环球老虎财经|冠脉支架集采靴子落地，“平台化”模式微创医疗面临价值重构？( 三 )

值得注意的是，此次集采的恰巧是贡献利润的支架，而一旦器械集采从支架扩展到诸如骨科等其它领域，并不利于微创，也就意味着原先市场认为器械短期不会集采，而微创的估值也是建立在这个基础上。不过集采改变了微创原先的估值逻辑，新的估值逻辑被重构，这或许是微创近期不受资本待见的原因。
并购形成“平台化”商业模式
微创医疗成立于1998年五月，以冠脉介入业务起家。在主体业务稳步发展之后，微创医疗在2010年开始密集布局拓展新业务，拓展主要以并购的方式进行。在并购的同时，微创将新开的业务板块作为子公司独立融资和运营，且管理权也适度下放，希望通过这种方式分散资金风险和融资压力。
2009年，微创医疗成立骨科部门；2010年，成立电生理部门，开始研发介入瓣膜；2011-2012年建立神通、心脉医疗、收购龙脉及东莞科威等子公司， 13年收购Wright关节业务， 14年和Sorin合资成立创领心率管理。从发展轨迹来看，微创医疗的扩张步伐可谓是大步流星。
在分拆的同时，微创也在大力引进外部融资。举例来说，微创旗下专注主动脉、外周血管介入医疗器械的研发、生产和销售的心脉医疗，在2017年获中金、华兴资本注资，并于2019年7月22日登陆科创板，目前市值近200亿；成立于2015年的微创医疗机器人业务板块， 9月4日完成30亿战略投资，并由高瓴资本领投。
当然，以并购的方式扩张研发管线，必然会带来巨额研发费用与营运成本。仅靠冠脉支架每年几个亿的利润，支撑多条管线的发展，自是独木难支。 2014年以来，微创医疗营收从21.74亿增至2019年的55.36亿，毛利从14年的14.89亿增长至19年的39.38亿，但净利却只有2亿出头，净利率极其惨烈。固然微创较高研发投入占比是拖低净利的重要原因，但如此低的净利，在资本市场上也不会太受欢迎。这也解释了此前微创医疗港股股价为何在19年之前一直低位徘徊。
除此之外，骨科关节类产品、血管介入球囊类和心脏起搏器类产品，由于在安徽已经有过带量集采的经验，未来国家统一集采或许会是大概率事件。这些产品在微创整体营收中占据相当比重，随着医械集采的逐步推进，微创各大产品线的利润空间也会进一步被压缩。