恒立液压被誉为机械行业的贵州茅台|恒立液压：机械行业的茅台，股价4年17倍！( 二 ) 恒立液压被誉为机械行业的贵

文章图片
（2）液压系统的进口替代。工程机械的国内厂家主打高性价比的中低端产品，通常采购国产液压系统；而国外厂家主打高端产品，通常采购国外的液压系统。国内工程机械从小挖，到中挖，再到大挖，依次完成进口替代。随着工程机械国产化率提高，液压系统也持续进口替代。

文章图片
液压系统的国内生产厂家很多，为什么就恒立液压跑出来了呢？公司竞争优势主要为：精密铸造技术优势、本地化服务优势、客户优势、非标油缸与挖机油缸共用产能。
（1）精密铸造技术优势。工程机械的负荷大/工作条件恶劣，其液压系统更是在高压/腐蚀/冲击环境下工作，而且液压件的功能/结构复杂，对致密性/精密度要求高，因此精密铸造工艺是液压件的最大门槛。恒立液压常年研发投入占营收比例在4%以上，高昂研发投入，积累了深厚铸造技术优势，目前公司的铸件工艺水平已经达到国际领先水平。

文章图片
（2）本地化快速响应优势。在恒立液压崛起之前，国产挖掘机产能经常受到外资液压件的制约，外资液压件交货周期通常为3-6月，有时交货周期长达一年，甚至违约不供货了。而恒立液压本地化服务优势明显，交货周期才1个月，性价比又高，简直就是国产挖掘机主机厂的福音。另外，恒立液压还树立了"服务营销"理念，在欧美日等都设立营销服务网络，提高响应速度。
（3）大客户壁垒高。液压件很大程度决定了下游机械产品的动力性能及使用寿命，工程机械主机厂对液压件供应商选择非常谨慎，验证周期长。国内主机厂的验证周期在6-12个月，外资主机厂的验证周期在12-24个月，壁垒比较高。验证通过就会大量使用该产品，验证后的液压件放量很快。
（4）非标油缸与挖机油缸共用产能。挖机等工程机械存在明显的周期性，周期底部会熬死很多竞争对手。但恒立液压在油缸产能上为柔性化设计，非标油缸与挖机油缸可以共用产能：1）在工程机械周期景气高点，多生产挖机油缸，提高盈利能力；2）在工程机械景气低点，多生产非标油缸，提高产能利用率，熬过行业冬天。相比主机厂和竞争对手而言，恒立液压具有更强抗风险能力。
03
行业前景
液压系统可以分为液压泵、液压阀、液压马达、液压缸及密封件，由于该五类液压件可以共享客户渠道及服务网点，液压泵阀与液压油缸存在很大的协同效应，有望同时被下游客户接受。恒立液压在“较低技术门槛、低价值的液压油缸”领域，已经做到细分行业龙头。目前，公司“较高技术且高价值的液压泵和液压阀”正在加速进口替代。恒立液压未来发展在于：液压泵阀的进口替代、非标油缸市场增长。
（1）液压泵阀的进口替代。全球液压件市场规模为400亿美元，中国约占25%（600亿元）。 2019年恒立液压营收为54亿元，占中国市场的9% ，占全球市场的3% ，算是“大行业+小龙头”型公司。对标川崎重工（见下图），恒立液压的营收还有4倍提升空间。

文章图片
短期来看，恒立液压在挖机油缸的国内市占率达到50%以上，液压泵阀的国内市占率仅20% ，目前液压泵阀正在加速进口替代，而液压泵阀的价值为液压油缸的3倍，意味着公司液压泵阀的潜在收入也有液压油缸的3倍规模。另外，目前恒立液压的挖机泵阀客户仅集中在国内主机厂，产品应用已经有3年了。之前公司油缸从批量生产到进入卡特供应链花了5年，根据5年时间测算，外资客户有可能会在2020-2021年突破呢（5年-3年）？
（2）非标油缸市场增长。液压件中工程机械占40% ，其他机械占60% 。而2018年恒立液压营收中，挖掘机专用油缸、重型装备用非标准油缸的营收占比分别为43%/27% 。假设恒立液压的非标油缸做到挖机油缸的市占率水平，未来非标油缸的收入还有翻倍空间（60%/27%）。
04
财务分析
2008-2019年，恒立液压的营收年复合增速高达30% ，归母净利润年复合增速高达27% ，业绩整整高速增长了11年。而且未来公司业绩还有4-5倍的提升空间，预计高业绩增速还将持续数年。但工程机械存在明显的周期性，以毛利率为例， 2008-2011年景气高点毛利率在41-43%；但2014-2016年的景气低点，毛利率仅为22-24%；2018年迄今，公司毛利率为37-42% ，正处于景气高点的盈利水平。 2019年迄今，公司加权ROE也达到了20-24% ，是2012年以来的最好盈利水平。公司资产负债率仅为33% ，杠杆率水平比较低，财务比较稳健。