点拾朱昂|资本周期：跟着管理层买卖真的能赚钱吗？( 三 )

以上也并不是说分析师没有任何功劳。我们呼吁他们帮助我们突破每个行业产生的行话，并帮助我们紧贴关键行业趋势。同时，由于上面所述的危险，我们无意内部导入专家分析模型。我们很难说服他人“专业知识”（即很多知识）不一定能带来出色的投资结果。我们认为，原因是微妙而复杂的。 Ahold的不幸故事为可能出问题的地方提供了一些启示。
注：皇家阿霍德德尔海兹集团Koninklijke Ahold Delhaize N.V.创立于1887年，前称Koninklijke Ahold N.V. ，于2016年7月改为现用名，总部位于荷兰Zaandam ，全职雇员370,000人，是一家国际性零售公司，也是在泛欧交易所上市的公司。
周期性错误（2010年8月）
企业界的一个巨大谜团是管理层高买低卖。
现在资本市场已经差不多稳定了，我们来看一下雷曼危机发生的前后管理层的表现是很有趣的。通常情况下，大多数管理层乃至整个行业都在做顺周期的事：在周期顶部反复回购股票，在底部筹集资金，这确实让人沮丧。股东在这个过程中总是受伤害的一方，这次也没有什么不同。
这也是企业行为的重大谜团之一，为什么公司倾向于高买低卖，甚至涉及到自己的股权时也是这样做。在过去动荡的几年中，情况也一直如此。如图3.1所示，随着市场攀升到2007的最高点，公司花创纪录的钱进行兼并收购和回购。尽管股票发行也达到了最高水平，但也有人怀疑其中大部分时用来购买其他公司高估的股票。 190亿欧元的富通配股（这是购买荷兰银行某些部分的资金）和威立雅在市场顶部发行的约30亿欧元的股票肯定是这种情况，这笔资金用于购买明显被高估的资产（如果随后威立雅股价下跌66％的跌幅是可以接受的）。

本文插图
公司及其管理层的羊群行为从不意外。很多时候，当一家公司决定回购时，竞争对手也会这样做。同样，在同一行业的多家公司中，集资（次级发行）通常同时出现。他们一起行动原因是没有一家公司愿意看到竞争对手获得资金优势。例如，欧洲建筑材料集团（包括霍奇姆，拉法基和圣戈班）在2009年初的市场低位筹集了总计近100亿欧元，而在2008年它们却是股票的回购者。这些公司在周期顶部进行了大量投资，在2005年-2008年花费了惊人的460亿欧元进行投资，却在2009年以90亿欧元处置。法国水泥集团拉法基通过在2007年底以102亿欧元的现金和股票收购埃及水泥集团Orascom来证明了这种价值损失，但直到2009年市场低位时才被迫配股。自那次收购以来，拉法基的股价已下跌约64％。
顺周期行为并不是建筑材料行业独有的。欧洲房屋建筑商在2003-2008年回购了19.5亿欧元的股票，然而仅在2009年和2010年筹集了超过该数额的新股本——该行业目前的资本化水平是其2007年峰值水平的三分之一。欧洲汽车业表现同样“出色” ，在2000-2008年间净减少了70亿欧元的股权净流入（其中近三分之二是在2008年的高位完成），但之后在2009-2010财年，因金融危机造成低迷的行业环境公司进行了约121亿欧元的再融资。