投资者网|山鹰纸业为何再推50亿定增，直接融资268亿仅分红11亿

《投资者网》谢莹洁
"公司股价偏低主要是因为投资者仍然认为我们是一家传统的造纸公司，属于周期性行业，认为疫情对公司影响很大，对我们是否能成功转型为产业互联网公司持相对保守的态度。 "山鹰国际控股股份公司（下称"山鹰纸业",600567.SH）实控人吴明武接受媒体采访时表示。
《投资者网》综合雪球、股吧等平台的报道和评论发现，阻碍投资者长期投入的重要原因，或许与公司并购扩张带来的负债、商誉等财务风险有关。
而今，风险警报尚未解除，公司再次吹响了定增的号角。 9月13日，山鹰纸业发布定增预案，拟募集资金总额不超过50亿元，用于建设年产100万吨制浆等。《投资者网》就相关问题联系公司，得到一定答复。
股价低迷
截至9月29日收盘，公司股价只有3.12元，市盈率14倍，市值143亿元。整体水平在Wind纸制品21家公司中排名倒数第7位。
事实上，自2019年年中时起，山鹰纸业就在不断增持或回购护盘。直到今年年初，高管石春茂、吴星宇、熊辉还在不断买入自家股份，但公司股价始终在3元附近徘徊。
"公司股价是偏低的，目前公司市值约143亿元，公司2020年一季度末净资产为142.3亿元，加上回购的5亿元，市净率仅0.98倍。这是公司高管愿意增持的原因。 "实控人吴明武今年7月末表示。
机构对山鹰纸业也有去意。截至2020年上半年末，基金机构对该公司的合计持有股数为6722.7万股，而去年同期为7538.6万股。
这与山鹰纸业业绩高位滑落相关，也与机构对公司未来发展的判断有关。
2019年，公司营收同比降4.6%至232.4亿元，归母净利润同比降57.5%至13.62亿元；2020年上半年，其营收同比降12%至98.26亿元，归母净利润同比降45.8%至5亿元。
其他财务指标也在走低。根据2020年中报，山鹰纸业净资产收益率（加权）为3.46% ， 2018年至2019年同期为15.22%、6.8% 。
受纸价下滑的影响，上半年公司毛利率已降至17% ，此前同期为23%、20.4%；净利率为5% ，此前为14.3%、8% 。
对于上述指标变化，山鹰纸业对《投资者网》表示："2020年半年度主要受疫情影响，销量同比下降；2019年主要受市场行情影响，销售价格下降导致盈利下降。 "
其实，山鹰纸业过去曾有不错表现。 2010年至2019年十年内，公司归母净利润复合增长率达到636.7% ，在纸制品板块位列第二名。
如今投资者"用脚投票" ，除了业绩原因，还与市场对公司并购效果的不同判断有关系。
并购的利与弊
在山鹰纸业高速增长的那些年，并购可谓功不可没。
2017年至2018年，山鹰纸业先后以20亿元、19亿元、2.38亿元收购北欧纸业、联盛纸业、凤凰纸业的100%股权，共增加商誉33.18亿元。
自此，北欧纸业、联盛纸业成为上市公司的"现金奶牛" 。
两家公司继2018年分别盈利4亿元、2.45元后， 2019年净利润也达到1.19亿元、2.86亿元，合计4.05亿元，在2019年上市公司净利润总额占比达到29.7% 。
不过，并购也加大了公司的负债压力。造纸行业本就是重资产运作， 2013年至今，山鹰纸业的流动比率与速动比率从未超过1倍；在完成上述并购后，上市公司还在增加产能，短期偿债压力日渐增长。
2020年中报显示，公司货币资金为43.37亿元，而短期借款与一年内到期的非流动负债分别高达127亿元、12.86亿元，负债率约为66% 。
控股股东资金也开始捉襟见肘。截至9月29日收盘，大股东福建泰盛实业有限公司的股权质押率为78.88% 。
山鹰纸业告诉《投资者网》："公司目前正处于战略布局的关键时期，固定资产投资较大（在2022年之后就不会有这么多了）；公司目前有两期可转债未转股，这部分影响在10%左右；同行业其他头部公司流动比率与速动比率也不达标。 "