「蒋丞超可爱」重营销轻研发，平安人寿已减持36%，云南白药扣非净利20年来首降来源：爱股票上市公司研究院医药大白马

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医药大白马云南白药最新年报显示，尽管营收和净利都取得正增长，但扣非净利润20年来首次下降20.8% ，令人们大跌眼镜。
虽然公司也在努力拓展新业务，寻求业绩增长的突破口，但最后效果是增收不增利，明显遇到了天花板。从财务费用上看，营销占比远高于研发。一方面有行业普遍偏低的原因，但更重要的还是难掩公司本身的问题。
如此背景下，股东平安人寿大幅减持其自身持股超36% ，其持股比例已低于5% 。云南白药的市场估值也一直被压得很低，失去了过去高成长医药股的威风。
1、扣非净利20年来首次下降，非经常损益支撑利润增长
2019年年报显示，云南白药实现营收296.65亿元，同比增长9.8%；实现归母净利润41.84亿元，同比增幅为19.57% 。
尽管去年营收和净利润双双增长，但更能反映企业经营状况的扣非净利润却同比下滑20.8% ，是20年来首次下降（2019年之前使用的是调整前扣非净利润）。

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这主要是因为非经常性损益金额高达18.94亿元，同比大增214% 。其中，计入当期损益的政府补助金额2.17亿元，其他符合非经常性损益定义的损益项目金额4.39亿元。
再看2019年投资收益金额，高达14.7亿元，相对于2018年的8.35亿元增长了76% 。其中， 2019年，公司处置长期股权投资产生的投资收益9.97亿元，交易性金融资产在持有期间的投资收益为4.25亿元。
由此可见，尽管去年公司完成了吸收合并，又持续深耕业务丰富产品，但真正凭借自身业务贡献的利润相对较少，盈利能力呈现出下滑趋势。
2、增收不增利，发展遇到天花板
原本的大白马怎么突然间就不行了？云南白药的扣非净利润遭遇近20年来最大跌幅，其实与过往的高毛利产品收入减少、存货增加等不无关系。
总体来看，云南白药集团的营收由工业销售收入和商业销售收入两大部分构成。工业销售以药品、日化为主，去年营收110.24亿元，占总营收的37% 。营收比上年仅增长1.86% ，营业成本同比却增加了9.65% 。
【「蒋丞超可爱」重营销轻研发，平安人寿已减持36%，云南白药扣非净利20年来首降】不仅如此，工业销售收入是云南白药集团的毛利担当，但近年来也开始接近天花板。 2015年工业销售收入毛利率为60.83% ， 2019年时毛利率与当年基本持平为60.98% ，期间最高不过是2017年的65.65% 。
而商业销售收入的毛利率较低，都在10%以下，影响有限。如此下来，整体毛利率更是创出近几年新低。虽然幅度不大，但下滑趋势在扩大，并不是一个好迹象。

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另外，云南白药过去5年的存货金额也大规模增加，由2015年的56.25亿元增加到2019年的117.47亿元，呈翻倍增长趋势。同期的存货周转率也一降再降，从2.72连续五年下降至1.95 ，严重拖累了公司的运营能力。
高毛利的工业销售收入减少、存货规模不断扩大，不仅反映了云南白药发展遇到了天花板，还对经营利润构成了不小的威胁，进而使得扣非净利润断崖式下跌。
3、轻研发重营销，难寻增长点
新品销量不理想，老产品增长空间有限，业绩承压的云南白药也多次表示要加强新品研发，拓展新领域，不断探寻新的业绩增长点。
然而，我们在年报中注意到，公司研发费用占营收比重并不高，与同行想比还明显偏低。数据显示，公司2019年研发费用为1.74亿元，占营收比例仅为0.59% 。