国金证券研究所▲5G云游戏平台火力全开，三七互娱深度：发布非公开发行( 五 ) 国金证券研究所消费升级与娱乐研究中心

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?针对出海市场， 2020年三七储备了《WildFrontier/狂野西境》《FinalOrder》和三消/合成/塔防/益智SLG三部SLG作品。其中，刘宇宁团队新作《狂野西境》于3M2020上线，预注册数已过亿，预计《狂野西境》出海成功概率很高原因系：
?研发团队：《狂野西境》由刘宇宁团队创作，刘宇宁团队曾经成功研发出热门SLG游戏《阿瓦隆之王》和《火枪纪元》， 7M2019-1M2020期间，《火枪纪元》始终保持出海游戏收入榜前十，《阿瓦隆之王》保持在9-11名之间，《阿瓦隆之王》上线后曾成功两度登顶美国畅销榜。
?游戏亮点：（1）题材：西部题材在欧美地区有着深厚土壤，其针对的人群画像为：30岁以上超70% ，男性接近90% ，这与SLG的用户高度契合；（2）玩法：拓荒式的地图探索和开放式的建筑，考究史实，模拟真实地理因素，沉浸感强，游戏人物多且优劣划分明确。

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?针对国内市场，三国SLG《最强王者》于19年末上线， 2M2020iOS端表现十分优异。 2月广告投放总数仅次于《三国志-战略版》，总投放数达1547条；安卓端尚未发力，渠道方面目前只上了华为应用商店，买量规模暂时不大。 2020年2月素材总投放数在三国题材中暂列第5 。但买量游戏安卓与iOS之比一般为3:7 ，目前尚未大力推广，一旦发力，起量非常大，未来或有更大突破。
5.财务分析
5.1手游带动收入增长， 2019年同比+73%
?公司营收高速增长，手游同比增长115% 。 2019年公司实现收入132.27亿元，其中手游收入占比90.6% ，主要由两款主力游戏《斗罗大陆》H5和《一刀传世》贡献，多款游戏月流水过亿。从传统ARPG手游品类来看，该品类优势稳固，壁垒较深。游戏玩家9成左右为30岁以上中年群体，一般具有稳定收入，相较其他年龄群体有更高氪金能力。不断迭代和精细化运营之下传奇、奇迹类游戏MAU半衰期不断延长，单用户预期生命时间拉长，进一步推动LTV提升。公司也在积极开拓新品类，如非传奇、奇迹类ARPG ， SLG ，以及卡牌、二次元、女性向游戏等。 1Q19自研产品《斗罗大陆》H5上线后连续7个月位于iOS端角色扮演类手游前十名，且打开女性玩家市场，女性用户占比20% 。从分业务毛利率角度来看，公司2019年手游和页游毛利率分别为87.7%和75.8% ，整体呈上升趋势，并完成剥离低毛利率汽车部件业务。

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5.2盈利能力强劲， 2019年归母净利润同比+110%
?公司2019年实现归母净利润21.15亿元，同比增长109.8% 。公司2019年毛利率和归母净利率分别为86.6%和16.0% ，分别同比提升10.3pct和2.8pct ，整体盈利水平呈上升趋势。

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?游戏买量成本（销售费用）大幅增加，管理费用率和研发费用率相对平稳。公司2019年销售费用率为58.5% ，同比提升14.6% 。销售费用主要投放效果广告，吸引用户转化下载游戏留存。从历史趋势来看，公司销售费用率自2018年后快速提升，主要来自以抖音为代表的短视频投放平台流量集聚效应明显的迅速崛起，公司加大投放所致，其中与手游的份额提升有一定联动性。
5.3现金流健康，相对上游议价能力提升
?公司2019年经营性现金流32.58亿元，同比增长66.7%；整体现金流情况处于良性状况。公司应收账款周转天数相对平稳， 2019年加速回款， 2019年应收账款周转天数为35天。公司相对上游议价能力有所提升，应付账款周转天数呈上升趋势， 2019年应付账款周转天数为254天。