简单观察|「天风医药」迈瑞医疗深度价值探讨：中国高端医疗装备初露锋芒投资摘要

投资摘要
全球化体系推高远期市值空间上限，远期可看万亿空间
本文通过全球对比，界定目前所处历史阶段、行业增长预判，迈瑞市占率和净利率角度进行判断，合理测算迈瑞未来空间，回答了市场对于迈瑞空间的疑问。
我们预计未来10年中国医疗器械行业保持约为10%的复合增长，迈瑞作为龙头，以成熟产品为参照，预计可在未来中国市场占有20-30%市场份额，合理市值空间可看万亿（基于的假设见正文）。迈瑞虽为龙头，然而全球市占率约为3% ，中国约为9% ，仍然具有很大的拓展空间，同时目前产品只涉及三大品类，未来具有拓展产品线的可能性和预期。
与“前有劲敌”跨国巨头相比，中小型医疗器械可享受多种红利
工程师红利、需求捕捉和响应能力、流程灵活性等是与跨国巨头相比，中国企业最大的优势，最显而易见的结果是产品商业化周期缩短。文中以生化分析仪为例，迈瑞用20年时间完成了海外巨头40年的产品迭代历史，侧面印证了我们产品的推陈出新的效率，而在未来，这种优势将持续发挥。
与“后有追兵”的第三世界国家、以及国内企业相比，具有管理水平的积累优势
与第三世界国家相比，中国具有完整的工业基础和供应链的支持，可以承接技术高端的产业，而在第三世界国家暂未看到竞争力较强的国家和企业。
与国内其他器械公司相比，迈瑞的管理理念和管理能力领先，依靠强大的研发和产品集群体系，效益和效率兼具，成长稳定。我们文中类比了IBM和丹纳赫的管理体系，可以预判未来迈瑞的管理能力在公司竞争力上逐步显化。
医疗器械独特的投资优势：产品生命周期稳定+研发效率高+系统化优势
医疗器械本身具有独特的属性，稳定的生命周期、多重护城河、无法跨越的Knowhow积累阶段，使得器械的投资更优，全球来看，器械都享受相对药品较高的估值溢价，均是本身属性的独特溢价。
迈瑞自身独有优势，技术领先+全球化+收并购优势+精益化生产
迈瑞自2015年后各业务线推出高端产品，如监护N系列，超声RE系列，检验血球流水线CAL8000 ，高速发光仪6000I等具有代表性的产品，进军占据全市场约71%的三级医院高端市场，扩大其可及市场。
全球化和收并购也是器械成长为巨头的核心驱动力，通过本地化管理，海外业务增速加快。两笔海外业务收购的成功，也为公司未来的海外并购之旅打下扎实基础。
近年来开始改革精益化管理，从管理理念、制造、供应链等等全方位变革，进一步打造除研发、销售之外的核心竞争力。我们在报告中详细分析了研发MPI、丰田TPS等管理工具对于公司的重要意义及阶段性的结果。
我们预计2020-2022年净利润为59.2亿、71.2亿、86.3亿，同比增长26.55%、20.28%、21.18% ，对应EPS为4.87、5.86、7.10元/股。我们给予2020年迈瑞65X估值，目标价上调至316.55元/股，维持“买入”评级。
风险提示：行业政策系统性风险、竞争加剧风险、海外业务的不确定性风险、新产品风险、万亿市值的预估是基于一定假设前提等

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报告引言
2018年迈瑞上市前夕我们发布了公司百页深度《医疗器械龙头登陆A股，国之重器高瞻远瞩》，着重于迈瑞的历史沿革，行业特征，公司具体业务，财务数据分析等角度，将医疗器械巨头进行了全方位的剖析，是一篇比较全面的深度报告。
2019年5月我们发布了第二篇深度报告《迈瑞医疗百场路演疑问反馈与价值思考》，该报告基于与市场密集交流，路演100场后市场的主要疑问进行解答，更多是从医疗器械全球的历史，核心逻辑梳理、全球估值比较，目前迈瑞的历史阶段等等方面进行阐述，其中包括了上百家全球巨头的对比分析，时间跨度超过30年，是从更深层次去理解器械的产业逻辑和估值体系。