上市首日涨停，横店影视“农村包围城市”战略押宝三四线城市横店影视上市首日涨停

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作者 | 左嘉玉

10月12日，横店影视正式登陆上海证券交易所，公开发行5300万股，发行价为15.45元/股，公开发行股份数量占本次发行后公司总股本的11.70%。早盘，横店影视开盘涨停，每股报22.25元，市值达到100.8亿元。

公开资料显示，截至2017年6月30日，横店影视旗下共拥有310家已开业影院，其中资产联结型影院245家，加盟影院65家。

横店影视计划在2016年至2019年内，在全国200多个城市新建影院220家。项目建成后，将新增影院面积60.5万平方米，座位数19.07万个，银幕数1331块。项目预计总投资23.63亿元。

不过截至目前，有10处“影院建设项目”房屋租赁协议因市场竞争或商业环境变化等原因已经终止。

据公告篇披露未经审计财务数据，横店影视2017年前三季度的营业收入约 19.37亿元，同比增长 8.01%;扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为 2.80亿元，而上一年度同期约为 2.92亿元，同比下降 4.33%。

作为一家民营院线及影院投资公司，横店影视主营业务为院线发行、电影放映及相关衍生业务。招股书显示，公司2014年、2015年、2016年营收分别为11.81亿元、21.13亿元、22.81亿元、12.42亿元，对应净利润分别为1.19亿元、3.45亿元、3.56亿元、2.01亿元。

今年上半年票房总收入 11.14 亿元，在全国影院投资公司中排名第8位，其中资产联结型影院票房收入9.88亿元，在全国影院投资公司中排名第3位。

(横店影视近三年财务数据)

作为“横店系”第五家上市公司，横店影视IPO之路备受业界瞩目。鉴于之前的时代院线IPO被否，稻草熊、唐德影视、龙薇传媒、新丽传媒等多家影视公司借壳、重组计划接连失败，进入资本市场对于影视行业似乎前路障碍较多且漫长，而此次横店影视的成功突围让奔赴IPO之路的其他文化影视产业看到了新的希望，也无疑为影视文化产业注入了一针“兴奋剂”。

电影院线ipo之路辛苦，为什么成功的是横店影视？

据雪球报道，针对轻资产类公司，如影视、游戏等TMT行业收购、剥离、IPO和新三板等企业价值评估问题，证监会专门发布了《会计监管风险提示第7号——轻资产类公司收益法评估》，从评估资料完整性及可靠性、评估方法的适用性、评估假设合理性、现金流测算、重要事项披露等五个方面进行明确。其中，证监会明确强调，轻资产类收益法评估是指采用收益法对上市公司收购或处置有形资产占比相对较小的公司企业价值进行评估，该类公司评估通常表现出评估增值率较大、预期收益增长较快等特点，如影视、游戏等TMT产业。

Wind统计数据显示，2017年1~7月共审核329家企业首发申请，审核通过率为81.46%，否决率为13.07%。证监会发行监管部披露，截至2017年8月18日，2017年度IPO申请终止审查企业共67家。业内人士称，在证监会发行监管部披露的IPO正常审核状态的企业列表中，有新丽传媒、华视娱乐、和力辰光、金逸影视等影视公司。

截至2017年8月22日，有三家影视类公司IPO过会，时代院线IPO被否，中广天择传媒、横店影视IPO核审通过。中广天择传媒主营业务是电视、互联网和移动互联网等视频内容的制作、发行和营销等，因此，横店影视算得上是今年以来第一家IPO过会的电影公司。

和金逸影视、时代院线痛苦漫长的IPO历程相比，一次过审的横店影视实在是幸运的多。国内老牌院线金逸影视早在2014年就曾提交上市招股书，和万达抢夺上市第一股。但万达随后顺利通过审核，金逸影视则因为“武汉国资委96万看电影”事件被取消审核。今年金逸影视再次提交了上市招股书，目前还在排队。

时代院线的IPO过程则更为痛苦。2016年中国电影票房增长不到4%，扣除服务费后甚至是负增长。几乎大部分院线都受到了市场环境不景气的影响，2016年时代院线的电影放映收入和发行收入同比下降，扣除非经常性损益后净利润大幅下降。时代院线IPO申请被当场通知被否。

而相比之下横店影视IPO顺利通过背后依靠着“横店系”的庞大集团。横店影视的第一大股东是横店集团控股有限公司，持股91%，而横店影视横店集团控股有限公司在影视产业上下游产业链中已经根基深厚，横店影视城被誉为“中国的好莱坞”，这里共产出影视剧超过5000多部，并且滋养了影视、旅游、饮食等多个产业，这都是其他院线没有的优势。

招股书显示，横店影视的主营业务主要有电影放映、卖品、广告和发行四大类。其中，电影放映业务占比最高，最近三年都在80%以上；增长最快的是广告业务，2015年和2016年分别增长了20.63%和88.04%。

值得注意的是，电影放映业务最近三年的毛利率一直在下降，从2015年的16.92%下降到了今年的不足10%；毛利占比从2015年的50.79%下降到了今年的不足30%。与此同时，卖品业务和广告业务的毛利占比呈现强势上升态势，特别是今年上半年，卖品的毛利占比已经超过了放映业务。这也折射出目前电影产业链终端的生存状况，随着银幕数不断增长，人口增长带来的红利被稀释，单银幕产出下降，在维持稳定的票房收入时，影院经营在卖品、广告仍有较大的增长空间。

三四线城市将成为院线新战场

目前一、二城市仍是主要的电影票仓。据资料显示，2016年一线城市票房总数达98亿，占全国票房总数的21.7%。观影人次达2.4亿，占全国观影人次的17.4%；二线城市票房总数达185亿，占全国票房总数的40.6%。观影人次达5.7亿，占全国观影人次的41.7%由此可见一、二城市的票房占比达到了62.3%。

据媒体分析，万达院线依靠商业地产制造消费中心，很大程度上避免了选址等不确定因素带来的业绩波动。和万达这样的一线院线相比，横店影视进入院线市场较晚，因此在一、二线城市上存在占位上的劣势。受此影响，横店影视的10%毛利率在同行业中处在一个较低水平。

因此，值得注意的是，横店影视此次将利用这次上市募集资金24.86亿元，新建设220家影院，重点布局三、四线城市的2800个县级市。有业内人士认为：此次横店影视将市场对准三四线城市的主要原因，一个是随着未来这些地区居民生活水平的快速提高，三、四线城市的票房收入可能成为国内票房市场的主要增长点。

二是相比起一、二线城市院线日益增加的建设费用、运营成本，三、四线城市院线成本更加低廉，留存更多建设空间。此次横店影视重点布局，属于另辟蹊径，意在打破一、二线城市被老牌院线笼罩并统治的旧格局，实现产业战场全突围，寻找新的发展机遇。

北京大学文化产业研究院副院长陈少峰指出，不仅是同质化竞争激烈，预计五年之后电影票房增长将会出现停滞，到时候所有的电影院线都将会受到冲击，横店影视也不例外，因此横店影视最大的出路不是大举扩张，而是应把院线往多元化的业务方向转型。

2015中国电影市场的爆发时期已过，16年逐渐放缓。2016年国内票房只增长了3.7%，表明国内市场收入开始走向下滑，靠人口增加的红利已经不多，即使是在三四线城市，横店影视也面临着巨大考验。

电影放映业务毛利率不敌卖品

此前，据业内人士透露，在横店影视招股说明书过会时，证监会主板发审委主要询问了三大方面的问题：

1）对主要客户的销售、结算政策及相关政策执行情况；电影票价的定价模式、价格区间、各种折扣、优惠、会员和积分政策情况，定价和实际收入间的差异和原因，资产联结和加盟类影院的定价政策差异及定价权的归属方。

2）卖品业务的内控程序等，卖品业务收入与电影放映业务规模是否匹配。

3）广告业务方面，发行人与广告业务的最终客户是否存在关联关系等。

第一个问题基本属于对一般情况的介绍，院线对资产联结类影院控制力较强，除了票房分账还有投资收益分成，而对加盟类影院的控制力较弱。第二个问题，卖品业务与电影放映业务规模是否匹配，实际问的是主业与副业比例关系问题，时代院线此前也被问及广告投放与电影放映业务规模是否匹配。横店影视卖品收入增加，背后与到横店旅游人群可能增加有关，或者开发相关衍生品获取的收入。

据行业人士分析，总的来看，发审委对横店影视询问的问题比较温和，尖锐程度不及时代院线过会那次。实际上媒体此前已披露，横店影视2016年提交的招股说明书中营业收入等数据与今年提交的版本有差异。而且横店影视主业毛利率为行业倒数，招股说明书显示，横店影视2014-2016年电影放映业务毛利率分别为7.27%、16.92%、10%，同期行业平均水平分别为20%、22%、16%。

与此相对的是，横店影视的卖品、广告业务的毛利率比较稳定，毛利占比逐年增长。2016年、2017年1~6月，卖品业务的毛利率分别为73.81%、73.96%。其中，电影标配爆米花的毛利率竟高达79.24%。

爆米花等卖品毛利率如此高，但横店影视的卖品业务营收占比仅有8.12%，而在2016年、2017年1~6月非票收入占比分别为15.96%、17.32%。相比之下，万达电影2016年非票收入38亿元，占营收的比重已达34%。业内人士认为：按照成熟电影市场的发展轨迹，横店影视在非票收入上仍有提升空间。

去年以来，电影质量本身下降，叠加观众审美疲劳，电影行业长期低迷，投资者也更为谨慎。直到今年夏天《战狼2》大获成功显著刺激了消费市场和资本市场，这或许也成为横店影视顺利通关的助推力量。

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