融资需求回升社融信贷超预期，地产融资转向非标——点评9月金融融资需求回升社融信贷超预期

文：方正宏观任泽平，联系人：甘源

事件：9月新增人民币贷款12700亿元，预期11555.6亿元，前值10900亿元；社会融资规模 18200亿，预期 15727亿，前值 14800亿；M2同比9.2%，预期8.9%，前值8.9%；M1同比14%，预期13.5%，前值14%；M0同比7.2%，预期6.6%，前值6.5%。

点评：

1、核心观点：社融大幅超预期和前值，主因是企业中长期贷款和房企表内融资渠道受限后转向非标。9月社融环比增加3581亿元，其中非标环比增加2664亿元，信托贷款+委托贷款环比增加2124亿元。信贷小幅超预期和前值，居民贷款是主力，实体经济融资需求旺盛企业中长期贷款回升至5029亿元，政府严管消费贷尚未体现在数据上。信贷社融持续超预期，叠加外汇占款企稳，M2同比增速8个月以来首次反弹。9月整体流动性“中性平稳”、结构性差异有所缓解，央行 “削峰填谷”意图明显。

我们维持经济新周期的底部和起点、战略看多股市结构性牛市周期消费轮动、商品有短期调整压力但从基本面和政策意图看幅度不会太大而且品种分化、债市短期交易时间窗口空间有限的判断。

2、社融大幅超预期和前值, 主要受非标拉动，其中委托贷款和新增贷款带来主要贡献。9月新增社融延续7、8月来上行态势，高于过去两年同期水平。9月新增社融18200万亿，环比增加3500亿元，同比增加1200亿元。

非标是社融超预期的主因。非标环比增加2664亿元。房地产企业寻求表内贷款难度加大，寻找其他途径，委托贷款和信托贷款成其主要途径。信托贷款+委托贷款环比增加2124亿元。短期房地产企业融资需求较旺，导致信托产品量价齐升利率倒挂，8月1年期的贷款类信托产品预期年化收益率7.1%超过1-2年的6.86%。

分项看，除股票融资外，其余项环比均有所上升。新增人民币贷款高位企稳，仍是社融主力，环比增加420亿元；企业债券融资环比增加605亿元；股票融资环比下降133亿元。

3、新增贷款主力仍是房贷，实体经济融资需求旺盛企业中长期贷款回升。9月新增贷款为12700亿元，同比多增566亿。贷款余额同比增速为13.1%，比前值下降1.3个百分点，主要是基数效应。

居民房贷需求旺盛，虽然房地产销售下滑、政府严查消费贷，但居民贷款环比仍增加。9月居民贷款增加7349亿元，环比增加714亿元，同比增加979亿元。政府对消费贷的严管效果暂时体现并不明显，短期贷款环比增加372亿元。9月住房销售、房价同比增速下滑，由于贷款发放滞后性，中长期贷款环比增加316亿元。考虑到信贷额度的限制、多地限购限贷升级、消费贷严监管，未来这一科目存在下行压力。

实体经济融资需求旺盛，企业中长期贷款大幅回升。9月企业贷款增加4635亿元，其中中长期贷款增加5029亿元，环比增加1309亿元，显著回升；短期贷款减少521亿元；票据融资增加44亿元。

4、M2同比增速8个月来首次反弹，整体仍维持季节性趋势，主要由非银存款降幅收窄拉动。M2同比反弹的主要推力在于信贷社融的持续超预期，叠加外汇占款的企稳。9月金融机构新增人民币存款4332亿元，同比增加4338亿元。其中，新增居民存款增加10325亿元，同比增加815亿元；新增非金融公司存款3428亿元，同比减少734亿元；新增财政存款减少3972亿元，同比下降46亿元；非银行业金融机构存款降低8675亿元，同比增加2052亿元，推高M2增速0.2个百分点。

虽然本月M2反弹，但仍处于低位，未来M2仍是低位同比增速状态。

5、9月资金面维持紧平衡，流动性“中性平稳”、结构性差异有所缓解，央行 “削峰填谷”意图明显。

非银体系流动性压力仍较大，但流动性的结构化差异相比于上月有所缓解：DR007和R007整体缓慢上行、月末非银体系跨季资金价格显著下行， 9月实现资金净回笼150亿元。月初，央行重启28天逆回购操作，并进行了MLF小幅超量续作（9月7日开展2980亿元1年期MLF操作，当月共2830亿元MLF到期），释放了维稳跨季信号；月中，为对冲缴税、准备金上缴等因素对资金面的影响，央行连续4天进行逆回购净投放操作，缓解资金面压力，维持流动性和利率稳定；月末，考虑到财政支出、地方国库现金管理商业银行定期存款操作、金融机构法定准备金退缴等因素将投放流动性，央行适当减少逆回购投放量，实现了资金净回笼，维持流动性处于适中水平。

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