乳制品行业回暖，为什么健康的有机奶却遭抛弃？ "

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业绩大幅下滑

根据弗若斯特·沙利文报告，中国圣牧（01432-HK）是中国最大的有机乳品公司以及中国唯一一家符合欧盟有机标准的垂直整合有机乳品公司。相对于市场上越来越多品牌的有机奶，中国圣牧“唯一一家符合欧盟有机标准”的强大身份拥有着更大的优势，但就是这样一家有“名望”的乳制品公司，今年的业绩却不尽如人意。

2017年9月26日，中国圣牧发布了中期报告，报告期内，销售收入11.52亿元，同比下滑28.7%，毛利5亿，同比下滑35.3%，溢利1.31亿，同比下滑75.4%，归属股东的应占溢利638.1万，同比下滑98.4%。

图：整理于公司2017年上半年报

最大有机乳品企业为何如此？

业绩下滑如此严重，究竟是为什么？公司目前有两大业务，奶牛养殖业务和液态奶业务，报告期内，奶牛养殖业务收入4.55亿元，同比下滑18.49%，液体奶业务收入6.97亿元，同比下滑34.14%，两大业务业绩均有所下滑。

图：整理于公司2017年上半年报

奶牛养殖业务主要包括有机原料奶、优质非有机原料奶和奶牛养殖分部，期内有机原料奶销量提升至约21.43万吨，销售收入由去年同期的9.77亿元上升至10.63亿，但平均售价由5119元/吨下降至4960元/吨。说明有机原料奶需求旺盛，但市场竞争大导致平均售价有所下降，这与奶牛养殖分部情况较为相似，而优质非有机原料奶量价齐跌。

图：整理于公司2017年上半年报

液态奶方面，销售收入由去年同期的10.59亿元降至6.97亿元，同比下滑34.1%，但液态奶业务的销售收入占集团销售收入总额的比例仍维持在较高水平，为60.5%。从有机/非有机业务的营业数据中能看到市场对于二者的选择，下图所示，有机产品收入占总收入的比值由去年同期的82.3%降至80.2%，而非有机产品收入占总收入的份额由去年17.7%上升至19.8%。一家以有机奶作为主打品牌及经营定位的乳制品企业来说，有机奶收入占比下降，而非有机奶收入占比上升，这意味着市场对于液态奶的选择更倾向于非有机奶。

图：整理于公司2017年上半年报

这一结论并非空穴来风，我国GDP连续9个季度运行在6.7%-6.9%的区间内，保持中高速增长，中国乳制品行业有所恢复，乳业消费升级趋势明显，众多乳企进行产品结构和策略升级，纷纷布局高端产品。从笔者之前写的蒙牛、伊利两大乳企营业数据来看，高端奶和酸奶的产品布局已成为拉动公司业绩增长的新动力，而有机奶本身就是高端奶的一种，其价格较高于一般牛奶，众多乳企对高端奶的布局自然对中国圣牧的有机奶形成冲击，只能以降价保住市场份额。下图为笔者根据公司半年报整理的业务毛利率（均为抵销后毛利率），两大业务毛利率均有所下降，公司总毛利率由去年同期的47.8%下降至今年的43.4%，在各大乳企高端奶的布局围攻下，中国圣牧不堪重负。

图：数据整理于公司2017年半年报

机会在明年？

虽然高端奶令有机奶市场空间变窄，但从伊利、蒙牛这样一流的乳企身上，笔者看到了中国圣牧业绩大幅下滑的本质，表面上是有机奶的市场空间变窄导致，根本上，是公司产业布局的单一和滞后所引起。笔者前文提到过，伊利、蒙牛能在乳企行业回暖时业绩稳步增长，主要原因是它们在新的市场环境下形成了新的业绩增长点，形成包括高端奶、酸奶、以及奶粉在内的全产业链布局，面对市场时抗风险能力较强，而以有机奶打天下的中国圣牧则慢半拍。

酸奶方面，中国圣牧主打添加了5种益生菌的有机冷鲜酸奶，但从半年报上看，公司计划用一年的时间进行推广，目前仍处于推广期，第四季度依靠酸奶大幅拉动业绩难度较大。婴儿配方奶粉方面，公司加快有机婴儿奶粉项目的建设步伐，但预计2018年才开始为集团创收。而与北欧知名企业富友联合食品有限公司合资的项目预计2018年3月份投产。那么，想推动公司四季度业绩的发展，只能依赖公司今年10月份推出的富含原生态牛转体的DHA成份的高端有机奶，但在高端奶市场的重压之下，笔者觉得四季度业绩同比仍将下滑，但下滑幅度有所变小。

10月31日，公司发布了关于间接全资附属公司内蒙古圣牧高科牧业有限公司（以下简称：圣牧控股）及其附属公司的营业情况，2017年前三季度，圣牧控股及附属公司营收20.12亿元，同比下滑19.92%，净利润由上年同期的8.16亿下滑至2.26亿元，同比下滑72.36%。圣牧控股在2017年6月23日完成了第一期金额为人民币4亿元的超短期融资券发行，在业绩大幅下滑的情况下，仍要偿还短期债券，加大了公司的资金流动压力。

可以看到，中国圣牧业绩爆发应该在明年，酸奶、婴幼儿奶粉齐发力，今年四季度仅依靠10月份推出的高端有机奶大幅拉动业绩可能性不大。而有机奶受欢迎程度的下降，主要是因为非有机高端奶的冲击，相信中国圣牧在酸奶、婴幼儿奶粉的产业布局下，明年的它能走得更好。

■ 作者｜杨世宏

■ 编辑｜张骏芬夏雨辰

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