【擒牛记】长信基金安昀：收益源于对风险正确定价金融界股灵通股民最爱的微信号 ID：jrj

本期嘉宾：安昀

复旦大学数量经济学硕士 2006年-2008年曾任申银万国证券研究所.策略研究，2007年、2008年获**新财富最佳策略分析师评选第一名、第二名。2008年11月加入长信基金，历任策略研究员、研究发展部总监，现任总经理助理，长信内需成长混合、长信双利优选混合的基金经理。

今年以来大部分权益类基金表现相对亮眼，Wind数据显示，截至2017年12月19日，长信内需成长混合年内回报为35.97%，近3年、成立以来收益率分别为81.02%、167.71%。

该产品目前的基金经理为安昀，具有均衡的管理风格和丰富的卖方研究从业背景，宏观策略的职业起点让安昀在大局观的把握上更有优势，使他可以从宏观的角度分析整个市场，更有机会找出行业之间的差距，从而在“幸运”的行业中寻找个股。

三维度遴选“幸运”行业 两步骤把握选股细节

怎么样才是“幸运”的行业？在安昀看来，首先，行业规模要尽可能大。大的容量意味着更多的企业创新空间，小的行业则意味着企业可能过早触顶天花板。

其次，行业需要相对稳定。即“颠覆性”的行业的变化不可频繁出现，在很多投资者看来这是行业活力的体现，但安昀强调，这样的频繁革新会过多的颠覆企业建立的优势。比如高科技行业，如互联网等，更新迭代的技术可能短时间颠覆掉某些公司的优势。

最后，“幸运”并不意味着景气度高。首先，景气度比较高的行业在未来很可能面临下行阵痛，对企业应对波动的要求较高；其次，行业增长快对企业来讲未必是好事，在景气度较高的行业里，优势或壁垒没有充分建立的企业很可能处境反而会变差或被迅速迭代掉。

综上，安昀倾向于选择大而稳定的行业，尽量规避规模小、迭代快的行业，且并不一定是所谓的高景气度行业。确定了“幸运 ”行业后筛选个股，这里需要深入研究行业差异对比，从宏观的角度看待差异。对于认定行业的个股，则需要遵循严格的选股规则。

方式上，安昀强调两个基本步骤：自上而下观察宏观和金融的气候，然后自下而上选择行业和个股。在市场比较极端的情况或者大的拐点出现的时候，自上而下会更佳，因为这里有大局观的作用。而在大多数市场状况下，自下而上的方式更佳，因为方法框架更为稳定坚实。

选股的哲学，更多可以在安昀推荐的描写美国传奇投资人查理芒格的书籍《穷查理宝典》中找到。书籍收录的是查理在伯克希尔·哈撒韦公司年会上犀利和幽默的评论，也多次提及公司估值的深刻道理。

风格转换只是开端 A股马太效应将不断增强

2017年是蓝筹股崛起的元年，白马股、蓝筹股获得了一些溢价，在发达资本市场这是很正常的现象，但是在曾经以概念炒作为主题的A股市场，这无异于游戏规则的改变。很多股民惊呼“风格转换”，而在安昀看来，现在看到的只是一个开始。

安昀认为，股市脱离不了大环境，与整体政治经济社会环境息息相关。而十九大一个重要的结论就是，中国社会主要矛盾从以前的追求增长到现在的追求平衡。这样的宏观环境会使得社会、政府、经济、金融都更加注重平衡增长。在这样的环境里，马太效应会日益显著，逆袭的机会会变少。容易出现强者恒强，小股票、题材股、讲故事的股票晋升的门会越关越小。

曾经的A股，市值小就是优势，而这些都能从宏观角度找到解释，当大环境是高增长的时候，“小而美”的优势自然凸显。曾经的A股一度是冒险家的乐园，但大环境改变为追求平衡后，股市也一定会连带改变。资本市场一直是整个宏观经济和金融市场的映射。中国资本市场的马太效应，在安昀看来，会不断增强，而今年只能说是起点。

国力增强助攻蓝筹突破 配置分享国家发展红利

国家的强盛，一定伴随着龙头企业的强盛，而中国每年6%的经济增长若能保持，中国在十年之后就将取代美国成为全球第一。安昀强调，伴随着这样的大变化，第一经济体一定会产生一批全球一流的企业，这个趋势虽然缓慢但具有确定性。

中国的龙头企业，从服务十几亿人到服务全世界人，必须要突破视野的天花板。以5年到10年为一个基本策略的时间区间的话，配置有机会服务世界的中国龙头企业才是风险收益和确定性较为合理的策略，这样可以享受与国家发展同时产生的收益。

市场改革是另外一个可以促进龙头股突破天花板的动力，美股和港股作为更成熟的资本市场，一样存在强者恒强的局面。一边是世界龙头企业成群，一面是僵尸股低价股陷入恶性循环。而更加开放的中国股市正在接受各方面国际资本的影响，目前的沪深300仍然只有3%–4%的外资交易占比，在安昀看来，这个成交额比例是明显偏低的，作为对比，其他成熟的开放资本市场外资的成交额比例基本可以达到30%。

综上，随着外资的交易比例的提高，随着中国国力的逐渐增强，加之以中国中高速发展的性质不改变，中国龙头企业突破现有的天花板成为世界顶级企业在安昀看来就是缓慢推进、高度确定的过程。

资管新规带来行业阵痛 长期提升银行估值

资管新规和流动性新规的落地，让市场哗然，很多从业者一开始惊呼力度太大。不过在安昀看来，这样的新规带来阵痛是必然，但长期来看一定是经历阵痛后未来成长的起点。他以银行业为例进行了解读，安昀认为目前中国银行股估值相比国际水平仍低很多，大部分中国银行股的市净率还在1徘徊，这反映在外资较长时间里对于中国银行股的态度：担心中国银行长期刚性兑付产生的坏账给银行带来负面影响，所以给出较低估值。

“现在国家强制要求改革，要求改变这一局面，不可避免地，相关行业将会经历阵痛。”安昀表示，随着新规的执行，表外的整治会持续推进，虽然银行的相应业务盈利受了冲击，但估值会在整治之后逐步提升。若经济增速平稳，整治推进顺利，银行估值或在未来一两年回到较为合理水平。何为合理？在安昀看来，大银行市净率从1倍回归至1.3倍，股份制银行从1倍回归至1.5倍，都是可能实现的。

选股后不是一劳永逸 以私募风控方式做公募

私募管理人的经历，让安昀对于产品的风控和回撤的敏感度高于大部分公募基金管理人。近两年的股市异常波动期让安昀体会到公募基金与私募基金较大的风控模式差异，有着清盘压力的私募基金对于回撤的控制显然要强于更注重相对排名的公募基金，而他更倾向于私募的管理方式。

安昀把私募的回撤控制机制带入了他管理的公募基金中，强调事前风控和事后风控，充分评估基金净值可能面临的风险。整个投研体系按照严格的风险收益比的标准去选个股已经可以在事前风控的步骤中过滤掉超过80%-90%的风险。而在事后风控中加入止损机制，可以对于头寸出现特定比例回撤时控制风险。安昀较强的风险意识与绝对收益和清盘压力共存的私募行业工作经历密不可分。

选股策略只是投资的一部分，而整个投资体系流程的构建在安昀看来是被很多人忽视的基金管理重要组成部分。他推荐了《通往财务自由之路》一书（范·撒普），该书仔细描述了投资系统的构建问题，书中分别详细的论述了投资系统的期望值、可靠度、风险收益比、入市策略、退出策略、头寸规模确定和风控等重要概念。

长信基金管理有限责任公司由长江证券股份有限公司、上海海欣（集团）股份有限公司、武汉钢铁股份有限公司共同发起设立，于2003年4月28日经中国证券监督管理委员会批准,并于2003年5月9日成立。注册资本金1.65亿元人民币，公司的经营范围包括发起设立基金、基金管理业务和中国证监会批准的其它业务。

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