不良资产市场化处置（附案例）当前

当前，中国经济运行缓中趋稳、稳中向好，但仍面临结构性问题突出、风险隐患显现等压力。不良资产成为资本市场高度关注的“逆周期”投资热点之一，开启了市场化处置的新阶段。本文采用实务案例详细解析不同的不良资产处置方法。

传统业务模式：重视增值运作

1、收购处置类业务流程介绍

收购处置类不良资产经营是金融资产管理公司的传统业务，适用于政策性存量资产和金融机构不良资产包，其主要运作模式为尽职调查——打折收购——分类处置。经营方式主要根据资产的升值空间、流动性、潜在投资者等因素来确定。例如，对于升值空间不大、存在潜在投资者的资产包，一般会采用重新分拆打包的方式进行处置；对于升值空间较大、流动性较低的资产包，可能会进行财务重组、资产重组、完善公司治理等，采用增值运作的方式进行管理；对于流动性较好、存在潜在投资者的资产包，大多会采用重新分拆、打包出售的方式进行处理。

2、收购不动产项目的增值运作

在不良资产包中，往往包含一些升值空间较大、流动性较低的抵债资产，如烂尾楼、商业用地等，该类项目的重点在于理顺债务、债务重组、资产整合等一揽子综合金融服务。该类投资的期限往往为中长，依靠资产溢价获取超额收益。“烂尾”的综合性商业大厦S广场项目的不良债权收购重组便是一个具有典型性的案例。

【案例分析】S广场不良债权项目

S广场项目由J公司开发，为Z市当时在建的最高的地标性工程，始建于1992年，占地1.4万平方米，规划建设为综合性商业大厦，总规划建筑面积为13万平方米。由于在建设过程中遭遇地基流沙等多种复杂的地理情况导致工程建设期拖长，项目资金投入超出预算，导致多次停工，完工率约为80%。由于项目未能如期完工实现销售，J公司无法按时偿还贷款、支付工程款，4家债权人向法院提起诉讼，导致项目“烂尾”。

资产公司于2011年出资，收购了4家金融机构及4家非金融机构持有的J公司S广场项目的相关债权资产，并为J公司提供咨询策划、债务重组、资产整合、招商引资、融资顾问等一揽子综合金融服务。资产公司以协议方式收购相关债权，并对收购后的债权进行重组优化，债权期限44个月。同时，对后续建设投入资金、建设资金使用及投入资金、后期运营进行监管。通过综合运用各种手段，资产公司围绕债权整合和资产整合，提升资产价值的成功案例，形成了多方共赢的局面，S广场项目从一个烂尾楼项目转变为Z市的标志性建筑。

3、收购企业债权项目的增值运作

企业债权一般是不良资产包中占比最高的资产，对于存在短期经营困难、发展前景较好的企业，也可以通过债务重组实现资产增值，例如A公司债务重组案例。

【案例分析】A公司债务重组项目

A公司是一家主营伽玛刀医疗设备生产的中外合资企业，主要产品AW伽玛刀在国内医疗行业有一定知名度。该公司因早期经营决策失误，赴海外上市未果，损失严重停业。资产公司通过反复尽调，发现了增值运作的机会。资产公司收购A公司可疑类债券后，寻找财产线索，对关联公司提起诉讼使得该项目处置从被动转向主动的关键，通过公开市场的积极增值运作引入第三方，也使得项目的价值进一步明朗。考虑到AH医疗未来可能有较好的成长性，达成了“现金还款+期权”的重组方案，实现了现金回收的最大化和增值运作的机会，最终达到合作双赢的效果。

债转股与不良资产证券化备受关注

随着不良资产经营行业的发展，特别是2016年以来，业务模式的创新不断加快，除了传统的处置类不良资产之外，重组类不良资产、市场化债转股、不良资产证券化等也日益成为主要的业务模式。

1、收购重组类不良资产业务流程介绍

收购重组类不良资产的业务流程为：针对短期内流动性暂时出现问题的企业，凭借个性化定制重组手段，进行信用风险重新定价并将信用风险化解的关口前移，盘活有存续经营价值的不良债权资产。通过达成重组协议，主要采用更改债务条款、实施债务合并等方式，约定还款金额、方式、时间、抵押物以及还款时间，修复债务人企业信用，挖掘客户核心资产价格和运营价值，实现资产价值发展和价值提升。对于部分存在发展价值、暂时流动性有困难的企业，价值盘活之后还可以采用并购重组的形式并入上市公司。同时，重组过程中还可嵌入资产证券化、结构化等产品。

【案例分析】CR信用债违约案例

资产公司牵头上市公司CR的不良资产重组，当时公司信用债出现实质性违约，加之公司经营情况恶化，连续三年亏损，牵涉到近60亿的债务问题。假若破产清算，大部分的债权清偿率仅为3.95%，CR通过不良资产重组，盘活企业存量资产、行业整合提升产能、提高企业经营效率，实现了投资人、债务人、债权人、地方政府的多方共赢。

该案例是重组类不良资产业务的典型运用，充分挖掘了上市公司的壳资源价值。项目主要采用了“破产重整+资产重组”的交易结构。第一步是破产重整一次性解决债务问题。第二步是引入重组方和财务投资者帮助其恢复经营，保证2014年净资产为正、利润为正，满足2015年恢复上市的基本要求。第三步是达到业绩要求进而恢复上市。第四步是资产重组，控股方资产正式装入上市公司。至此，CR不良资产重组项目实施完成，上市公司壳资源价值得到维护，实现了多方共赢。

2、债转股业务流程介绍

债转股业务的流程：采用债转股、以股抵债、追加投资等方式获得企业债转股资产，随后通过改善债转股企业经营提升债转股资产价值，最终通过资产置换、并购、重组和上市方式等退出，实现债转股资产增值。债转股需要积极地资本化运作。对于在上市债转股企业中持有的股份，可以通过二级市场逐步进行减持；对于非上市公司中的股份，主要退出方式包括其他股东增持、债转股公司回购和股份转让。

【案例分析】WG市场化债转股

银行与WG集团共同设立发展基金（合伙制），规模120亿元，市场化债转股落地。发展基金共有两只，将分阶段设立，总规模 240 亿元，用途主要是帮助WG集团降低杠杆率，降低财务成本。首期WG转型发展基金（合伙制）由银行与WG集团共同设立。该基金的合伙人结构是，JY与WG下属基金公司做双GP，LP则是银行理财资金和WG集团自有资金。LP的出资比例为1： 5，WG出资20亿元，银行出资100亿元。GP的出资比例约为1：2，WG为100万元，银行出49万元。发展基金的资金来源为自有资金与社会资金相结合，社会资金为主。WG和银行出资比例为1：5，即WG集团出资20亿，银行募集社会化资金100亿，通过分阶段设立两只总规模240亿元的转型发展基金。基金LP预期收益率5%，强调不刚性兑付。

股权退出机制预期以二级市场为主，附带回购条款。WG集团的债转股主要是通过股权基金化实现的，因此退出方式主要是投资的子公司未来上市或者装入主板的上市公司中，通过二级市场退出或者通过新三板、区域股权交易上市等方式退出。此外，银行与WG签订远期回购协议，双方约定，如果未来管理层业绩不达到预期，国企集团将对股权进行回购，银行方面由此退出。

3、不良资产证券化业务

中国不良资产证券化试点最早开始于2006年，四大资产管理公司和建设银行首先发行了不良资产证券化产品。鉴于商业银行持续上升的不良贷款压力，以及传统不良处置方式在处置效率和规模上的滞后，人行在新一轮资产证券化发展较为成熟的时期，时隔八年后再次重启不良资产证券化试点。2016年初，人民银行批准工、农、中、建、交、招商6家银行开展首批试点，并且交易商协会于2016年4月发布《不良贷款资产支持证券信息披露指引（试行）》，对不良资产证券化产品发行期的信息披露、存续期定期和重大事项披露以及信息披露的评价反馈机制进行了规范。

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