环球老虎财经|为什么投行人都在找“分拆项目”？( 二 )

对于母公司和子公司而言，分拆业务上市最直接的好处是能改善多元化折价，提升估值。理论上来说，公司的估值应该是各个业务价值相加所得，然而实际情况是，从事多元化业务的公司往往在整体估值上承受折价。其主观原因是，多元化业务增加了企业治理层级与管理成本，往往会降低整体的运营效率，也就是“盘子越大越难管” 。对于子公司来说，分拆上市一方面有利于子公司单独融资，不过多依赖母公司的输血；另一方面由于分拆后或许在管理上会比较市场化，有利于提升公司的估值。虽然分拆上市新政面向整个市场，但从实际情况上看，超七成公司仍旧选择了开放注册制的创业板和科创板，其背后也有对分拆后估值的考量。投行人士表示，科创板与创业板开放注册制后，不仅市场更具活力，在上市流程上也更为便捷，有助于母公司尽快推进分拆上市相关事项。另一个重要原因则是，母公司考虑到科创板与创业板更符合分拆业务的定位，或许能提供更高的估值，性价比更高。上述46家宣布分拆上市计划的公司中， 12家未披露子公司具体上市板块。 34家上市目标地明确的公司中， 21家选择了创业板， 10家选择了科创板，还有3家计划在上交所主板上市。值得注意的是，在分拆上市上选择创业板的公司比选择科创板的多了一倍。在尚未“站队”的12家上市公司中，有2家已经正式发布分拆预案，但仍在公告中表示，本次发行涉及的上市板块、募集资金用途等事项，子公司将根据本次发行上市方案的实施情况、市场条件、政策调整及监管机构的意见等作进一步确认和调整。投行人士认为，大多公司都希望将子公司分拆至估值更高的板块，但目前各个交易所各个板块的估值有一定差异，并且时刻发生变化，一些公司发布的预案中没有公开子公司上市的板块，也是为未来选择留下空间。不过，更多存量的上市公司实现子公司再上市，本质上也是IPO扩容的一部分。在市场资金有限的情况下，扎堆上同一个板块容易发生挤兑。拿房企分拆的物业股举例，除了碧桂园服务、永升生活服务及新城悦服务，同业股价普遍都由高位下跌两至三成。中金公司指出，在存量股票估值处于高位的情况下，大中型优质公司新股集中上市对存量股票的负面影响大于正面，可能分散资金、使得板块整体估值承压。子公司过于依赖母公司的忧虑
分拆上市之所以受上市公司青睐，一方面是因为子公司能够实现独立融资，集团公司多了一个融资平台，同时也为子公司管理层或战略投资者提供一个退出渠道。正因此，分拆上市去哪个市场变成了母公司新的选择。通常情况下，母公司会选择把创新板块或者高增长板块分拆上市。一方面是希望旗下优秀子公司的盈利能力和成长空间能够得到市场认可，另一方面来说，将质感较优，盈利能力较强的资产分拆上市，也可以保证发行和融资过程更顺利。然而从二级市场经验来看，分拆上市的子公司虽然在短期内会有一定表现，长期投资价值往往不大。在市场马太效应加剧的背景下，分拆出的小市值子公司若质感不够，容易被市场边缘化。有业内人士认为，相当一部分子公司严重依赖母公司，仅依靠自身发展能力较弱，在业务或技术上难以独立成型。对于母公司而言，也有股份被不断稀释、导致子公司的控制权花落别家，出现“空心化”的风险。房企分拆物业是一个典型案例，物业管理本身并不是一个高利润的行业，业绩主要看规模。原先依附母公司规模优势的物业服务，在独立上市后必须积极地通过拓展新项目与收并购的方式“跑马圈地” ，然而市场上可供并购的优质第三方项目已经不多，大多数物管企业业绩增长缺乏想象空间。目前分拆上市最多的板块是房地产物业，其资产质量较高或许是其成功的原因之一，但其弊端是过于依赖于母公司。相对于物业，医药行业因研发投入高，不确定性强，分拆上市迟迟不见动静。仅在9月25日成功迎来辽宁成大子公司——成大生物科创板首发上市，这也是第一例“A拆A” 。