高瓴创始人张磊所著《价值》这本书中|良品铺子：A股“赛道学”课代表，价值如何？( 二 ) 高瓴创始人张磊所著《价值》

其次，与同行比较会发现，良品铺子的同行估值同样高的惊人。即使是今天，良品铺子市销率将近2倍，而无论是好想你(SZ:002582)关于百草味的交易，还是来伊份(SH:603777)现在二级市场的估值，市销率基本都在一倍左右；

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最后，即使考虑零食赛道可能的高速增长，零售赛道的终局游戏也还不能完全确定。
对中国来说，零食市场长期以来的高分散度其来有自：
由于零食消费习惯是完全即兴的，购买零食往往直奔门口便利店，和更多的乡镇市场的零食散摊。这种散摊的获客成本之低，让无论是进入乡镇市场开店的线下铺子，还是线上零食电商，都始终没办法迅速完成在其他领域电商对传统市场的低成本颠覆。
这一点从数据上看也很明显，三只松鼠净利率长期低于5% ，而三只松鼠的销售费用高峰时期占比接近25% ，大多数资本都投入引流，线上净利润率低于5% 。

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另一方面，这笔引流开支是不能减少的，由于品牌粘性很低，一旦没有促销和打折之后，消费者转移品牌难度很低，线下为主的公司同样渠道销售成本支付很高，销售费用普遍20%左右。更让人担忧的是，这种价格战已经不能带来销售规模的大幅提升。
由于品牌忠诚度不高，而引流成本居高不下，行业分散的程度就此很难解决，一道简单的数学题是，全行业增速在12%以上，而头部增速20%以上，如果良品铺子的份额如前文所说是2% ，那么想占据10%市场份额需要的时间要远远高于前文估计的十年。
更重要的是，一旦头部公司享受了近100倍的高估值，觊觎高估值的VC和初创公司就会如雨后春笋一般出现。
3大线上公司都拿到了一线VC支持，三只松鼠(SZ:300783)自不必言，拿到了IDG的投资；百草味被百事收购，良品铺子更是拥有今日资本和高瓴两大明星基金背书。而线下的甘源食品(SZ:002991)和洽洽食品(SZ:002557)也都在二级市场拥有极高估值。
市场还很大，估值也很高，份额又很低，对于任何一个理性的创投公司来说，放任眼下这些零食领跑者最终分食几万亿的中国零食份额是不太现实的，更多的有全新模式的零食企业还会在VC支持之下继续涌现。
因此，对良品铺子未来乃至终局折现得出的极高估值，很有可能会被涌现的更多竞争者证伪。最终我们大概率看到的是：赛道故事是讲给买单者听的。
03
故事接下来怎么讲？
对良品铺子来说，流量和开店的边际递减，已经让永续故事过程难以为继。不过，值得观察的是，在良品铺子最近增长计划中中，新的模式正在逐渐成型。
对良品铺子来说，渠道和产品都需要进一步扩展。一方面，良品铺子针对抖音和快手这些电商平台，进一步挖掘消费者的兴趣，来推送食品相关视频和直播间，来聚焦核心单品，进一步瓜分流量。
另一方面，针对儿童零食的产品线延伸也在不断启动，小食仙产品正在快速扩张，儿童零食在去年全年已经产生了3亿营收，利润也达到了千万级别。综合来看，全新产品对营收做出贡献，需要大约一年左右的时间。
不过，这些故事目前看，远水解不了近渴，很难对当下的良品铺子市值产生质的变化。尤其，以宣告减持为标志，高瓴一笔交易浮赢近20亿后，不仅是良品铺子，整个零食股的赛道故事都顷刻变“窄”了。