同仁堂，为何追不上片仔癀？【阅读提示：本周本订阅号推

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在很多国人心中，同仁堂（600085.SH）是中药第一品牌；但就A股总市值而言，片仔癀、云南白药以较大的优势稳居第一阵营，同仁堂仅能与白云山(00874)、以岭药业等处在第二阵营。
若比股价涨幅，差距就更明显了。自2010年末以来，片仔癀总市值从102亿涨至2955亿（2021年7月21日），增长近28倍；同仁堂则从178亿增至548亿，仅增长2倍。
中药老字号，究竟怎么了？
历久弥新的中药老字号
同仁堂始创于1669年（清康熙八年），自清雍正元年开始供奉御药房用药，为清皇室服务200多年，成为其发展史上浓墨重彩的一笔。
同仁堂既出售成药、药材，又自制丸、散、膏、丹，作为中药老字号，同仁堂的崛起得益于其对药品质量的高标准、高要求。被消费者津津乐道的古训“遵《肘后》、辨地产，炮制虽繁必不敢省人工，品味虽贵必不敢减物力”自不必说，早在民国时期，同仁堂便在药材制作和销售等方面建立了较为科学的体系。
如在药材制作方面，与当时大多数药房注重培养多面手不同，同仁堂强调“一角活” ，每人一辈子只做一样活，得以兼顾生产效率和产品质量；在员工激励层面，当时同仁堂工资低于同行，但提成很高，间接捆绑了员工与药房的利益，使员工自觉维护药房利益，形成了一种“多数人管少数人”的文化。同时，当时同仁堂的员工伙食标准也明显高于同行，员工有较高的认同感与自豪感。
1954年北京同仁堂参与公私合营，隶属北京市药材公司，后不断发展壮大。 1994年，北京市以同仁堂产品为龙头、以北京中药为主体组建成立同仁堂集团。 1997年，同仁堂集团将旗下北京同仁堂制药厂、北京同仁堂制药二厂、北京同仁堂药酒厂、北京同仁堂中药提炼厂、进出口分公司和外埠经营部等六个单位的生产经营性资产打包，独家发起设立同仁堂股份有限公司（下文在讨论经营主体时，统一将同仁堂股份简称为“同仁堂”）在A股IPO上市。
上市以来（1997-2020），公司营收从6.27亿增至128.3亿，复合增长14%；净利润从1.02亿增至16.2亿，复合增长12.8% 。当前，同仁堂主营中成药的生产和销售，在财报中分别对应医药工业板块和医药商业板块。 2020年，二者的营收占比约为51:49 ，基本是对半分；但毛利率有较大区别，医药工业板块毛利率36% ，医药商业板块毛利率仅为23.5% 。
从过去十年的发展历程看， 2010-2018年，同仁堂一直保持着稳定增长，营收复合增长17.8% ，净利润复合增长16.1% 。但自2019年以来，营收连续两年下滑，开始增长乏力。

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2019年出现业绩下滑，一则是六味地黄丸、西黄丸、金匮肾气丸等部分核心产品产能转移，新厂进度低于预期，导致产销下降；二则公司主动放慢开店速度， 2019年净增零售药店44家，同比2018年少增64家，拖累营收增长。 2020年业绩下滑，则主要受疫情影响。
从人口老龄化、消费升级等中长期因素看，居民健康意识和购买力持续提升，具有“治未病”独特优势的中医药产业迎来了良好的发展机遇，公司旗下主力产品仍处于黄金赛道中，短期业绩波动不影响长期发展趋势。
三大核心竞争力
1、强大的品牌力。 350多年的经营历史， 200多年的御药房供药史，以及“炮制虽繁必不敢省人工，品味虽贵必不敢减物力”的制药古训，让同仁堂具备了强大的品牌影响力。
据针对同仁堂老员工的口述历史记载，民国时期，同仁堂就已经享誉全国，业务大头靠全国邮寄，铁路网发达后，外地客户更是络绎不绝，在前门店外排队买药，很多人进京只为买同仁堂的药。同仁堂除自制丸、散、膏、丹外，还出售成药、药材，因而药材需求量很大，有一批固定的药材合作伙伴，很多中药材都是同仁堂先挑，挑完后才卖给其他药厂。同时，因同仁堂要求严格、且影响力大，没有药材商敢卖次品给同仁堂，以至于很多药厂跟在同仁堂后面去进货，可省却辨别真伪优劣的功夫。
当前，蕴藏在同仁堂经营史中的很多品牌价值尚未被充分发掘，随着国家对中药产业的支持和国民文化自信的增强，同仁堂的品牌价值还有进一步强化的空间。同时，与西药的相对同质化不同，中药材差异化强，不同产地、不同季节、野生OR人工等等，都会影响人们对中药疗效的认知，导致人们更加趋向购买“名牌”中药，同仁堂的品牌价值能更为直接地转化为商业价值。