不想|立讯精密，不想做富士康的苹果“打工人” 中薪|高薪|富士康|苹果|打工

离富士康还差一个“中国制造”

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文\冒诗阳
几乎就在苹果公司今年第二次新品发布会结束后，其产业链条上的重要伙伴立讯精密开启了十多天的股价下行。11月26日收盘，立讯精密十日累计下跌12.04%。
业绩上，立讯精密享受与苹果深度绑定所带来的红利时，存在客户集中单一、毛利率下降等风险；估值上，立讯精密成长迅速，但仅靠富士康母公司鸿海集团二十分之一的营收规模，却获得了远超鸿海的市值，很难说市值没有泡沫。
要成为“富士康”，立讯精密还有很长的路要走，但围绕着立讯精密的机遇不止于此。比起业绩，资本市场更加关注成长性是否坚固。立讯成长性的看点之一在于苹果，未来能否在切入iPhone组装，在苹果供应链上拿到更多业务；但更重要的看点是，立讯精密需要借助苹果这张金字招牌，乘上国内5G、新能源汽车，以及消费电子崛起的东风。
外界对中国通信行业及loT消费电子产品崛起的期待，成为立讯精密等本土制造代工企业成长性的背书。
立讯精密距离富士康还有多远？

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（图片来源于网络）
股价下跌的背后，单从立讯精密自身来看，公司业绩成长的速度并未放缓。根据立讯精密三季报，前三季度营收595.28亿元，同比增长57.33%；净利润46.8亿元，同比增长62.06%。公司第三季度净利21.42亿元，同比增长54.54%。同期发布业绩预告，预计2020年度净利润70.71亿-73.06亿元，同比增长50%-55%。过去十年间，立讯精密业绩复合增速约为50%，目前仍在高速增长的景气区间中。
由业绩带动立讯精密的股价，几乎在过去20个月中一路高歌，从2019年初的600亿元，上涨至4000亿以上。如果说立讯精密的未来是成为下一个富士康，那么单从业绩来看，立讯精密的股价已流露出透支成长性的信号。
直接对比双方业绩，鸿海集团2019年全年营收5.33万新台币，约合人民币1.23万亿，同期立讯精密营收为623.8亿元，仅为前者的大约5%。此情况下，鸿海集团的市值合人民币约为2663亿，市盈率约为11倍；而立讯精密即便经历这一轮下跌后，目前市值仍在3500亿以上，市盈率高达54倍。
一些观点认为，立讯精密拥有比“富士康”更高的利润率，且在智能制造领域布局更深，是支撑其高估值的一大动因。这或许是原因之一，但影响并不如想象中那么大。
【 不想|立讯精密，不想做富士康的苹果“打工人”】从财报来看，立讯精密的确拥有更高的利润率，2019年立讯精密利润率为7.5%，而鸿海利润率为2.1%。此外，立讯精密的确在智能化设备采购及研发投入上花费不菲，2019年立讯精密研发经费投入约占公司营业收入的7%，同期富士康约为2%。
但目前来看，立讯精密员工13.7万人，而外界估计鸿海的员工数量在60万到80万之间，目前双方都是劳动密集型的制造企业，立讯并未有明显的领先。
54倍的市盈率，意味着未来数年立讯精密都需维持极高的增速，才能满足市场预期，这显然并不容易。
高速的业绩增长，放大了风险的可能性。2020年三季度末，立讯精密的存货周转率从4.08下降到3.87，下降幅度虽然并不大，但对于一间需维持业绩高速增长的公司而言，这并不是好的信号。随着出货量快速爬坡，周转率的下降可能意味着存货量放大。考虑到立讯精密产品的特点，库存商品数量增多，存货价值将存在下跌风险。
业务上，比起鸿海，立讯精密对苹果的依赖更深。从2014至2019的六年间，立讯精密营收规模从73亿元增长至625亿元，年均复合增速约为54%。其中，与苹果相关的业务营收从9亿元增长至347亿元，在营收中的占比由12%增长至约55%。相比之下，富士康的代工则更为多元，苹果之外还包括惠普、戴尔、索尼等国际品牌。

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（图片来源：Counterpoint Research）
此外，苹果体系内，支撑起立讯精密近年增长的，是苹果2016年推出的AirPods一路攀升的销量。2019年苹果AirPods的销量为6000万副，外界预计2020年将达到9000万副。然而，这样的增长很难再持续。根据Counterpoint Research统计，AirPods的市场份额已经从2019年接近50％的高位，下降到目前的35％。而对于鸿海，苹果核心产品手机、平板以及电脑整机，都是其代工产品。
立讯获得苹果订单的大背景，是苹果对产业链“多元化”的寻求，以防止一家独大的局面出现。此背景下，立讯或许可以在一定时期内，继续分享这一红利，获得更多来自苹果的订单，比如外界普遍期待其能切入iPhone代工，成为业绩新的增长点。但这也是一顶紧箍咒，即便在AirPods这一款产品上，苹果的代工方就包括歌尔股份等其他企业。长期来看，立讯精密要在苹果体系内获得如此前鸿海一样的空间几乎不可能。