技术解析：益丰药房，未来还有多少翻倍潜力？：技术解析：益丰药房

原标题：技术解析：益丰药房，未来还有多少翻倍潜力？
引言
医药行业的优质公司比较多，但目前医药行业市盈率高达72倍。投资者虽然会看好医药板块，但却在“低估值的差公司”与“高估值的优质公司”中摇摆不定：1）买低估值的差公司，比如钢铁、煤炭等周期股，通常只能赚取一次估值回归的钱（估值回归的空间一般在50%-1倍），而且估值回归的周期可能非常长，可能数年到十余年；2）买高估值的优质公司，比如消费医药龙头等，短期内可能会大幅下跌；但长期来看，优质公司的业绩会持续增长，投资者可以持续赚取公司成长的钱（长期业绩成长空间可达10-100倍），具有复利效应，长期回报巨大。复利效应被誉为世界第七大奇迹，也是巴菲特在投资界封神的奥秘。巴菲特长期年回报率仅在20%左右，不是很高，甚至可能不及很多投资者1个小时的收益率。但“20%的年收益率”+“六十年的复利效应” ，就足以让巴菲特跻身世界首富并在投资界封神。如果“低估值、优质公司”不可兼得，价值集训营会优先考虑优质公司，提升自己对估值容忍度。中国连锁药房龙头的业绩还有10-15倍提升空间（药店渠道销售市场增长3.4倍×连锁药店集中度3-5倍），价值集训营今天将介绍连锁药房的并购达人：益丰药房。

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01
公司简介
药店作为零售业，核心竞争力在于“提供高性价比产品、从而加快周转率” 。益丰药房与老百姓的成长基因类似：1）两家都是在2001年起源于湖南；2）在药价奇高的年代，两家都通过平价药房模式来扩张；3）两家都在2015年上市，借助资本市场并购扩张。目前，益丰拥有药店5100余家，是四家上市连锁药房中门店最少的。益丰药房虽然体量最小，但胃口可不小，是四家上市并购步伐迈的最大、最猛的一家。

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大规模并购下，益丰药房的体量与业绩都快速增长。 2017年以来，益丰药房的净利润增速维持在30%以上，而其他三家净利润增速仅在20%左右。益丰药房业绩增速快，市场给的估值也最高，市盈率高达81倍；而大参林/老百姓/一心堂的市盈率分别仅为62/60/36倍。高估值不利于益丰的投资者，但对益丰的扩张却很有利。
以爱尔眼科或者益丰药房等成长模式为例，借助资本市场整合时：1）用较低价格，持续并购眼科医院或者药房，保持业绩快速增长；2）并购后，带来业绩快速增长；3）业绩持续快速增长，市场给股票的估值一直很高；4）股票高估值时，通过定增在股票市场融资，再把融资的钱再去并购眼科医院或者药房。然后重复步骤1至4 。上述资本运作的核心逻辑在于，定增发行股票的估值（40-45倍市盈率），需要远高于一级市场并购标的的估值（20-25倍市盈率），从而存在将一级市场标的持续注入二级市场的动机。益丰药房估值最高（81倍市盈率），意味着定增融资能力也越强，并购整合的潜力最大。
02
业务模式
连锁药店扩张可分为两种模式：“先全国化、再区域加密”、“先区域加密，再全国化” 。
（1）先全国化、再区域加密。先通过“旗舰店、大店” ，完成全国化，抢占一二线城市的主要市场；然后再通过中小店进行下沉加密，深耕当地渠道；典型代表为：老百姓；该模式优势在于：1）优先抢占了一二线城市的优势药店区位，其他竞争对手再进入的壁垒较高；2）“渠道下沉/区域加密的市场空间”更大，长期发展潜力要更大；3）提升了“异地开拓能力/药品配送能力/信息化管理能力” 。但该模式劣势在于：1）并购规模较大/较多，账面商誉较高，存在商誉减值风险；2）盈利能力较低，不及“在区域深耕细作、精细化管理的连锁药房”；3）短期内，资金流紧缺、管理成本上升、盈利能力不佳；因此“先全国化、再区域加密”模式是牺牲短期利润，更侧重长期发展的做法。

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（2）先区域加密，再全国化。先通过中小店加密优势区域市场（通常是本省或者邻省），深耕当地渠道；然后再向全国推进；典型代表为一心堂（门店集中在云南、广西、四川等西南地区）、大参林（门店集中在广东、广西等地）。该模式优势在于：1）区域深耕细作，可通过精细化管理提高盈利能力；2）本区域扩张难度低，更容易用自建（而非并购）方式来扩张，账面商誉也较少；3）短期内，盈利能力/造血能力强，稳打稳扎，资金流出也不大，经营/财务分析都较低。该模式劣势在于：1）区域市场毕竟是有限的，未来发展空间也有限；2）不利于“异地项目开拓、管理、物流”等能力积累。因此“先区域加密，再全国化”模式属于稳打稳扎型，短期业绩表现虽然更好，但长期发展前景可能不如“先区域加密，再全国化”模式。