文 | 周明

东吴基金 总经理助理

按语：在认识到影子银行的巨大风险之后，监管部门积极推动去杠杆，消除资金空转，在这一过程中，风险得到了控制，刚兑逐渐打破，但这一过程中，民营企业的融资难问题再度浮现，信用结构出现了失衡。回顾银行的表外和同业业务，在认识到其风险的同时，也需要认识到在过去这类业务也存在一定的正面作用，在处理风险的过程中，需要对信用结构进行维护，避免信用失衡对经济的冲击，实现金融和经济的良性循环。

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“影子银行”兴衰

表外业务，顾名思义，是指商业银行从事的，按会计准则不列入资产负债表内，不形成现实的资产负债，但影响银行当期损益的业务，最常见的莫过于理财；同业业务则是指以金融同业客户为服务与合作对象，以同业资金融通为核心的各项业务。商业银行受到中央银行和银保监会监管，在监管的夹缝中，探索出来各类规避监管的业务模式，往往离不开这两类业务，因此，这两类业务也常常被称为“影子银行”。例如，银行吸收个人存款增加，对企业放贷，这一表内过程对于各类指标如贷存比，贷款额度，资本充足率等等均有压力，放在表外或者同业业务中以非标形式投放，则可规避这类指标限制。

图一 银行表外和同业占比

从图中来看，银行的普通存款占比不断下降，伴随着理财余额比例和对其他金融机构的债权的上升，对其他银行的债权（银行同业债权）在银行资产负债表的占比在2013年达到顶峰，其后由于监管呈下降趋势，而理财余额和对其他金融机构债权也因为近期的各类监管的出台而出现下降的势头。从社会融资规模的角度，也能看到，信托贷款与委托贷款近几月来呈萎缩趋势。

图二 社融中委托贷款和信托贷款

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信用事件频发

自去年四季度以来，信用事件频繁发生，以债券市场作为代表，18年上半年已有二十余只债券发生违约事件（详见附表）。在出现违约的债券中，一小部分是过去已经违约的主体发行的债券，但新增了更多上市主体及其股东发行的公开债券，导致市场对中低等级的债券出现恐惧心理，甚至影响到了权益市场的信心。

图三 债券市场违约统计

违约事件对一级和二级市场均造成了较大冲击。一方面，AA及AA以下信用债净发行量急剧萎缩，从17年4季度以来，AA及以下债券的发行金额远小于还本付息金额，如此长时间的一级市场冻结，还是近年来的首次。而从信用债整体来看，占债券一级市场发行比例也在不断下降。

图四 AA及以下债券一级市场净融资额

图五 信用债发行占所有债券发行比例（%）

二级市场上，低等级利差也急速上升，而且由于短期交易量萎缩，估值收益率还未能调整到位，有进一步走阔的趋势。

图六 银行间信用债利差

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信用收缩与影子银行收缩的关系

同业和表外业务，占在信用的角度来看，既有负面作用，也存在一定正面作用。负面作用此前各类研究有过充分的讨论，最主要的就是逃避监管，加剧信贷周期波动，甚至有影响金融稳定，引发系统性风险的可能。与此同时，我们也需要看到，这类业务对于信贷资源的配置，曾经起到了一定的积极作用，以同业业务为例：

我们不妨考虑一个简化的模型，假定有三家银行A，B，C，其中银行A有资金150，银行B资金100，银行C资金50，另外有三家企业X，Y，Z，评级分别为AAA，AA+和AA，资金需求均为100。银行A只对AAA企业有授信，银行B对AA+以上企业授信，银行C对AA以上企业均有授信。

若不存在同业业务，业务模式如下：

银行A由于资金过剩导致资金价格最低，银行C资金价格最高，企业X资金富裕，而企业Z资金需求无法得到满足。

在存在同业业务的情况下，银行A通过同业业务或者表外将过剩资金转手给银行C，银行C再对企业Z放款，满足企业Z的资金需求。

在打破刚兑，严格监管的同时，也需要密切关注同业和表外业务受限之后，对信贷资源配置带来的结构性冲击，通过多种方式手段，开正门，堵偏门，减少影响，平衡结构。

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应对结构性失衡

目前，在金融监管继续稳步推进的过程中，同业业务和表外业务持续萎缩，去杠杆的目标也取得了阶段性成果，在打破刚兑的同时，也进一步教育了了企业，金融机构和投资人，有利于信用文化的形成。与此同时，我们也需要认识到，在这一过程中，尽管央行把控住了货币总闸门，总量上平衡的同时，融资可能出现结构性失衡，导致局部问题和风险。在此次信用失衡中，受到了最大的冲击的是信用等级较低的中小企业尤其是民营企业，他们也是中国经济中最有活力和不可或缺的部分，如何应对此类结构性失衡，激发经济活力，是摆在监管和决策层面前的急需解决的问题。

有经济学家提出维持宽松的货币环境以应对，笔者对此不敢苟同：以总量方法去解决结构性的失衡，非但不能解决问题，甚至可能造成更加严重的不平衡。结构性的失衡，需要以结构性的调整解决。我们可以发挥资本市场作用，合理利用现有各类资本工具，以此类阳光下的表外和同业工具替代影子银行，支持中小企业发展，如对中小企业的股权投资方面，发展和鼓励股权（PE/VC）投资，鼓励投贷联动，降低中小企业杠杆率的同时，也有助于中小企业的债务融资；对中小企业的债券方面，大力发展中小企业贷款资产支持证券（SME-ABS），提高资产支持证券的流动性，减少对此类债券的投资限制，甚至可以考虑对此类债券的自持部分的资本扣减做一定调整等等。此类措施，有赖于监管协调，齐头并进，引导金融机构风险偏好调整，解决结构性失衡问题。（完）

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