中资美债发行提速“注水”FDI—评2017年1-11月FDI数据 2017年11月我国实际利用外资金额及新设

蒋冬英 兴业研究分析师

郭于玮 兴业研究分析师

鲁政委 兴业银行首席经济学家华福证券首席经济学家

2017年1-11月，以美元计价，全国实际使用外资金额1199.1亿美元，同比增长5.4%；以人民币计价，全国实际使用外资金额8036.2亿元，同比增长9.8%; 累计新设立外商投资企业30815家，同比增长26.5%。

11月当月，以美元计价，全国实际使用外资金额187.8亿美元，同比增长90%；以人民币计价，全国实际使用外资金额1249.2亿元，同比增长90.7%。全国新设立外商投资企业4641家，同比增长161.5%。

11月份我国实际利用外资增长90.7%，增幅创历史记录，带动我国实际利用外资金额累计同比录得12个月以来的首次转正，增长5.4%，参见图表1。

分行业看，制造业实际利用外资增速下降而服务业实际利用外资上升：其中制造业累计同比-4.1%，较前期下降5个百分点；服务业累计同比增长8.9%，较前期上升12个百分点，参见图表2。这表明：一方面，在中国劳动力及土地成本上升的背景下，制造业投资回报率下降，其对外资的吸引力下降；另一方面，当前中国正面临结构转型，服务业市场不断扩大，叠加我国服务业市场准入门槛进一步降低影响，服务业对外资的吸引力不断上升。

值得注意的是，在国内融资环境收紧的环境下，中资企业海外发债势头猛增。根据中资美元债发行流程，海外募集资金回流国内的方式主要有两大类：一是自身经营范围内的经常项下支出，如直接开展跨境贸易业务，跨国企业集团对境内外成员企业的经常项下跨境人民币收付款集中处理；二是资本项下的债权投资和股权投资，主要包括NRA账户下的外存内贷、外商直接投资、并购境内企业、自贸区设立跨境融资租赁公司、合格境外有限合伙人的形式、跨境双向人民币资金池等。由此，我们认为外商直接投资爆发式增长或与中资美元债回流国内相关，具体原因如下：

第一，从数据上观察，中资美元债发行自2010年起开始提速，至2017年达历史最高。据此，我们重点关注2010后中资美元债发行金额与我国实际利用外资金额变动的关系。直观上看，中资美元债发行金额领先我国实际利用外资增速一年，参见图表3。这或表明，中资美元债从发行到企业将海外募集资金以FDI形式回流仍需一年左右的时间。

第二，从FDI资金来源地看，2005年以来中国香港地区对我国直接投资金额不断上升。截止至2017年11月，中国香港地区对我国直接投资占我国实际利用外资金额比重75%，创下历史新高，参见图表4。这与中资美元债的主要交易场所一致，具体从中资企业境外债券的交易场所看，以香港联交所、香港债务工具中央结算系统和新加坡证券交易所为主。

第三，从新设立企业数目看，近期新设企业数目快速增长，尤其是近两个月外商直接投资项目快速增长，其中仅11月单月新设立企业同比增长1.6倍，增速创历史新高，参见图表5。如果中资美债采取以外商直接投资的方式将募集资金回流，其需设外商投资性公司或者外商投资企业。由此可知，中资美债资金回流，或将带来新设立企业数目大幅增长。

根据前文，中资美元债发行提速或注水我国实际利用外资金额。对此，本文将中资美债影响剔除，计算真实FDI数据。从中资美元债回流方式看，中资美元债资金多以FDI模式回流从而达到资金回流境内使用的目的。但值得注意的是，当前我们无法从公共渠道获得中资美元债的回流金额及其准确回流方式。据此，本文假定采取直接投资方式回流的中资美元债均将外资企业注册在香港，计算香港来源直接投资占中资美元债发行金额比重可知，近三年这一数值维持在30%左右，参见图表6。

由此，我们估算中资美元债募集资金中有30%采取以FDI形式回流资金。那么，剔除中资美元债的影响后，2017年1至11月我国实际利用外资金额仅维持在370亿美元左右，较商务部公布的实际利用外资金额减少750亿美元，参见图表7。

特别提示：本报告内容仅对宏观经济进行分析，不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分析，不属于证券报告，也不构成对投资人的建议。