涪陵榨菜涪陵榨菜 _知识分享

西南证券股份有限公司朱会振,舒尚立近期对涪陵榨菜进行研究并发布了研究报告《主业收入有所承压，新品表现值得期待》，本报告对涪陵榨菜给出买入评级，认为其目标价位为22.50元，当前股价为16.28元，预期上涨幅度为38.21% 。

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涪陵榨菜(002507)
投资要点
事件：公司发布2023年半年报，上半年实现营业收入13.4亿元，同比-6% ，实现归母净利润4.7亿元，同比-8.9%；其中23Q2实现营业收入5.8亿元，同比-21.3% ，实现归母净利润2.1亿元，同比-30.8% ，低于市场预期。
高基数下榨菜有所承压，新品榨菜酱值得期待。1、分品类看， 23H1年榨菜、泡菜、萝卜及其他产品分别实现收入11.1/1.4/0.4/0.5亿元，对应收入增速分别为-10%/+31.5%/-28.8%/+100.5% 。榨菜主业收入承压，主要系去年同期因疫情囤货需求高涨致使高基数，叠加公司上半年主动控制发货，加快渠道内老产品出货所致。以新品榨菜酱为代表其他产品表现亮眼，目前公司正进行首轮全国铺货。2、分区域看， 23H1西南大区实现高速增长，同比+26.1%；华中及西北大区维持稳健增速，同比分别+2.5%/+1.1%；其他区域则有不同程度下滑，其中华东受疫后需求减弱影响同比-21.4% 。截至23H1末，公司经销商数量净减少14家至3113家。
成本端压力叠加规模效应减弱， Q2盈利能力承压。23H1公司毛利率为53% ，同比-2.1pp；其中23Q2毛利率为48.9pp ，同比-8.8pp 。毛利率承压主要系：1）5月以来开始逐步采用23年初采购的高价原料；2）榨菜销量下降致使规模效应减弱，固定摊销成本相对增加；3）泡菜类产品毛利率低于榨菜，拉低整体毛利水平。费用率方面， 23Q2公司销售费用率为9.4% ，同比-1.4pp；主要系公司积极控制整体费用，其中市场推广费同比减少20.6% 。管理费用率保持稳定，同比增加0.5pp至3.5% 。受成本端压力叠加规模效应减弱影响，公司23Q2净利率同比-5pp至36.2% 。
新品榨菜酱蓄势待发，下半年业绩高增可期。1）品类规划方面，公司以双拓战略为指引，积极推进榨菜、下饭菜和榨菜酱三大战略品类，目前公司正着力提升榨菜酱终端覆盖率，配合下半年新品推广活动正式开启，全年榨菜酱表现值得期待。2）品牌传播方面，公司将三大品类与“大乌江”品牌传播相结合，同步推进地面推广及空中传播，深化乌江作为佐餐开胃菜的平台型品牌印象，为市场开拓及品类扩张实现品牌赋能。3）渠道及销售方面，公司开启销售变革，成立通路、渠道、行销三大业务部门，此外建立起四大销售战区，有助于公司提升经销商管理及终端管理能力。展望下半年，公司年初采购高价原料数量不多，随着后续低价半成品青菜头动态补充，预计Q3毛利率环比将有提升，叠加新品上市动能充沛，下半年业绩高增可期。
盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS分别为0.79元、0.90元、1.05元，对应动态PE分别为20倍、18倍、16倍。考虑到涪陵榨菜在主业榨菜上仍具备稳健增速，萝卜及榨菜酱等新品增长空间较高，叠加公司渠道管理能力持续提升，给予2024年25倍估值，对应目标价22.50元，首次覆盖给予“买入”评级。

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风险提示。新品推广或不及预期；原材料价格大幅波动风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司黄佳媛研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达91.89% ，其预测2023年度归属净利润为盈利10.28亿，根据现价换算的预测PE为18.28 。
最新盈利预测明细如下：

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该股最近90天内共有17家机构给出评级，买入评级10家，增持评级7家；过去90天内机构目标均价为20.53 。

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