潜在深港通系列：群雄逐鹿的民办高校，新高教集团（2001.HK）能乱世之中出枭雄

在过去的一年里，港股、美股走出了一波大牛行情，恒生指数、美国三大股指均是屡创新高。在这个热闹的大牛市中，有的行业涨幅超过大盘涨幅，有的行业表现次于大盘，还有些行业则为这前所未有的大牛行情贡献了一些不和谐之音，不升反跌。细看各个行业，还是几家欢喜几家忧。

所谓“女怕嫁错郎，男怕入错行”，做投资也是同样的道理。首先选对市场，A股的表现不温不火，据统计，过去一年账上亏损的账户占七成，相比之下，恒生指数涨幅领跑全球，贡献了超过30%的涨幅，对中国投资者而言，港股无疑是更好的选择。

其次选对行业。选择行业的时候应考虑相应的成长性，稳定性，周期性等因素。以下为2017年香港市场上各行业的表现，科技股、消费服务业、地产行业、制造业均跑赢大盘。在这几个行业选择投资标的料大概率获得不错的收益。消费服务业下的教育产业具有抗周期性，高稳定性，高成长性等诸多优质特性，可供我们选择。

再次是选择个股。2017之前港股上市的纯教育股比较少，只有枫叶教育、成实外教育两家，2017年是教育公司赴港上市的爆发期，先后有六家教育集团上市。早先上市的教育股在牛市的烘托下涨幅不俗，而几家半路上车的教育股亦交出了令投资者满意的成绩。

从目前来看，与发展的红红火火的教育产业形成鲜明对比的是，上市的教育公司，尤其是纯教育公司的数目还是太少。由于受之前教育非营利性规定的限制，A股几乎没有纯教育公司上市，一些教育集团将目光转向了港股和美股，通过VIE或类VIE构架赴港、赴美上市。不过这样一方面成本高，又有政策风险，已经上市的教育公司毕竟是少数。这直接导致市场上教育标的的稀缺。

我们将目光聚焦在港股的教育行业，“拨开云雾见天明“。港股上市的几家教育公司中优质的标的不少——行业龙头、成长性不错、行业先发优势。秉承优中选优的原则，近来异常活跃的新高教集团进入了我们的视野。

新高教去年4月上市，8月就入选了恒生综合小型股指数，潜力不可谓不大。恒生综合指数将于2月中旬进行半年度定期检讨，鉴于参与港股通交易的内地投资者越来越多，如果有股份被纳入恒生大型股、中型股或小型股指数，将成为重要的股价催化剂。

之前，枫叶教育和宇华教育在获纳入港股通后，都录得强劲的股价升幅：

此前，安信国际和中国银河国际发表的研报均将新高教纳入新晋港股通标的名单，基于它的市值(以过去12个月的月底市值计算)已远超过50亿港元，同时有充裕的成交量。可以预见的是，若新高教最终成功进入港股通，其股价与现在不可同日而语。

▌一、民办高等教育行业——大有可为

1．蛰伏已久的民办高教行业

随着新《民促法》的逐步落实，再加上国内人口、资本、政策等多重红利的刺激，国内的教育行业呈现蓬勃发展之势。不可否认的是，从板块参与者的业绩表现来看，基础教育的参与者业绩要比高等教育参与者的业绩好看（基础教育参与者收入增速基本双位数增长，而高等教育为个位数，新高教除外）。

而从整个民办高等教育板块来看，2015年市场规模为926亿元，2011-2015年复合增长率9.4%，根据相关机构的预测，到2020年，民办高等教育市场规模将达到1563亿元，2015-2020年预测复合增长率11.04%。而民办基础教育板块，2015年市场规模为1842亿元，2011-2015年复合增长率16.7%，2015-2020年预测复合增长率12.06%。

民办基础教育的市场规模增速要高于高等教育，不过从时间序列上看，民办高等教育未来五年的复合增速高于过去五年1.64个百分点，而民办基础教育则下滑4.64个百分点。这意味着，到2020年，民办高等教育的增速很有可能赶上基础教育，其增长潜力更大。

2．行业前景广阔

高等教育分为公立学校教育和民办高等学校，公立高等学校为国家办学，主要收入来源依靠国家补贴，其次为学费收入，具有国家公共服务属性，不在我们的讨论范围之内。民办高等教育作为公办教育的补充，侧重于对技术和职业技能的培养，正在扮演愈加重要的作用。

从渗透率来看，高等教育是远落后于基础教育的，与发达国家做横向比较，我国高等教育的普及率也是远远不及的。

3．高利润率，高壁垒

茅台的利润率之高常常被人所谈论，很多人有所不知的是，民办教育行业同样是个高利润率的行业，尤其是民办高等教育。单看毛利率，民办高等教育比基础教育要高出10%左右，和茅台90%的毛利率当然没得比。不过，从净利率来看，2017年上半年，新高教和民生教育均录得高于50%的净利率，是高于茅台的。

民办高等教育为何能录得如此高的净利率呢。

1）本科招生有学额限制，不是想招多少人都可以的。由于参加高考考生大大超过本科学额数目，僧多粥少，公立学校有严格的学费限制，于是乎，拥有本科招生资格的民办学校的学费提价空间非常大；

2）高等院校生师生低，人力成本低于基础教育；

3）由于是通过高考统一招生，这些学校的销售费用非常低，占比通常在1%，要知道，一般的基础教育集团，销售费用能占去营收的10~20%，一些获客成本较高在线一对一培训机构的销售费用甚至能占到百分之六七十。

“天下熙熙，皆为利来”，利润率如此之高，会不会涌入一大波资本投资开办学校呢？也不诚然。因为国家基本不再批准创办新的民办高等本科类院校。申请新办民办高等院校，需要从高等职业学校起步，至少开办7年之后，才有资格升级为本科。而投资办学，不仅需要资质，至少需要投入初始购地成本，建设成本等诸多成本，成本高昂。正是因为这样的高资金门槛、高政策门槛、长审批周期，造成了行业较高的壁垒。已经存在的这些学校便成为存量资源，瓜分民办高教行业这块蛋糕，这也意味着，相互间的竞争会更加激烈。

经过几年的高速发展，K12教育行业经过洗牌，“两超多强”的格局已经形成，新东方和好未来作为两家巨无霸教育公司，市值千亿，地位暂时来说无可撼动，若干市值百亿上下的K12教育公司也在迅速崛起。反观民办高等教育行业，战局还不明朗，几大已经上市的教育集团初具规模，行业集中度还很低，尚在“攻城略地”的阶段。随着竞争的加剧，行业洗牌来临。

▌二、自建+收购——新高教集团增长双引擎

中国新高教集团是一家成立于1999年，主要从事应用型大学投资与管理的教育机构。截至目前，该集团旗下拥有云南工商学院、贵州工商职业学院、湖北民族学院科技学院、哈尔滨华德学院、新疆财经大学商务学院、西北工商职业学院（筹）等6家高校，在校学生总数超过6万人。2017年4月，该集团在香港上市。

2017年之前，新高教的发展只能说是稳扎稳打。2017年上市之后，借助资本的力量，新高教像是坐上了火箭一般，横空出世。

特别是近一个月内，新高教动作频频，先是收购新疆思远教育，布局西北，接着于甘肃购地，为筹建中的西北工商学院打下了第一块地基，再然后收购河南学校举办权，获得洛阳科技职业学院55%的举办权。

由于地区差异，学生们大都更愿意在较近的或是临省不远的地方上学一般来说，专科学校或是普通的本科学校招生辐射范围限制在本省或是临省。以新高教近期收购的新疆财经大学商务学院为例，其生源90%以上为新疆本省的毕业生。如果以本省和临省作为覆盖范围，新高教基本可以覆盖大部分省份学生。

民办高校的营收增长一是依靠在校人数的增长，二是依靠学费的提升，因为学费收入一般占学校收入的90%以上。

1、集团体量不断膨胀

16/17学年，新高教拥有云南工商学院和贵州工商职业学院两所学校，在校学生人数为33462人，同比增加12.6%；计入已经投资的湖北民族学院科技学院（89.2%股权）和哈尔滨华德学院（73.9%股权），华中学校3480人和东北学校9518人后，16/17学年新高教在校生人数为46460人，同比增加56.3%。

根据学校提供的数据，其2017/2018学年总在校人数突破五万四千人。这还不算上新近收购的新疆学校和河南学校。新疆财经大学商务学院只有两个年级在校生，人数2500人左右，提供本科教育。学校利用率有很大的提升空间，还有可供扩建的土地。洛阳学校在校人数18243人，提供专科教育。算上这两块，新高教集团的在校人数突破七万五千人，同比增长61.4%。

2、学费提升空间

新高教旗下的学校招生以专科为主，占比55.5%，其次为本科，占比为43.4%。由于新高教的专科比例较高，未来转为本科的可能性很大，能大幅提升新高教的营收利润情况。旗下贵州工商职业学院为专科学校，2016/2017学年学费8273元，远低于其他几所学校。贵州学校成立于2012年，到2019年就能满足专科转本科的7年最低年限，若能成功开设本科专业，会使生均收入极大提升。

新高教2016年人均学费仅9.3千元，随着本科比例的提高，料将有不错的提升空间。可以参考另一个以本科为主的民办教育集团——民生教育，其生均收入达到12.6千元。

▌三、 新高教集团的“超英赶美”之路

在香港上市的内地教育机构数量2017年增长明显，睿见教育、宇华教育、民生教育、新高教集团、大地教育、中教控股等教育股相继登场，不可谓不热闹。其中，主营业务为高等教育的上市公司有民生教育（01569.HK）、中教控股（00839.HK）和新高教（2001.HK）；业务涉及高等教育的上市公司有宇华教育（06169.HK）及成实外教育（01565.HK）。新高教和民生教育营业收入全部来源于高等教育；宇华教育和成实外教育分别有一所高校贡献该板块收入。

2017年上半年高等教育营收增速：

从各公司营业收入增速看，2017财年上半年，新高教营业收入同比增长19.2%，远高于民生教育同比增速14.3个百分点，高于行业平均增速9.6个百分点。

单看三个纯高等教育集团：新高教正以高速增长的态势赶超民生教育，并行驶在追赶中教控股的赛道上。

根据前面的计算，如果加上新并入的新疆学校和河南学校，新高教2018年的在校人数很大概率会超过75000人，直逼目前暂列第一的中教控股。

2018年东北学校和华中学校开始并表测算，预计集团总营收可能达到7亿人民币规模。若收购新疆学校和河南学校交易达成，并表之后，在中教控股营收保持自然增长的前提下，其总营收超过中教控股将会是板上钉钉的事实。

结合之前的分析，按照我们的测算，2018年新高教营收将达到7.2亿元，调整后归母净利润为3.4亿元，对应EPS为0.238，基于2018年25倍市盈率，则目标价为5.94元，30倍市盈率，则目标价为7.13元。

▌小结

乱世之中出枭雄，抢占先机最重要。在高等教育战局尚不明朗之际，谁能抢先上市，保持弹药充足，谁能在各“战区”迅速布局，获得先发优势，谁就能大概率的在高等教育行业获得一席之地。

自建+收购，助新高教集团在高等教育的赛道上不断超车。若能成功入选港股通，更将为新高教这辆快车注入氮氧加速的推力。考虑到目前其“票价”不贵，正在走出阶段性低点，驶入上升区间，新高教这辆车，你上不上？

【作者简介】

puuuuuma | 格隆汇·专栏作者

守得云开见月明——潜心海外中概股掘金

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