茅台股价逼近700元引估值分歧，超高业绩增速能否延续？业绩高速增长背后

（图/视觉中国）

《财经》记者张建锋杨秀红/文王东/编辑

股价逼近700元，市值站上8000亿元的贵州茅台（600519.SH），近日成为A股市场争议的一大焦点。

2017年11月13日，贵州茅台股价再创新高，当天每股收盘价达到687.88元，盘中最高价达692.78元，距离700元大关仅一步之遥，市值最高达8702.7亿元。这一市值约相当于其竞争对手五粮液的3倍。

贵州茅台当日最终收涨1.46%，全年涨幅达到108.9%，在A股市场19家白酒上市公司中位居第五，稍逊于五粮液，后者年度涨幅已超120%。

高股价背后，贵州茅台业绩表现亮眼，今年第三季度净利润增幅达138%，稳居上市白酒企业首位。

今年第三季度茅台酒供应大幅增加和按实际发货金额确认收入，让贵州茅台第三季度归属于母公司所有者的净利润同比增幅高达138.41%，直接拉动公司前三季度归属于上市公司股东的净利润同比增速至60.31%，远高于行业中高端白酒上市公司同期30%左右的业绩增幅。

业绩高速增长背后，隐忧亦逐渐显现。《财经》记者近日再次走访茅台酒北京部分经销商和专卖店发现，在第三季度大规模投放的背景下，相对于8月份普遍没货的情况，部分经销商在11月份有几瓶飞天茅台（53度500ml）出售，缺货、惜售情况稍有缓解，但部分专卖店缺货情况加重，有的专卖店在10月份货款已经支付的情况下，至今仍未收到配货，飞天茅台零售价仍在1600元/瓶。茅台酒厂解释称，这是因为部分基酒还未满5年，不能包装。

在货源供应紧张的情形下，贵州茅台的业绩高增长能否延续？《财经》记者采访发现，多家机构预计贵州茅台2017年净利润同比增速在50%左右，2018年-2019年增速将回落至20%-30%左右。一度看好贵州茅台的深圳东方港湾董事长但斌亦对《财经》记者表达了类似观点。

上述结果与Wind统计数据相近：过去 6个月内有35家机构对贵州茅台业绩做出预测，其一致预测结果为，预计2017年贵州茅台净利润同比增速约为46%，未来两年净利润增速将持续回落，预计2018年约为29%，2019年约为23%。

缺货程度分化

自去年以来，高端白酒上市公司股价和白酒零售价都呈现大幅上涨趋势，与泸州老窖等高端白酒货源较为充足不同的是，双节过后的茅台酒依然处于缺货的状态。

《财经》记者近日走访茅台酒北京专卖店、经销商发现，经过国庆、中秋节的大量投放，部门经销商和二级经销零售网点缺货现象有所缓解，但也有经销商依然无货，而北京地区的部分茅台专卖店则缺货情况加重，部分店面此前推出的“每天计划销售18瓶（53度500ml飞天茅台）”的措施因为无货不再执行，部门专卖店10月份货款已经支付，但截止11月13日10月份的货还未配送到位。

11月13日，《财经》记者走进北京通州区京洲南街与通马路交汇口西南角的一家“贵州茅台集团&牛栏山专营店”，询问是否有飞天茅台。该店老板表示，目前飞天茅台价格为1600元/瓶，一两瓶有货，店里总共只有1箱的存货，“我们从北京茅台一级经销商拿货，现在拿货的价格在1400元左右，成本高所以存货少，如果需要得多，只能联系一级经销商看是否有货。”

同日，茅台酒特约经销商北京志联华信商贸有限公司人员向《财经》记者表示，如果要一两瓶有货。记者表示12月底需要飞天茅台30箱时，该人员表示目前没有这么多库存，价格现在不能确定，届时再议，并留下记者联系方式，表示有货会通知。

茅台酒特约经销商北京北方京糖洋酒销售有限公司对《财经》记者称，目前飞天茅台没货（门店销售），如果想买，可以在云商上下单付款后到店里提现货，最多两箱。

今年8月份，贵州茅台酒销售公司要求全体经销商、各专卖店和自营公司，须将至少30%的飞天茅台酒年度剩余计划，通过云商平台直面消费者销售，以防止惜售、囤货，这是目前云商上能买到茅台酒的原因所在。

虽然北京地区部分经销商货源有所缓解，但在北京地区茅台酒专卖店的缺货情况却更加严重。

11月13日，北京市朝阳区东大桥路33号北京鹏泰商贸有限公司朝阳区专卖店人员对《财经》记者表示，目前店里没有飞天茅台可卖。而在今年8月23日记者走访该专卖店，虽然茅台酒依旧供不应求，但每天还会计划销售18瓶（53度500ml飞天茅台）。

上述人员表示，“每天计划销售18瓶”是此前的情况，现在店里确实没有飞天茅台酒可卖，如果需要可以询问别的店。

同日，北京宏拓宏达贸易发展有限公司朝阳区专卖店人员对《财经》记者表示，现在飞天茅台没有货，我们10月份的货款已经支付，但当月的货到现在还没配送过来，茅台酒厂说因为部分基酒还未满5年，不能包装，至于什么时候有货，酒厂还没给出说法。其进一步称，不止我们一家专卖店没货，北京地区甚至全国的专卖店飞天茅台普遍存在类似的问题。

否极泰基金执行事务合伙人董宝珍对《财经》记者表示，专卖店目前没货，或许与贵州茅台在第三季度为抑制茅台酒非理性上涨大量投放导致现在存货不足有关，消费者可以从云商下单在部分经销商提货，是茅台酒厂硬性规定。从中可以看出，部门经销商不愿在门店售货，反映出目前仍然惜售的心态。经销商明知目前茅台酒可投放的量有限，预计在春节前后市场还会有一波炒作，他们能从中获利更多，贵州茅台还会采取什么措施尚未可知。

增速将回落

股价快速上涨背后，贵州茅台未来业绩增长状况备受关注。对于未来公司业绩增速能否保持前三季度的高速增长，机构普遍预计贵州茅台净利润2017年增速在50%左右，随后增速将回落至20%-30%左右。

与茅台酒市场依然供不应求的的相对应的是，与行业高端白酒上市公司相比，贵州茅台2017年第三季度业绩爆发，拉动公司前三季度净利润增速相对于上半年增速大幅增加。

今年上半年，五粮液（000858.SZ）、泸州老窖（000568.SZ）、洋河股份(002304.SZ)归属于上市公司股东的净利润同比增长分别为27.91%、32.73%（调整后）、14.15%，前三季度上述公司净利润同比增幅分别为36.53%、33.11%（调整后）、15.34%，增速都呈小幅提升态势。

反观贵州茅台，公司今年前三季度营业收入424.5亿元，同比增59.40%，归属于上市公司股东的净利润199.84亿元，同比增60.31%，相对于上半年27.81%增幅明显“加速”。

这与公司第三季度（7月-9月）净利润翻倍增长不无关系。2017年第三季度，公司营业收入为182.6亿元，同比增长115.86%，归属于母公司所有者的净利润87.33亿元，同比增幅高达138.41%，远高于市场预期。

茅台酒供应大幅增加和按实际发货金额确认收入，是公司第三季度业绩大幅增长的主要原因。

根据行业媒体酒业家的数据，截至今年9月底，茅台酒的包装总量达到2.33万吨，同比增长42%。估算三季度发货量达到9977吨，同比增长103%。

一位机构人士对《财经》记者表示，贵州茅台第三季度将实际发货金额确认收入而不再将其计入预收款是贵州茅台业绩爆发的另一关键因素所在，但公司是否会继续按照实际发货金额确认收入并无规律可言，从目前财务数据和市场情况来看，贵州茅台2017年净利润同比增速保持在50%是大概率事件。但从目前茅台酒的投放量来看，公司已经没有过多的茅台酒库存在第四季度和2018年、2019年大规模投放，在今年业绩基础较高的情况下，即便考虑茅台酒出厂价上调10%-15%，则公司2018年-2019年净利润同比增速区间在20%-30%是大概率事件。

值得注意的是，2017年11月7日，贵州茅台发布公告称，经初步研究，公司2018年度茅台酒销售计划为2.8万吨以上（初步计划，存在不确定性因素）。这一数据与之前但斌预计公司2018年的产量在2.9万吨-3万吨之间相近。

但斌对《财经》记者表示，预计公司今年第四季度茅台酒投放量没有第三季度高，全年预计净利润同比增速在50%左右，在出厂价上调和供给量稳步增长的情况下，预计明年净利润增速在30%左右，未来10年公司净利润增速将保持在20%-30%区间。

中泰证券预计，公司2017年-2019年实现净利润将分别为259亿元、340亿元、424亿元，同比分别增长55.1%、31.1%、24.7%，对应2018年30倍市盈率。

天风证券预测贵州茅台2017年-2019年净利润增长率分别为49.67%、33.57%、26.42%。广发证券预计公司同期净利润增长率分别为48.34%、27.36%、21.01%。

对于贵州茅台当前近700元的股价，机构间的判断则已现分歧。近日发布研报的中泰证券将贵州茅台12个月目标价上调至810元。而此前看好贵州茅台的高华证券，在10月底发布的研报中给出的未来12个月的目标价则为648.42元。

中泰证券分析师范劲松认为，未来三年是茅台酒量价齐升的三年，未来三年量和价复合增速均可达10%左右，依此推算，预计2020年茅台酒销量有望达到4万吨，吨酒价格有望提高40%达到1146元，收入有望达到 1000 亿元，净利润有望达到550亿元以上，届时市值也有望突破 1.4 万亿元，据此上调 12 个目标价至810元。

高华证券10月底的预期则较为保守。高华测算，基于20倍的市盈率乘以2021年预期每股盈利45.26元（注：计算结果为905.2元），并以8.7%的行业股权成本贴现回2017年，将未来12个月目标价上调至人民币648.42元。截至11月13日，贵州茅台股价达到687.88元，已较上述目标价高出6%。

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责编 | 黄姝静 shujinghuang@caijing.com.cn

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