业利润占利润总额的比例一直接近于100%，而拍拍贷的营业利润占比在2016年的占比比较低（主要是因为营业成本的水平比较高，一度超过营业总收入水平），之后稳步增加达到100%以上，在2018年第一季度又有所下降。

从营业收入的变现能力来看，在2016年-2017年之间的变现能力比较稳定，在2018第一季度宜人贷和拍拍贷的变现能力都出现了大幅度波动，经营活动产生的现金流量净额为负。

宜人贷在其2018年一季度财报中提到，在收入确认标准上更换了会计准则，从ASC605改为ASC606，新的收入确认准则ASC606——核算与客户之间的合同产生的收入，并按照不完全追溯法对之前年度的财务数据进行调整。

拍拍贷以及同样在美上市的趣店、乐信也做出了一样的调整。在新的会计准则下，宜人贷调整后的净利润较去年一季度的3.51亿同比增长91%，但是如果在原会计准则下，宜人贷2018年一季度的净利润为2.79亿元同比减少21%。

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监管趋严、业务增速放缓的情况下，网贷平台不免面临利润下滑的情况，这也可以说明为什么宜人贷、拍拍贷纷纷通过调整会计准则美化财报，以解燃眉之急。

总结来说，尽管监管给网贷行业带来了巨大的阵痛，但顽强增长的市场需求仍然让我们看到曙光，网贷行业还需等待浴火涅槃之后的重生。

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