|还是缺“长钱”

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摘要
#策略思考：还是缺“长钱”！9月首周，随着跨月后大行融出意愿回复，以及央行公开市场结束净回笼，资金面暂时趋于平稳， DR007报2.2% ，持平央行7天逆回购操作利率；与此同时，同业存单利率却持续上行，全市场平均报价8月下旬突破2.95% ，进入9月突破3.10% ， “击穿”1年MLF利率后仍不停歇。相对比之下，银行“缺长钱”现象仍然突出。
其一， 9月政府债券净供给约1万亿。供给压力“第三波”来袭，简单测算如下：①国债方面，年内还需发行2.5万亿，月均6300-6400亿左右。但是从9月首周发行情况看，呈现单支发行量明显偏高的特点。考虑到月内还有四支附息国债、四支贴现国债待发，假设1年期与10年期招标量仍是700亿， 1年期以下及10年期以上均为400亿，则9月共有7420亿国债发行，净供给约4000亿。 ②地方债方面，年内还需发行1.6万亿，具体包括新增一般债约1270亿、新增专项债约8530亿、再融资债券约6610亿。而10月作为传统缴税大月及“deadline月”发行量不会太大，剩余专项债或主要还是在9月发行。 9月地方债发行约8700亿，净供给约6300亿。二者合计， 9月政府债券预计发行1.6万亿，净供给1.0万亿（次于5月1.5万亿、8月1.4万亿），形成年内“第三波”供给高峰。
其二， 9月资金缺口以到期资金为主。 9月取现和缴准需求均为1600亿左右，而财政投放约3600亿，基本上可以满足需求。剩余缺口主要就是到期资金，依靠央行公开市场投放对冲。加之8月底超储率已经回升至1.5%左右， 9月流动性状况应有边际改善。扰动因素在于：①如前所述，政府债券发行缴款将迎来年内第三波高峰，如果公共财政支出没有明显加速，可能使得财政投放力度偏弱，无法补充足够的总量流动性；②下旬跨季需求因素逐渐体现，大行融出意愿降低，或引致时点性与结构性资金波动。
#交易复盘：收益率曲线延续熊平。 ①资金压力暂缓。逆回购到期量较大，加之央行连续净回笼，资金面一度偏紧，隔夜上行尤为明显；随后由于大行融出增加以及央行转向净投放，资金面暂时趋稳。 ②10年国债收益率突破3.1关口。现券成交量基本持平上周，收益率曲线延续熊平， 10Y国债收益率报3.12% ，创1月9日以来新高， 10-1Y期限利差进一步压缩至53BP 。公募基金久期小幅下行至2.43年，久期离散程度与7月中下旬相比仍然偏低。 ③农商行与境外机构坚持买入。 200210：主要是农商行在买，城商行在卖；200006：主要是境外机构在买，券商在卖。
【策略思考：还是缺“长钱”！】
还是缺“长钱”！9月首周，资金面一度偏紧，隔夜上行幅度尤为明显；不过随着跨月后大行融出意愿回复，以及央行公开市场结束净回笼，资金面暂时趋于平稳，截至周五DR007报2.2% ，持平央行7天逆回购操作利率；与此同时，同业存单利率却持续上行，全市场平均报价8月下旬突破2.95% ，进入9月突破3.10%（最高达3.27%）， “击穿”1年MLF利率后仍不停歇。相对比之下，银行“缺长钱”现象仍然突出。

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一个直接原因在于政府债券缴款压力仍大。 9月首周， 1400亿巨量国债招标结果不佳，即显示了银行在“缺长钱”的环境下，配置动力不足。
理论上，银行购买政府债券（国债与地方债）时，准备金转化为财政存款；待财政支出时，财政存款重新转化为居民和企业存款从而形成准备金。如果发行缴款与财政支出的节奏完全“匹配” ，那么对银行体系流动性将不构成影响。