【金狗旺财说理论】狗年选股思路：永恒的遛狗带与主人值此春节之际

春节快乐

编者按

焦躁不安的鸡年之后，金狗来袭。对于投资者们而言，“狗来富”是否带动人财“旺旺”才是重中之重。值此春节之际，我们推出“金狗旺财”系列策划，遍邀业内各知名人士为大家献上春节大礼包，祝愿大家在狗年投资顺利。

林东首创期货固定收益事业部(FICC)负责人

时值狗年，当编辑希望我写一篇狗年主题的投资分析时，遛狗带与主人是我头脑中浮现的第一个理念。对于价值投资者而言，价值和价格之间永恒的关系，正如遛狗带与狗的关系。忽前忽后忽左忽右，即使有时可能会偏离太多，但是总会围绕着主人。美国市场根据实证检验，基金管理人已经很难得到超额回报，即做出超越指数的业绩。尤其在A股市场，尚未言完全有效，为价值投资者提供了超额收益的机会。

首先为大家贡献出股市分析的框架，

四大因素

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一、流动性

股市的命门，在于持续不断的后续资金进入。大家可以翻一下交易所的年报，历年的成交量里面散户占比，常年稳定在70%；再看一下学历构成就比较清楚了。

经济冷热和GDP增速对于股市的大盘，没有大家想象的那么重要，或者说并不是直接相关的因素。例如我们可以大致判断未来几年的大致格局：2018年上半年之前，牛市大概率继续。下半年，美国经济存在受到中国经济拖累的影响。会互相影响。但更具体的，就不是宏观经济所左右的了。那么什么是主导大盘涨跌的因素呢？流动性。

衡量流动性的高低水平，建议大家主要关注两个重要指标：房地产和M2

M2相对于GDP的高低，表示货币供给除了满足经济增长之外，有多少为金融市场提供了润滑剂。

房地产作为重要参照，是因为独特的中国国情。人均储蓄率低，消费支出尚未跟上，买房、银行理财产品、股票成为老百姓为数不多的几个投资对象。大家可以复盘一下，几次A股大牛市，都对应着房地产的调控期。此外，外汇占款流入明显时，也对“流动性”的整体池子提供了贡献。

鸿运滚滚来

GOOD LUCK 2018

还有2个辅助指标：新增开户数和新增两融规模。尤其是后者，自2015年开始，成为市场的助涨杀跌的幕后推手，不可忽视。

当短期内没有新增资金流入的时候，场内玩家互相之间的博弈成为重要因素。这时“最一致的观点是危险的观点”，当有新资金进入的时候，这条则不一定适用。因为一致预期会为后入场者提供指引效应。

二、行业

选个股不如选对行业重要。要选那种有门槛、竞争格局已经明朗、现金流回转快的行业；尽量避免替代性强技术含量低、尚处于群雄逐鹿格局、现金流回转慢甚至常需要垫付资金的行业。

行业的好坏并非一成不变，也并非放之四海而皆准。

在美国被认为是夕阳行业的汽车行业，在中国过去10年却经历高了增速增长阶段，主要原因在于刘易斯拐点未到，消费水平的提升；信奉不买“带轮子的”“带翅膀的”行业的巴菲特，也重新买入航空股票，主要原因在于行业集中度提升，供给不增加而需求稳步提升；在国内曾经被认为会取代传统银行业的互联网银行，在美国早不是新鲜事物，当仍未突破花旗、JP摩根等航母级金融集团的垄断。

狗年大吉

市场交易者构成的变化，也会影响对于行业的偏好追求。2010~2015年，中小股明显由于大盘股，市值因子成为很多量化交易策略中的重要贡献来源；然而2015年股灾之后风格明显切换，成长股跑输蓝筹股，令另很多量化团队措手不及。背后的原因在于2016年机构投资者特别是国家队的入场，使业绩明确的蓝筹股更受欢迎。

三、个股

很多高速成长行业的公司，如京东阿里等，都在境外上市。 A股里真正的伟大公司，少之又少。我想这点毋庸多论。那么是否因为找不到好公司，就坚守“价值投资的洁癖”，认为无从投资了？我认为不是。

投资人的目的是赚钱，好公司不等于好股票。盈利是唯一目的。不能盲目定性为长期的就是投资，短期的就是投机。

年年有余

我对投机与投资的划分，在于下注之前是否有自己的严格逻辑、并且每次下单都坚守着这套规则？如果是利用处于低估值区间，未来可以获取戴维斯双击。即使投资周期可能只有几周甚至几天，同样是投资的典范。如果反之，没有明确、可持续的投资逻辑，把收益托付给了随机性，就是投机。管子“不处不可久，不行不可复” 是同样的道理。

四、估值

前几个因素对于一级市场和二级市场的投资者同样适用，下面这个因素则是体现二级市场特色的地方。一小部分机构投资者羞于谈及买卖时点的把握与市场情绪的估计；诚然，对于价值投资，买卖时点的选择相对不那么重要，但不等于不判断时机。除了行业和公司基本面的波动，二级市场叠加了自身情绪和估值水平的波动；这正是二级市场有别于一级市场的魅力所在。

如何判断当前的价格处于高估值区间还是低估值区间？我不太想提高于价值还是低于价值这个说法，因为纯粹理性的价值，只存在于理论中。就其自身而言，数字也是不存在的。

牵狗带的主人，并不是位置明确的人，而是位置不确定的薛定谔猫。这只猫的最大概率位置，是由无数狗的位置及狗对猫的认知平均得出的。主人位置只存在理论上的意义而无精确数值，并不妨碍狗围绕主人的运动。

价值无法求得，如同真正的直线并不存在，某一个叫做“美女”的物体并不存在，但这并不妨碍我们对概念的认同。理性只会迟到，不会缺席；狗带会忽长忽短，但不会断。

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