港交所錯過了阿裏，那究竟我們錯過了什麼? 港交所三年前的一個決定讓港股錯過了體

源自：王雅媛港股圈（ID:Victoria-hk-stocks）

作者：馮積克

12月15日，港交所收盤之後，放了兩個大招。

一是根據之前的諮詢檔修改了一些創業板和主板的上市規則，主要內容是將創業板的上市要求往上提升，和主板的上市要求更加接近。然後將創業板定位於獨立市場為中小企業服務，並取消創業板轉主板的簡化申請程式，這樣就可以避免很多企業把創業板上市作為轉主板的“踏腳石”。

二是拓寬香港上市制度擬定發展方向，目前主要是兩方面：

1、允許尚未盈利或者沒有收入的生物科技公司來香港上市；

2、允許同股不同權。

而這次改革中最為引人關注的一點，就是證監會此前一直堅持是保障投資者利益的監督底線，即同股不同權的條例將得到修改，其具體要求為：

1、新上市的同股不同權企業，有關企業必須是“新經濟股”。上市市值最低為100億元，而且有10億元收入；若市值達400億元，則不設收入要求。

2、放寬已在美英上市的同股不同權企業，來港作第二上市。市值同樣要求最低是100億元，同樣只限新經濟企業，今日或以前已在美、英上市的同股不同權企業，可沿用當地的同股不同權架構，不需遵行香港針對同股不同權所設的投資者保障，意味阿裏及京東等可不作架構重組，直接在港作第二上市。今日以後準備異地初次IPO的企業，而日後有意在港作第二上市，則要符合香港對同股不同權的要求。

如果要問什麼激發了一直被人詬病不作為的港交所突然出大招，這就要把時間撥回四年前。2013年9月26日晚，阿裏巴巴集團執行副主席蔡崇信發文稱：“我們沒有期望香港監管機構為了阿裏巴巴一家公司做出改變。”這也間接宣告阿裏巴巴因所主張的“合夥人”方案被拒之門外，謀求香港上市失敗。最後阿裏遠走他鄉，選擇了去美國上市。

阿裏初在美國上市時，股價表現相當耀眼，68元招股價，兩個月內就近乎翻倍，最高見120元。2014年11月馬雲開口警告投資人期望切勿太高，第四季度業績真不達預期值。另外，同時間中國國家工商總局針對淘寶發表假貨報告，2015年阿裏股價跌入穀底時，九月份跌至上市後新低57.2元。

10月份馬雲感慨地發出在阿裏上市後第一封致股東信，主要表達了“你沒理解我”和“我理解未來”這兩層意思。後來的事情大家都知道了，阿裏經過了一年的股價及增長低潮，從2016年開始，股價就一直上揚，至目前為止，從最低位算起，兩年時間漲了不止200%，市值達4453億美元，市值跟騰訊旗鼓相當。(還不包括螞蟻金服的估值)

圖片來源：富途

所以就是港交所三年前的一個決定讓港股錯過了體量等同於騰訊的阿裏，讓港交所痛定思痛決心改革。但在阿裏身上我們除了錯過了賺錢機會之外，其實我們還錯過了什麼?

一、錯過了阿裏帶來的經濟貢獻

過去一年，阿裏巴巴日均成交量為180億港元，今年港股日均成交量維持在1000億左右，錯過了阿裏巴巴讓港股每天成交量少了18%。如果是按照現在行業平均0.1%的交易傭金，即是整個券商行業每天少了近2300萬的交易傭金收入。

11月初時，騰訊股價急漲，高峰期時一天騰訊窩輪成交量達89億元，如果市值跟騰訊相若的阿裏巴巴於港上市，衍生產品的活躍度絕對不會比騰訊差，港股錯過了阿裏巴巴，市場失去了如同騰訊的窩輪成交量，投行亦失去了發行及交易相關衍生產品所產生的收入。

二、錯過了恒指今年創新高的機會

過去一年，阿裏巴巴漲幅約為100%，2015年股價低谷，公司市值仍達11000億港幣，基本上短時間內就能成恒生指數成份股，假設跟騰訊權重一樣達10%上限，不考慮其他被阿裏巴巴取代成份股的變動，那麼今年阿裏巴巴能為恒生指數帶來近10%的漲幅。不要小看這10%的漲幅，恒生指數2007年的高位是31958，33218就代表恒指將創歷史新高。

換句話說，今年11月恒生指數的最高位並非30199點，而有機會是33218點。因此，三年前港交所放棄了阿裏巴巴，讓我們錯過了今年恒指創歷來新高的機會。

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三、錯過了香港金融中心彎道趕上的機會

當港股風雨漂搖時，外資大基金中，曾經有一個笑話，港股只有兩只可以買的股票，一只是騰訊，增長的代表，另一只是港鐵，穩定的代表，其他基本上都是週期性股票。雖然這玩笑開得有點大，亦反映了外資的想法，大資金於港股的選擇不多。

港股長期缺乏大基金可長線投資標的，這就註定它永遠是一個大起大落的離岸市場，資金只選擇短暫停泊。因此，即使港股的成交量早於2007年已達日均千億，十年過去，成交量仍只是勉強回到十年前的水準。相反，2007年，滬深兩地市場日均成交額總和1879億，十年過後，滬深兩地市場日均成交額4615億，可見存量資金的發展差別。

雖然港股今年下半年陸續有新經濟股上市，如眾安(6060.HK)(970億)，閱文(772.HK)(770億)，易鑫(2858.HK)(380億)等，但三間市值加起來其實都不足2000億，不及阿裏的十分之一。

而隨著互聯網競爭生態的改變，過去十年基本上已再沒有誕生任何互聯網巨頭，可見的未來行業資源亦只會越來越集中在這些萬億市值巨頭身上。因此，香港錯過了阿裏，可以說是錯過了一個港股彎道趕上滬深兩地市場的一個重要契機。

四、錯過了還香港投資者公道的一個機會

最後，港股錯過了阿裏，亦錯過了香港投資者討還公道的一個機會。

今年牛逼的阿裏，讓美股投資者賺的盆滿缽滿，但大家還記得十年前在港上市同名的阿裏巴巴（1688.HK）嗎?

2007年11月，阿裏巴巴頭頂B2B概念登錄港交所，融資17億美元，超募265倍，上市後，掛牌後其股價一度飆漲至41.8元，為IPO價(13.5元)的三倍，但是緊接而來的是金融危機的一路暴跌，時隔五年，2012年2月21日，宣佈每股13.5元私有化，並於2012年6月20日，撤銷在香港交易所上市，為美國整體上市做準備。

萬達商業（3699.HK)於2014年底上市，情況跟阿裏相似，不受資本市場垂青，2016年3月宣佈要約價將不低於48元私有化，最後逼於壓力，上調10%至每股52.8元私有化，雖然仍有不少基金不滿意價格，但好歹比IPO價48元都有近10%溢價，即是投資者IPO以來投資萬達每年都能拿回5%的回報。

而阿裏作為曾經的新股王及新經濟代表，5年的上市光陰留給港股市場的是一個零回報的平價私有化，比銀行存款定期還要差。

如果說平手私有化價格算是馬道長給的恩賜，那麼我們應當還記得阿裏影業(1060.HK)和阿裏健康(241.HK)的股價走勢。

2014年，阿裏巴巴用大比例折價供股這種嚴重攤薄老股東的手法來借殼中信21世紀(現阿裏健康)佈局大健康業務，文化中國傳播集團有限公司(現阿裏影業)佈局文化產業。在阿裏系這個偉大的概念支撐下，兩間公司的市值都曾達千億級別，但是最後留給市場的往往就是一個巨大的落差，兩年過去了，恒生指數已超過了2015年港股大時代，但是阿裏健康及阿裏影業市值卻只剩下當時高峰期的不足27%及20%。

圖片來源：富途

試問誰又能在此期間賺到錢了呢？

難怪在馬雲那麼多商業金句中，香港投資者特別記得這一句，“客戶第一，員工第二，股東第三。”

結語:

2014年9月15日當阿裏巴巴棄港投美一事塵埃落定後，馬雲在香港舉行的投資者推介會曾說，“不是香港錯過了阿裏，而是阿裏錯過了香港。”

三年過去，從那一天算起，恒生指數漲幅只有20%，阿裏巴巴上市價漲幅達150%，一度成為全球市值最高的電商平臺。明顯當年馬道長說的只是一句客氣話，讓港股投資者好過一點，不想在欠我們一個公道下，還要讓我們有錯過的感覺。

但錯過了就是錯過了，就如一對已分手的戀人，剩下的就是回憶及自我檢討。

各自修行下，亦迫使港交所決定亡羊補牢，改革決心爭取還沒有上市的小米，陸金所和螞蟻金服等等，總算是舊情人阿裏留給我們的一點餘溫。

注：本文作者：馮積克，来源：王雅媛港股圈（ID:Victoria-hk-stocks）點擊本頁左下角可以繼續“閱讀原文”。

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