海外场外期权发展对我国的启示海外场外期权发展对我国的启示"

我国券商场外期权发展概况

1、我国券商场外期权规模

2013年8月19日，我国首只券商的场外期权诞生，去年起券商的场外期权业务得到快速发展，从2015年3月截止到2016年10月，我国累计场外期权交易名义本金为7033.44亿元，累计交易6354笔，与全球场外期权交易规模相比，我国场外期权发展规模还比较小，处于发展的初始阶段。

从变化趋势上看，在全球场外期权规模下降的情况下，我国场外期权的规模始终呈现上升的趋势，但是在2015年9月因为调高股指期货交易保证金、调低日内开仓量等一系列严格管控的措施出台，场外期权规模和交易量有所缩减，同年10月又开始回升，恢复较快，说明我国发展场外期权的势头较好。

2、我国券商场外期权集中度

我国券商发行场外期权的集中度较高，在90%以上，高于互换的集中度，我国场外期权的发行多是集中在几家规模较大的券商，包括平安证券、中信证券、中信建投、招商证券、国信证券、申万宏源等，场外期权业务的市场化程度较低，存在着信息不对称。

从场外期权购买方的角度来看集中度，商业银行与私募基金是场外期权的主要交易机构，在2016年10月新增场外期权交易中，商业银行高达81.03%，我国券商在开展场外期权业务前会对客户进行适当性分析，作为场外期权的卖方更倾向于选择资金规模较大、信用水平较高的商业银行作为交易对手方，以防止发生严重的信用风险。

海外场外期权发展优势

1、健全的法律法规

美国针对场外交易有健全的法律制度，是根据市场的变化发展不断优化完善的，1934年的《证券交易法》开始实施时，仅授权SEC对场外市场进行规范化建设，必要时建立适当的场外市场规则，1936年对《证券交易法》进行修正时，细化了场外交易的法则，明确规定了SEC的权利和职责。

除此以外，场外交易市场成立了独立的自律协会进行自律监管，1939年在美国证监会注册成立的NASD制订了一系列的自律监管法规，推动了场外市场的健康发展。

而我国场外市场起步较晚，发展时间短、经验少，关于场外衍生品的法律法规还有待完善，因此应该结合场外交易特点制定详细、适当的法律制度，并随着市场的变化不断调整完善。

2、完善的监管体系

监管体系主要由四部分内容组成：政府监管，自律监管，中介监管和国际监管合作。

不同的国家，场外期权发展的动力不同，针对其监管的重点也有所不同，欧美场外衍生品市场的发展主要受市场所推动，所以监管以自律为主，韩国、新加坡等一些新兴经济体的场外衍生品市场的发展主要由政府所引导，所以监管以政府监管为主。

政府监管方面，例如美国的政府监管采用多机构并行管理的模式，主要的监管机构是联邦商品期货交易管理委员会（CFTC）和联邦证券交易委员会（SEC），前者主要负责期货市场的监管，后者主要监管证券市场，商业银行作为场外期权的重要参与者会受到联邦储备委员会（FRB）和货币监理署（OCC）的严格监管。

英国在2008年金融危机前对场外期权的监管采用单一监管体系，在危机后进行改革，采用“准双峰”制，以英格兰银行为主导，金融政策委员会负责宏观审慎监管，监管金融服务行为的金融行为局与审慎监管局共同负责微观监管，宏观审慎与微观监管机制相互协调与平衡。

自律监管方面，国际掉期交易协会（ISDA）制定的系列协议，包括主协议、信用支持文件、交易定义文件，是现在国际场外衍生品市场交易中的标准化协议，被广泛应用。ISDA的标准化协议增加了合约的流动性，降低了交易成本。

目前我国场外市场的监管体系仍然是“一行三会”的体系，根据交易的主体分别由银行业、证券业或保险业的监管者负责监管，会存在监管权限冲突和协调困难等问题。

我国的自律监管发展起步较晚，不够成熟，2007年银行间市场交易商协会成立，2012年中国证券业协会才开始对场外衍生品进行自律监管。

3、集中清算制度

目前场外衍生品中进行集中清算的产品多是集中在利率类，为了降低场外市场的系统性风险，需要加大集中清算的比例，建立中央交易对手方。

充当交易中的买方和卖方，保证交易的顺利执行。美国、英国、欧盟拥有多个中央交易对手方，而中国目前只有上海清算所，可以清算的衍生品类别也只包含利率、外汇和商品类，权益类和信用类的衍生品不包含在内。

4、电子化交易平台

电子化交易平台在推动集中清算、扩大市场参与范围与交易规模、降低参与者成本以及促进场内外均衡发展等方面具有优势。

CME于2002年推出的ClearPort场外衍生品清算平台通过中央清算所与欧洲清算所对各个类别的场外衍生品进行清算，并通过场内交易的优势，将场内外产品结合构造组合，降低组合保证金的占用。

目前我国大部分券商的场外交易都是通过报价系统来实现，今后还需要继续完善报价系统，充分发挥其优势发展成为中央交易对手方。

5、做市商机制

场外期权交易集中于欧美地区，欧美市场拥有以做市商为主导的投资者结构，做市商为整个市场提供了流动性。

由于做市商往往具有较强的资金实力，具备较高的信用水平、风险控制能力以及专业知识水平。能够根据投资者的需求设计出多样化的产品，降低市场的波动风险，减少市场的投机情绪，使市场运行更加理性化。

考虑到场外期权本身是一项复杂的产品，相比于场内期权风险更高，因此更加需要理性的机构投资者来维护市场的稳定。

我国券商应不断提升自己的专业水平、资金实力以及风险管理水平，创新场外期权的业务模式，丰富场外期权的产品类型，发展场外期权的做市商机制，促进场外期权市场的发展。

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