一级市场

本周共发行政策性金融债500亿，大大低于上周610亿的发行量，其中国开发行270亿，农发发行220亿，进出口行一级没有发债。

    

1Y短债发行量最多，达121亿；10Y长债次之，有115亿； 3y、5Y、7Y发行量分别为114亿、80亿和70亿。

    

周一周二一级发行遇冷，全场倍数较低；周三发行的农发债认购热情好转；周四国开首例债券置换招标备受追捧。

    

债券置换招标是指发行人向承销商（或投资人）招标发行置换债券，同时从承销商（或投资人）手中换回被置换债券的操作，可用于平滑债券还本付息现金流分布，纠正债务到期集中度，提高债券流动性。国开置换债券招标业务试点操作，旨在进一步创新债券一级市场供给规模，完善债券收益率曲线，根据投资人需求，丰富市场主体的资产和债务管理工具。

二级市场

本周债市又出现一波大跌再创三年新高。10Y国债周一上行至3.98；周二最高点时突破4.0%关口，下午收于3.97%；周三下行2bp报3.95%；周四延续走稳收于3.93%。与10Y国债高位微幅回落不同，10Y国开收益率一路攀升，从周一的4.6760上行至周三的4.73%，周四回落1~2bp至4.69%。

周一央行公布10月金融数据，中国10月新增人民币贷款6632亿元，低于预期7450亿元；M2同比增8.8%，再创历史新低，低于预期9.2%；10月社会融资规模10400亿，低于预期11000亿。

    

周二统计局公布经济数据，1-10月固定资产投资同比增长7.3%,增速比1-9月回落0.2%；社消总额10.0%，低于预期值10.4%和上期值10.3%；10工业增加值同比6.2%，低于上期值6.6%。

    

10月金融和经济数据低于市场预期，与10月的PMI、进出口数据走低印证，反映出经济高点渐现，2017年经济大概率“前高后低”。目前经济基本面回落，信贷高烧得到遏制，债市收益率相对货币市场利差处于历史最高水平，均支持债券收益率回落。从央妈态度看，提前开始2月逆回购、罕见辟谣同业负债占比调整、大量净投放等均表明央行维稳意图，但债市同样并不买帐持续低迷。现在的债券市场已经偏离基本面和央行的定价逻辑。

    

本周在没有新的利空出现，而且资金面总体尚可的情况下，债市大跌背后的主要逻辑还是因为目前市场情绪偏弱。上周公布的通胀数据高于预期引发通胀担忧、“金稳会”成立后又担心近期会出现监管细则，市场情绪偏弱的情况下，现券难以承压，利空影响被放大。情绪影响下交易盘都在抛售，没有买盘资金进场，是此次债市深度调整的主要原因。

    

对于后期走势，各家机构观点分化。华创固收屈庆认为，市场情绪处于极度悲观环境中，悲观情绪蔓延短期内难以好转。邓海清称目前债市的核心矛盾在于，对潜在的紧货币和严监管的恐慌，导致债市对于现实的利好视而不见，这恰恰是当前债市最大的“灰犀牛”。长期来看，紧货币、严监管超预期的可能性并不高，相反当前债市已有透支和超调之嫌，现在债券市场的具备充分的长期配置价值。

    

就当前看，近期债市情绪极度悲观的情况下，资金方面央行的维稳意向明显。在“政策监管”的靴子落地前，难有趋势向好的明朗走向，债市会持续高位波动。但在市场已有充分预期的情况下，对于政策落地无需过于悲观。未来需密切关注监管与资金面的预期差，看这两方面形式的明朗化对债市情绪的修复。

一级市场

本周共发行政策性金融债500亿，大大低于上周610亿的发行量，其中国开发行270亿，农发发行220亿，进出口行一级没有发债。

    

1Y短债发行量最多，达121亿；10Y长债次之，有115亿； 3y、5Y、7Y发行量分别为114亿、80亿和70亿。

    

周一周二一级发行遇冷，全场倍数较低；周三发行的农发债认购热情好转；周四国开首例债券置换招标备受追捧。

    

债券置换招标是指发行人向承销商（或投资人）招标发行置换债券，同时从承销商（或投资人）手中换回被置换债券的操作，可用于平滑债券还本付息现金流分布，纠正债务到期集中度，提高债券流动性。国开置换债券招标业务试点操作，旨在进一步创新债券一级市场供给规模，完善债券收益率曲线，根据投资人需求，丰富市场主体的资产和债务管理工具。

二级市场

本周债市又出现一波大跌再创三年新高。10Y国债周一上行至3.98；周二最高点时突破4.0%关口，下午收于3.97%；周三下行2bp报3.95%；周四延续走稳收于3.93%。与10Y国债高位微幅回落不同，10Y国开收益率一路攀升，从周一的4.6760上行至周三的4.73%，周四回落1~2bp至4.69%。

周一央行公布10月金融数据，中国10月新增人民币贷款6632亿元，低于预期7450亿元；M2同比增8.8%，再创历史新低，低于预期9.2%；10月社会融资规模10400亿，低于预期11000亿。

    

周二统计局公布经济数据，1-10月固定资产投资同比增长7.3%,增速比1-9月回落0.2%；社消总额10.0%，低于预期值10.4%和上期值10.3%；10工业增加值同比6.2%，低于上期值6.6%。

    

10月金融和经济数据低于市场预期，与10月的PMI、进出口数据走低印证，反映出经济高点渐现，2017年经济大概率“前高后低”。目前经济基本面回落，信贷高烧得到遏制，债市收益率相对货币市场利差处于历史最高水平，均支持债券收益率回落。从央妈态度看，提前开始2月逆回购、罕见辟谣同业负债占比调整、大量净投放等均表明央行维稳意图，但债市同样并不买帐持续低迷。现在的债券市场已经偏离基本面和央行的定价逻辑。

    

本周在没有新的利空出现，而且资金面总体尚可的情况下，债市大跌背后的主要逻辑还是因为目前市场情绪偏弱。上周公布的通胀数据高于预期引发通胀担忧、“金稳会”成立后又担心近期会出现监管细则，市场情绪偏弱的情况下，现券难以承压，利空影响被放大。情绪影响下交易盘都在抛售，没有买盘资金进场，是此次债市深度调整的主要原因。

    

对于后期走势，各家机构观点分化。华创固收屈庆认为，市场情绪处于极度悲观环境中，悲观情绪蔓延短期内难以好转。邓海清称目前债市的核心矛盾在于，对潜在的紧货币和严监管的恐慌，导致债市对于现实的利好视而不见，这恰恰是当前债市最大的“灰犀牛”。长期来看，紧货币、严监管超预期的可能性并不高，相反当前债市已有透支和超调之嫌，现在债券市场的具备充分的长期配置价值。

    

就当前看，近期债市情绪极度悲观的情况下，资金方面央行的维稳意向明显。在“政策监管”的靴子落地前，难有趋势向好的明朗走向，债市会持续高位波动。但在市场已有充分预期的情况下，对于政策落地无需过于悲观。未来需密切关注监管与资金面的预期差，看这两方面形式的明朗化对债市情绪的修复。

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一级市场

本周一级市场共发行政策性金融债660亿，其中国开发行440亿，农发行120亿，进出口行100亿。

    

周二本年度首次国开发行，招标分化，短端需求旺盛，长端偏弱，1Y全场倍数较高。周三发行的中短期农发债认购需求普遍不错，全场倍数较高。周四发行的国开债仍然是短债受欢迎，长债受冷落。周五发行了三期口行债，认购情况一般。本周一级投债中标收益率普遍高于中债估值利率。

二级市场

新年首周债市表现不佳，银行间现券收益率上行幅度扩大。周二公布的12月财新制造业PMI创四个月新高，显示中国经济基本面韧性较强，打压债市情绪，经济韧性叠加市场担忧情绪、10Y国债重启发行等因素，债市走弱。周四10Y国债最活跃券收盘于3.9325%，10Y国开最活跃券收盘于4.935%，10年国债国开利差维持在100bp高位。目前监管靴子未落地，通胀预期提升，债市前景不明。

交易新规促使债券去杠杆，监管趋紧冲击盘面，现券长端收益率大幅上扬，收益率曲线陡峭化。

 

1月4日，“一行三会”联合发布关于规范债券市场参与者债券交易业务的通知》(银发【2017】302号)。央行302号文规范债券市场参与者债券交易业务，旨在整顿债市代持、高杠杆等乱象，严禁线下交易，控制杠杆率，要求全称留痕控风险。新规明确，债券市场参与者，应将自营、资产管理、投资顾问等各类前台业务相互隔离，不得通过任何债券交易形式进行利益输送、内幕交易、操纵市场、规避内控或监管，或为他人规避内控与监管提供便利；参与者应严格遵守债券市场账户管理相关规定，不得出借自己的债券账户，不得借用他人债券账户进行债券交易；严禁通过任何形式的“抽屉协议”或通过变相交易、组合交易等方式规避内控及监管要求。当日，证监会也发布了302号文的配套文件——《关于进一步加强证券基金经营机构债券交易监管的通知》，该《通知》在302号文的基础上，对证券公司、基金管理公司及其子公司(以下统称证券基金经营机构)的证券自营、资产管理(含公募与私募基金)、投资顾问等业务参与债券交易作出进一步细化规范。

 

央行年初3000亿定向降准，还有1.5万亿的临时准备金动用安排，跨年之后资金面明显转松，春节前资金面紧平衡。 未来随着金融监管政策落地，央行资金市场进一步收紧概率不大。过去经验也显示，在去杠杆过程中，央行OMO操作通常会采取比较宽松的策略，整体来看18年的流动性环境会好于17年。

 

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