第一财经|研报丨蚂蚁集团究竟怎么挣钱，以及哪里出了问题？( 二 )

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蚂蚁集团上市后，中国将诞生可以匹敌JPMorgan（市值3088亿美元）的现代金融公司。这种匹敌不只是市值上的，更是能力和潜力上的。
蚂蚁最令投资者心动的，是其在商业模式上展现的颠覆性。在支付宝平台内，用户除了可以完成支付，还可以购买超过6000种理财产品、超过2000种保险。
凭借支付宝高达7.11亿的月活跃用户数量，蚂蚁集团还成为了中国目前最大的微贷平台（包括线上消费信贷和小微经营者信贷）。截至2020年6月30日，由蚂蚁促成的消费信贷余额为1.73万亿元、小微经营者信贷余额为0.42万亿元。与之相比，中国市值最大的工商银行同期在中国境内发放的普惠贷款仅增加了1684亿元。

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借助平台效应，互联网公司曾先后攻破过传媒业、百货业、餐饮业以及生鲜市场。现在，资本市场相信金融是最新战场，并且互联网公司将取得胜利。
蚂蚁的优势在于，它所掌握的用户中，许多是传统金融机构过去不服务或服务不到的那群人。此外，中国改革开放以来的成绩，使得中产阶级积累了大量个人财富可供投资。按照奥维咨询的测算，中国人的可投资资产中，现金的比例达到了58% ，远高于美国的12% 。

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相比同行，蚂蚁看起来最有可能从这些深刻的社会变化中获得巨大利益，并实现对金融机构的弯道超车。但在此之前，它还有三个关卡要渡过。
短期
高速增长不再，要满足投资者想象力需要新的增长点
单从营收增速上看，蚂蚁正处在成立以来收入增长最快速的阶段。 2017年，它的年营收还只有653.96亿元，这个数字到了2019年就差不多翻倍了；2020年上半年，蚂蚁集团的收入已超过2017年整年的收入水平，年均增速40%左右。

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但这种高增长的持续性要打个问号。因为蚂蚁集团快速成长的主要原因，其实就是这家公司在2017年下半年启动了商业模式转型——从自营转为开放平台。
2017年，蚂蚁的三类业务架构（支付、金融、科技）已基本成型：其一是支付宝的支付业务，蚂蚁通过向商家收取手续费获得收入；其二是微贷、理财和保险业务；其三，则是面向B端金融机构的所谓“科技金融”业务。

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在2017年之前，这些业务主要由蚂蚁自营完成，比如在对营收贡献最大的微贷业务中，蚂蚁于2014年分别在重庆设立了蚂蚁小微小额贷款有限公司（“花呗”主体），以及重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司（“借呗”主体），通过阿里系的自有资金向消费者及小微商家放贷。