正文开始：

概述：康波理论和周期嵌套理论是上世纪初一些经济学者用来试着描述西方经济按一定时长波动的理论体系，因为这个特征而不被西方主流经济学认同。此文通过用美国历史数据验证该理论体系里的长周期和中周期时长没有得到数据支持，只有最短的库存周期似乎获得数据支持。周金涛先生用周期嵌套理论来预判2019年出现大萧条缺乏经济学原理和数据支持，而且用宿命论来研究经济更是剑走偏锋。

乍一看标题里的两个“波”字（尤其是第二个），读者亲们千万不要以为这是一篇地摊色情文，实际上这是一篇认真探讨经济和金融市场问题的文章，起码笔者意向如此。对这两个领域感兴趣的读者请耐心再看几行。

“康波”是什么鬼？“人波”又是什么鬼？

“康波”是“康德拉季耶夫周期”（英文为Kondratievwave)的简称。康德拉季耶夫（1892-1938）是一名俄罗斯经济学家，他通过观察19世纪和20世纪初期的生产和价格数据认为资本主义体制下的经济会按照长度为50至60年的兴衰周期运行。之后（1930后期）美籍奥地利裔经济学家熊彼特（JosephSchumpeter 1883-1950）加入另外两个时长递减的周期组成三周期嵌套理论。那两个周期是时长为7至11年的朱格拉周期（Juglar cycle）和时长为3-5年的基钦周期（Kitchin cycle）。

比熊彼特三周期嵌套理论诞生早几年，经济学家库兹涅茨（SimonKuznets）提出时长为15至25年的库兹涅茨周期（Kuznets swing）。后来的学者把这4个周期放在一起组成四周期嵌套理论。库兹涅茨为基建周期或房地产周期，朱格拉周期为固定资产投资周期，基钦周期为库存周期。

有经济学教育背景的读者应该知道周期嵌套理论在西方经济学属于少数派，而新古典主义和新凯恩斯主义为主流学派，其主要原因为后两个学派致力于研究经济增长和波动的内在动因并使用大量数学、统计模型来研究和验证，因此对制定经济政策有建设性也较客观。而周期嵌套理论较主观，例如就康波的历史循环起始点和导致每个循环的原因来说，不同的经济学家有不同的诠释，很难有统一的结论；而且，虽然经济肯定会波动，但是说经济会按一定时长波动这点很难令人信服，因为经济结构在不断改变（例如服务业波动就比制造业小因此随着服务业比重增大整体经济波动就会缩小）、优化经济增长以及减少和控制经济波动的理论在不断完善、政策制定者对经济的掌控能力也在不断提高。

这里不是说由大量数学、统计模型支撑的新古典、新凯恩斯理论就一定高大上、就一定在预测经济方面很牛，实际上这些理论在预测10年前美国次贷危机上表现挺差。但是新古典学派在怎样提高和优化长期经济增长、新凯恩斯学派（新凯恩斯理论和传统的凯恩斯理论的主要区别是前者可以做动态分析而后者只能做静态分析）在怎样减少和控制短期经济波动方面的贡献是不可否认的，尤其是凯恩斯理论在次贷危机后成为各大央行成功托市的重要工具。当然，凯恩斯主义的盛行也产生了负面影响，如贫富差距扩大、阶级固化。

“人波”是笔者造的一个词，意思是“人造经济周期（波浪）”，出于和“康波”的对称美，简称“人波”。

周金涛的2019年康波萧条低谷预言

在中国，周期嵌套理论用得最好的据说是已故中信建投首席经济学家周金涛先生。据度娘介绍，周先生“2007年成功预测次贷危机，2013年提出房地产周期拐点，2015年成功预测了全球资产价格动荡，并在2015年11月预言中国经济将于2016年一季度触底”，可谓中国资本市场著名的预言帝。

2月2日以来，全球股票市场暴跌，其中龙头市场美股曾两个交易日都单日暴跌4%。最近几天，一篇周金涛在2016年3月的演讲在微信上被包装成各种吸睛爆文刷屏。在此总结一下周先生那次演讲观点如下：

1.  现在是本次康波从衰退向萧条的转折点，未来十年注定在萧条中渡过。

2.  2017年中期、三季度后，我们将看到中国和美国的资产价格全线回落，2019年出现最终低点。那个低点可能远比大家想像的低。

3.  一个康波的运动是技术创新推动的，本次康波1982年开始回升，繁华是1991年到1994年，是美国的信息技术泡沫。后面经济又增长了七、八年，所以08年之前是世界经济的本次康波的黄金阶段。从2004年到2015年，这个应该是本次康波的衰退期，衰退期能看到的就是虽然经济增长不怎么样，但是我们还能够从资产价格中获得很大的意义。2015之后应该进入全球的康波的箫条阶段，2017年到2019年可能发生流动性危机，一直到2025年都是萧条阶段。

4.  2015年开始的房价上涨是本次中国房地产周期的熊市反弹，应该卖。新兴产业例如互联网+是本次康波的技术创新信息技术的最后成熟阶段，接下来就是衰落的趋势。

5.  85年后出生的人，注定的人生机会第一次只能在2019年出现。

6.  房地产周期大概20年，15年上升，5年下降。中国房地产周期起点是2000年，美国本次房地产周期起点是2011年。

7.  2018年到2019年是康波周期的万劫不复之年，60年当中的最差阶段。

8.  周期嵌套理论实际上就是太阳规律。太阳黑子周期的循环就是55 年到60年最长循环，20年一个海尔循环，20年当中包含两个10年的施瓦贝循环，然后包含几个厄尔尼诺循环，所以厄尔尼诺就是经济中的库存周期。所以觉得宿命论是可行的，用生辰算命是有依据的，经济周期理论可以推导出类似的结果。

这些观点最触动神经的应该是“85后的人生第一次大机会在2019年出现”，“2018到2019是康波周期的万劫不复之年”。果真如此，那么这次全球股市暴跌就应该理解为通往万劫不复之门已经打开。

未来一、两年会出现万劫不复的康波萧条吗？

这个问题很难有绝对的回答，因为任何事件都有一个概率。但笔者觉得这个概率很小。首先，让我们分析一下如果有大萧条发生会从哪里开始。

从美国开始？美国的房地产市场一点都不过热，大部分地方房价收入比很合理，居民负债率可控，股市比较过热，但就算股市跌20%-30%，给经济带来个小衰退，也顶多是个朱格拉低谷，不至于发生大萧条。

从欧洲开始？更不像，欧洲的股市比美国估值便宜不少。

那么对世界经济有同等影响力的只剩下中国了。中国的房地产价格和居民收入比过高，企业和地方政府债务高企，居民债务在过去的两年大幅升高，看起来挺像10年前美国次贷危机发生前的情形。但是中国政府对经济的掌控能力是其它大国没法比的。

按周金涛先生的预测的“85后的人生第一次大机会在2019年出现”，意味着主要资产尤其是房地产要有一个足够大的跌幅才能配得上叫一代人的人生第一次大机会。那么房地产要跌多少才能配得上呢？30%只能叫小机会，因为跌30%最多回到了2015年的水平；50%可以叫中等机会，因为北上深中心的房价还有5万左右、对很多人来说还是太贵；必须要跌70%-80%才能叫大机会。那么这个跌幅会来临吗？

发生这种事的话将会影响中国N个金融机构，也会影响多年积累起来的社会财富。 回想2014、2015年全国房地产的价格涨了40%-50%，化解了股市暴跌的部分影响，也启动了一个新的库存周期，改善了大型传统企业的资产负债表。而且，在取得经济全局稳定的效果之后，党的19大把去杆杠、精准扶贫、治理污染定为“三大攻坚战”，并提出要高质量而不是盲目高速度的经济增长。按照这种思路走下去，中国经济较畸形的部分是可能慢慢化解的。

好了，既然任何事件都有一个概率，如果中国房地产暴跌不可能由内在原因驱动，也许外在原因可以导致这件事发生。

那么会有哪些外在原因呢？美联储大幅加息？那将首先灭了美国自身经济的良好复苏，美联储不会那么傻。全球通胀失控？这个似乎是上个星期美股暴跌的主要原因，因为一月份那个高过预期的2.9%的工资年化增长率。但那个数据因为天气原因导致工作时间缩短有些扭曲，还得再看一两个月的数据来确认。从中长期来看，笔者觉得因为人口结构变化等各种结构性原因，需求导致的通胀失控很难发生，除非供给方面出现价格冲击，例如中东乱局、委内瑞拉瘫痪全面停产导致原油暴涨。但相信美联储会对这些外在价格冲击有足够的忍耐。试想2014中至2016年初原油急跌，美联储的会议声明里一直称能源价格对通胀的影响是暂时性的（transitory），相信如果原油急涨，美联储也会有相同的态度。

再就是如果美股在这几天反弹之后继续大幅下跌，例如短时间内跌20%-30%，从上周A股的反应来看春节后也许会跌得过犹不及。这样会导致中国房地产暴跌吗？我看够呛。过去20年的经验告诉我们A股和房地产关系不大。

那么美股会不会矫枉过正呢？例如急跌50%? 笔者觉得如果美股只要跌30%并且再在低位盘两个月的话美联储什么加息啊缩表啊就全没了，说不定还减息。

要让当今世界上几大泡沫比如美股，在未来一两年里跌50%或更多,唯一能想到的原因是世界大战。但如果你能预测到下一次世界大战什么时候发生，你也可以预测到彩票中什么号了。

以上分析总结起来就是全球主要国家政府在次贷危机后对经济的干预越来越深，制造出的人造周期（人波）越来越频繁。这些小而短促的人造周期在过去10起到了烫平长周期的作用。举些栗子，2016年中国开启的传统产业库存周期就是由基建投资刺激、供给侧改革和房地产涨价去库存导致的一个人波；欧洲看上去可观的经济增长是欧洲央行量化宽松催出来的又一个人波；而特朗普的积极财政政策有可能给美国经济增长制造另外一个人波。全球各大国政府已经深深陷入凯恩斯主义里不能自拔。这些小而短暂的人波继续烫平大周期，副作用是会积聚经济里的不稳定因素（如周小川行长讲的“灰犀牛”），这样如果以后经济再有波动，政府不得不继续反向制造人波以防止“灰犀牛”撒野，周而复始，生生不息。因此，笔者称之为“人波恒立”。

其实，换个角度想想，生活在“人波恒立”的美国、中国、欧洲不比生活在大萧条的委内瑞拉和大战乱的叙利亚幸福很多？为什么要期待所谓的康波大衰退呢？期望抄个大底快速致富？当大萧条来临之后，通常你抄的不是底而是腰甚至是肩。相信大多数人都宁愿“人波恒立”也不要康波萧条。从这个角度出发，笔者希望也相信康波已死。

周期嵌套理论和历史吻合吗？

康波理论是在1925年提出的，而熊彼特的周期嵌套理论诞生于1939年。这两个理论是建立在100年前的历史数据的。下面咱们看看用周期嵌套理论能不能解释1930年后的美国经济。

图一显示了美国从1930年至2017年的名义和实际GDP增长率。美国1930年代的大萧条初期名义GDP（包含了价格因素）最多一年倒退了超过20%。如果按康波50-60年时长划分，1980-1990应该是另一个康波萧条期。但是，我们看到1980年代的名义GDP增长一直是正的（因为高通胀），而实际GDP增长只是轻微跌穿过零。而次贷危机导致的名义和实际GDP倒退反而比1980年代严重。从这个角度看，康波的时长应该改为70-80年，但2009年的GDP负增长比1930年代浅那么多又说明次贷危机并不能称为一个萧条，只能像美国经济学界自己定义的“大衰退”。如此看来，自1930年代之后，再无康波萧条。

图一. 美国1930至2017名义和实际GDP增长率

数据来源：美国经济分析局

下面咱们看9-10年的朱格拉周期，也就是GDP周期。我们看到1930年至二战似乎是10年一个循环，但二战之后至1960年代明显是5年左右一个循环，然后从1980年代中期至1990年代末几乎是平的没有循环（被称为“大缓和Great Moderation”），再然后从2001年至2009年像一个朱格拉周期，最后从2010年至今尚未出现GDP衰退。总而言之，从1930年以来的GDP周期时长经常变换，而且从1980年代鹰派美联储主席沃克成功治理高通胀以来GDP增长率一直很平缓（除了次贷危机那两年之外），说明美国政府和美联储频繁制造的人波起到了作用。

接着咱们看看库兹涅茨周期或房地产周期。我暂时只找到追溯回1975年的数据，如图二。我们可以看到从1975年至2008年初房价一直是上升的 ，总共33年，从2008后期到2012年跌了5年。下降的时间和周金涛先生讲的一样，但上升的时间比周先生说的15年长了一倍多。由此看来，周先生用库兹涅茨周期判断中国房地产2000年起步，2015年开始下降起码没有美国过去50年的数据支持，更别提中国的房地产周期未必会复制美国的。

图二.美国1975年至2017年住房价格指数

数据来源：彭博

最后，咱们看看基钦周期或库存周期。从图三美国制造业和非制造业采购经理人指数来看，的确像是3至5年循环一次。这对用基钦周期分析来做大宗商品交易是个福音，由此也印证了周金涛先生用基钦周期理论预判中国2016年出现的库存周期是有历史数据支持的。但是，我们也可以看到美国采购经理人指数波动幅度变得越来越小，而且非制造业的波动明显比制造业的小，印证了笔者前面提到的随着服务业占总体经济的比重越高，经济的波动就越小。美国服务业占比已经70%多。中国服务业对GDP的贡献也已超过了50%，相信可以有效减缓以后经济波动的幅度。

图三.美国制造业和非制造业采购经理人指数

数据来源：彭博

至于周先生说的经济周期和太阳黑子周期相吻合，笔者认为用宿命论来分析经济规律是不可取的。经济学是一门科学，研究科学的人应该时刻抱着解决问题的心态，就像新古典和新凯恩斯学派的学者一直在孜孜不倦地研究怎样优化经济增长和减缓经济波动，而不是自己用尺子量了一下臆想出一个大萧条吓自己和听众然后消极对待生产活动。

总而言之，周期嵌套理论是上世纪初一些经济学者用来试着描述西方经济按一定时长波动的理论，因为这个特征而不被西方主流经济学认同。此文通过用美国历史数据验证该理论体系里的长周期和中周期时长没有得到数据支持，只有最短的库存周期似乎获得数据支持。周金涛先生用周期嵌套理论来预判2019年出现大萧条缺乏经济学原理和数据支持。

最后，在2018年狗年春节，谨改用东汉黄巾军的口号作为对大家和这个时代的祝福：

康波已死，人波恒立，岁在千秋，天下大吉。

作者：美国券商Stifel Nicolaus新兴市场主权策略总监 傅伟国

来源：全球宏观投资V空间

此文谨代表作者观点，不代表财经早餐观点。

延伸阅读

尼古拉·康德拉季耶夫，俄国经济学家及统计学家，以其大经济周期(50年)的分析及理论——康德拉季耶夫波动——闻名于西方经济学界。

早年在圣彼得堡大学就读。 11920～1928年在季米里亚泽夫(Timiriazev)农学院教书并担任经济活动研究所所长。他建立与外国代理商交涉的管道，并于1924年至美国及英国讲学。在这段期间，他除了发明出一套对影响苏联经济成长的经济因素加以分析的方法论外，并协助发展苏联的第一个五年计划。

康德拉季耶夫的长波理论最早见于1919—1920年完成(1922年出版)的《战时及战后时期世界经济及其波动》一书，此后，关于长波理论他又先后发表 了《经济生活中的长波》(1925年)和《大经济周期》(1928年)等论著。

他在1925年的《经济生活中的长期波动》一文中运用英国、法国、美国和德国等主要资本主义国家的价格、利率、进口额、出口额、煤炭和生铁产量等时间序列统计资料对经济发展的长波进行了实证研究。

通过研究康德拉季耶夫认为资本主义经济发展过程中存在着长度为48年到60年、平均为50年的长期波动。他将其所研究的1780～1920年这140年中资本主义经济运动划分为两个半长周期波动。

在这些论著中，他分析了英、法、美、德以及世界经济的大量统计数据，发现发达商品经济中存在着为期54年的周期性波动。按他的研究，世界经济中的第一次长波从18世纪80年代末90年代初开始，至1810—1817年为上升期，1810—1817年至1844—1851年为衰落期；

第二次长波开始于1844—1851年，从那时起到1870—1875年为上升期，1870— 1875年至1890—1896年为衰落期；

第三次长波开始于1890—1896年，至1915—1920年为上升期，而衰落期则开始于1914— 1920年间，到他著书之时第三次长波的衰落期仍在继续。

在50年左右的周期中，一般说头15年是衰退期；接着20年是大量再投资期，在此期间新技术不断 采用，经济发展快，显示出一派兴旺景象；

其后10年是过度建设期，过度建设的结果是5~10年的混乱期，从而导致下一次大衰退的出现。

康德拉季耶夫系统明确地提出长波理论之后，许多经济学家即对长波产生的动因进行了定性分析并对长波的存在进行了实证检验和统计证明。

完整的康波周期为50多年，人生基本上只能经历一次或最多两次康波机会，以分享产能与技术革新周期的红利。例如1783年到1842年的“产业革命”；1842年到1897年的“蒸汽和钢铁时代”；1897年开启的“电气、化学和汽车时代”；20世纪的“信息技术时代”。对于投资来说，顺周期者昌，逆周期者亡。

资产价格里最核心的两组投资标的，就是大宗商品加黄金，房地产加艺术品。大宗商品的附属物是黄金，房地产的附属物则是艺术品。中国康德拉季耶夫周期理论研究的开拓者周金涛对此的判断是：大宗商品十年的大牛市在2011年已经结束；中国的房地产在2013年10月之后，景气指数明显下滑，2014年可以确认为地产周期的大拐点，叠加了地产长周期衰退和结构性“红利”的衰退，未来4~6年将面临更大的风险释放。

康波的核心观点就是全世界的资源商品和金融市场会按照50-60年为周期进行波动，一个大波里面有4个小波：繁荣、衰退、萧条、回升，也就是美林时钟的理论基础。另外一种分法也可以再细分为9个小小波：复苏、扩张、过热、爆炸、见顶回落、反弹、回落、崩溃、打底。

康波的最大用处，就是基于对经济和市场的研究调查，对宏观经济和细分经济领域的走势进行判断，对于普通投资者来说——就是在波谷低吸，在波顶高抛，在波澜不惊的时候趴着别动。

除了康波周期，还有一个短周期基钦周期和中周期朱格拉周期。

1923年英国经济学家基钦提出的一种为期3-4年的经济周期。

基钦周期也叫库存周期，基钦根据美国和英国1890年到1922年的利率、物价、生产和就业等统计资料从厂商生产过多时就会形成存货、从而减少生产的现象出发，把这种2一4年的短期调整称为“存货”周期，在40个月中出现了有规则的上下波动发现了这种短周期。

1860年法国经济学家朱格拉提出的一种为期10年左右的经济周期。该周期是以国民收入、失业率和大多数经济部门的生产、利润和价格的波动为标志加以划分的。

一般认为三个基钦周期组成一个朱格拉周期。

朱格拉认为，存在着危机或恐慌并不是一种独立的现象，而是社会经济运动三个阶段中的一个，这三个阶段是繁荣、危机与萧条。三个阶段的反复出现就形成了周期现象。

他指出，危机好象疫病一样，是已发达的工商业中的一种社会现象，在某种程度内，这种周期波动是可以被预见或采取某种措施缓和的，但并非可以完全抑制的。他认为，政治、战争、农业欠收以及气候恶化等因素并非周期波动的主要根源，它们只能加重经济恶化的趋势。周期波动是经济自动发生的现象，与人民的行为、储蓄习惯以及他们对可利用的资本与信用的运用方式有直接联系。

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