特别声明：《科技巨头间正在吹起一股“绕开投行”之风？直接上市了解一下》转载于网络，并不代表傻大方资讯网的立场。

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3月底，B站和爱奇艺接连赴美上市，虽然相继破发，但也算修成正果。4月3日，一家叫Spotify的瑞典“独角兽”，用了一种更“简单粗暴”的方式获得了资本市场关注，一脚踢了华尔街的场子——不用IPO的承销商，直接上市（Direct Listing）了。

也就是说Spotify并没有采用传统的承销商询价制，而是选择了一家刚落地新政策的证券交易所，直接上市。

其实，除了Spotify，在科技行业中，越来越多的公司都一直尝试绕开投行。近日，针对这类的现象，《连线》杂志撰文指出，通过这类创新的方式方法，引入Spotify式直接上市、Uber式借贷以及Telegram ICO，“整个科技行业在逐渐踢开华尔街的银行家和他们的传统融资”。

投行是IPO的桥梁，但为何科技企业开始尝试去中介化？直接上市是一种尝试，还是会成为一股风潮？

作者

丨姚赟

来源

丨盒饭财经（ID：daxiongfan）

投行这座桥，并不是想拆就能拆

Spotify成功上市后，股票价格表现良好，有不少专业人士推测，还没上市的Uber这类的科技巨头，也可能也会走这条路。

于是，华尔街不少从业者一度陷入了焦虑之中。

纽交所总裁Tom Farley在采访中试图平复这种情绪。他认为Spotify是独特的案例，其他公司可能不符合直接挂牌的资质，因此他不认为Spotify的路径成功就会颠覆传统上市流程。

美国历史学家和金融专家罗伯特?索贝尔曾说: “投行是华尔街的心脏，也是华尔街之所以存在的最重要原因。”而投行最主要的业务就是股票承销业务，这也是华尔街的核心业务。

承销业务中，上市企业和投行之间的关系，目前看来，还没有到想离开就能直接离开的状况，毕竟有些问题还得靠投行解决。

上市企业和投资者之间的信息不对称状况，便是IPO过程中一个突出的问题。而投行的主要工作就是解决股票市场交易中的信息不对称，以及流程上的一些问题。

双方信息的不对称，如果没有得到妥善的缓解，那极有可能出现“劣股驱逐良股”现象，甚至还会发生道德层面的问题。

这里的信息不对称，主要来自两方面：一方面是由上市企业，也就是发行人信息披露的不完全或者不真实而带来的；另一方面则是投资人获取和识别信息能力的水平参差不齐而造成的。

对发行人来说，要上市就需要按照规矩来——公开必须公开的必要信息。但那些需要公开的必要信息中，可能涉及到商业竞争或是信息保密的部分。那么他们或许会从中做出权衡。考虑的关注点也可能从到底公开什么信息，转到怎么公开这些信息。

经过这类的“二次加工”后，到达投资人这里的信息可能就不怎么完整了。当然，更极端的情况下，有些发行人为了骗取资金，还可能公开一些虚假信息，从而造成投资者获取到的信息，连真实性都存在问题。

另一方面，对投资者来说，他们的专业水平和信息处理能力也有局限性。

据清科集团私募通数据显示，2017年第一季度成功IPO的数量达147家。但，还得加上那些“夭折”的吧。加上后的数字，才是投资者需要从中面对挑选的。市场上的发行人所隶属行业大多不同，而投资人除了需要去筛选隔行如隔山的信息外，还要衡量发行人企业经营状况和能力。这样的信息偏差，就会比较大。

投资人尚且如此，如果一旦都通过这种直接上市的方式，让普通股民购买，这条信息不对称的鸿沟，可能将会更深更宽。

同时，除了缓和信息不对称的问题，投行在上市过程中还会给出很多专业指导。

Spotify就直接上市的问题，也咨询了

高盛、摩根士丹利和艾伦公司，并向他们

支付约3600万美元作为上市的咨询顾问费用。

这么看来这个问题，没有那么简单，投行不是企业随时想绕开就能绕开的。企业就算想直接上市，恐怕也不能直接绕过这些来自投行的专业指导。

上市公司和投行间的“微妙”关系

既然，投行在上市过程中起到如此重要的作用，那，为什么科技企业们还在想方设法绕开他们？

首先，就得了解一下投行的利润构成。

和商业银行主要来自贷款利差的利润来源不同，投行的利润大多来自佣金，而作为承销商中的佣金更是主要利润来源。

Spotify的直接上市，除了在流程上减少了不少环节外，他还省下了本来应该向华尔街投行们缴纳7％的佣金。据了解，一次IPO，投行的承销佣金至少都是几百万美元。而直接上市为Spotify节省了不少钱的，还绕过了IPO，这也节省了不少耗用的时间。

省钱、省时间也只是部分原因。投行在待上市股票定价的话语权，可以说让企业如鲠在喉。

将股价压低至实际市场的水平，然后等首日公开发行上涨后，让投资人赚取其中的差价。

这种微妙的博弈，曾经因为当当的CEO李国庆，被放大到了公众领域。

“为做俺们生意，你们给出估值10-60亿，一到香港写招股书，总看韩朝开火，只写七八亿，别演戏。我大发了脾气。老婆享受辉煌路演，忘了你们为啥窃窃私喜。明知次日开盘就会20亿，还定价16亿，也就11亿。”

这是李国庆“讽刺”这一现象而原创的“摇滚歌词”。

2010年12月，当当成功上市后李国庆夫妇的身家一夜暴涨至9亿美元。截至收盘，当当大涨86.94%，市值高达23.3亿美元。

常理来说，公司上市成功，同时股价大涨，作为企业CEO一般都会对IPO的主承销商们表示感谢。但李国庆却在微博上，嘲讽了让当当顺利在美上市的主承销商。

他之所以做出 不符常理的事，也是事出有因——李国庆认为投行故意压低了当当发行价，并从中大肆渔利。

他觉得，投行们跟上市公司就像“一夜情”，跟承销的认购基金却是“长久夫妻”。一旦定价过高、股票破发，认购基金就要赔钱，所以投行会更多为长期合作伙伴着想，尽量压低股票发行价。

当然，不少专业人士觉得，李国庆的言论显得不那么专业。查看当当上市的实际数据，当当首日大涨86.94%不假，但16美元的发行价，意味着市盈率超过100多倍。这在以高估值著称的A股创业板都算天价。当当在纽交所以如此价格成功发行，投行可谓功不可没。

创业黑马的董事长牛文文，在“李国庆骂战事件”后，在微博上曾写到：“最近拜访多家新IPO创始人，其实大家对美式投行都有一大堆意见，只不过当当用极端方式公开表达了。”

不去断论孰是孰非，从这个老梗的侧面，便能看到上市企业和投行之间的这种“微妙”关系。

这种新的上市方式，会仅是昙花一现？

在美股的变革背景下——更新了市场的理念和开辟的新玩法。这让这种“直接上市”的玩法，拥有了客观、且具有决定作用的条件。

2017年3月，纽交所通过向美国证券交易委员会（SEC）提交修改其上市流程的提案。通过来完善他的上市标准，来吸引独角兽公司在他们这里上市，比如前面提到的，Spotify的直接上市。2018年2月初，这项提议，获得SEC的批准。

另一家纳斯达克，虽说还没落地具体的政策规则，但这种理念已经开始。

纳斯达克交易所亚太区主席兼上市服务部高级副总裁罗伯特?麦克库伊（Robert H.McCooey,Jr.）曾表示：“纳斯达克能吸引全球众多优质科技公司，是因为主动顺应市场环境的变化，选择合适时机对上市要求进行适当修改，目的是确保其上市规则能在保护投资者利益和支持公司高效发展间取得平衡。”

这种直接上市确实做到了公司的高效发展，那到底如何高效了？

Spotify上市后，还按照现在的股东结构，不发行新股也不做任何增资，找一家支持直接上市的交易所。只要持股方愿意卖，投资人就能直接买。对上市企业的好处是它不需要找投资银行帮忙承销股票。还有就是，不用撰写数百页的招股说明书，省下至少数千万美金银行承销费用。

甚至发行首日，CEO还在瑞典处理正常事物。他说，这对他们而言，这就是普通的一天，和往常没什么区别。

如果是华尔街的资深投行从业者，可能对这种绕开他们的上市方式，并不陌生，面对这次直接上市的玩法可能会显得更淡定些。

因为，2004年，谷歌上市时采用的改良版荷兰式拍卖，便是绕开投行上市的尝试，这种焦虑让他们早就深有体会。

荷兰式拍卖，指的是一种减价拍卖，拍卖过程中通过不断降低报价直到有买家愿意买的方式完成交易，因此交易速度较快，这种拍卖方式常用于花卉水果海产品等。而谷歌的改良版荷兰式拍卖，则在这项基础上，调整了更适合IPO的规则。

这也是为什么《华尔街日报》曾撰文分析称：“如果Spotify直接上市成功且股价表现良好，其他科技公司可能同样会考虑直接上市。

观察Spotify上至后的股价表现外，其实还得分析Spotify能取得成功的原因。

Spotify不仅有无限的资本获取能力，还有全球知名的品牌，付费订阅用户高达7000万，月活用户高达1.6亿人，公司本身和业务模式被全球熟悉和理解，世界上没几家公司保有这种地位。

一个企业想要走这种直接上市的方式，那么自己便得承受相应的风险。

试想一下，如果一个不太知名的企业，贸然选择用这种省时、省钱的方式上市，因缺少了起中介作用的投行后，便需要直接面对的是普通的股民。那股价的不稳定，甚至首日跌破的可能性就很高。

这种直接上市，有利有弊。

Spotify的直接上市，确实解决了流程上的复杂性问题，也避开了和投资者之间的“羁绊”。但，去中介后，企业和普通股民之间的信息不对称问题，又该如何解决？

Spotify的成功，让不少企业对“直接上市”，跃跃欲试。有外媒分析，一直“不看好”投行且还未上市的Uber，就有可能采用这种方式。

当然，这也完全有可能和谷歌的“改良版荷兰式拍卖”IPO方式一样，昙花一现。

但，在一个高效率的现代经济市场中，华尔街或许不再有理由再占据主导核心地位。综合来看，由科技公司发起的这波“饶开投行”的去中介风潮，可能还将持续。

中国企业赴美上市的热度一直未减，不知哪家独角兽公司，将会有幸成为中国第一家直接上市的公司？

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