【重点推荐】交运郑武/岳鑫：中国国航（601111）网络与客户质量备注《证券期货投资者适当性管理办法》

高质量网络的定价能力将逐年展现。自国君交运提出超级周期理论以来19个月，航空业盈利的持续性显著超出市场当初的预期。随着2017/2020年客票管制市场化改革节点的临近，高质量网络的定价能力将逐年加速释放。采用比以往更为谨慎的油价上涨假设，不考虑票价市场化改革，下调2017/18年国航EPS预测至0.63/0.68元（原预测0.67/0.82元）。按2017年22倍PE，上调目标价至13.86元。维持增持评级。

客户与网络质量，决定远期定价能力。根据国君航空阈值理论，客座率突破阈值后航空公司提价能力逐步显现。但并非所有航空公司在同等客座率水平，拥有相同的提价能力。国航通过更精细化的定价策略，上半年在行业内率先实现客公里收益同比转正。无论是根据实证案例还是微观经济学原理，在客座率推动票价上行的过程中，网络与客户质量最高的航空公司，越早到达提价阈值，并且市场化定价可以收获的消费者剩余越高。不仅表现先周期的特征，并且在未来数年拥有更大的票价提升空间。

市场化改革，提升高品质公司估值。从全球公用设施定价原理来看，越高端的出行方式，企业定价自主权越充分。中国航空业目前执行全球较为严格的管制政策，流量较大的国内航线中70%的航线仍然执行政府指导价。2015年12月中国民航局《推进民航运输价格和收费机制改革的实施意见》中，明确提出了“到2017年，民航竞争型环节运输价格和收费基本放开”。通过对历史政策的详细梳理，我们判断“票价，终将由供求决定，并震荡上行。但是，不宜低估长期贡献，不宜高估短期弹性”。市场化不仅改变航空公司的业绩，由于长期潜力的差异，也会逐步产生估值的分化。

风险提示：航油价格上涨风险；人民币汇率贬值风险；政策风险。

备注

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号发布的本图文消息仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者，请勿对本图文消息进行任何形式的转发。若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。