中公教育185亿借壳，亚夏汽车能炒几个板？文/吴吞进口车要降关税了。对进口豪车

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文/吴吞

进口车要降关税了。对进口豪车的汽车经销售而言，这个消息无疑是利好。

然而，卖保时捷的亚夏汽车却打算卖壳了。

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公司拟作价185亿收购中公教育，收购完成后，公司实控人变为李永新和鲁忠芳，将彻底变身为一家教育类公司。

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亚夏汽车今日复盘，毫无悬念的一字涨停，成交380万元。

中公教育主营公务员招录培训、事业单位招录培训和教师资格及招录培训。

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近些年公司发展迅猛，2017年营收规模达到40亿，甩开了老对手华图教育。

这次借的亚夏汽车的壳，很干净，重组通过的概率比较大；但公司承诺的三年39亿净利润，想要完成并不容易。

参考A股和美股教育股估值，给予公司40倍的PE比较合理，对应目标价6.8，较复牌前溢价68%，对应的涨停板是5个。

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三步借壳

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这个交易有三部分组成：首先亚夏汽车会把它的汽车4S店资产置出，并和中公教育等值部分做置换。

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这部分资产虽然前景一般，但其实也没有到卖壳的程度，去年净利润还有7000多万，停牌前券商还在使劲推亚夏汽车的汽车后服务业务。此番汽车4S店业务是作价13.5亿估值置出的，置出PE20倍，也算合理。

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亚夏此次卖壳，多少出乎市场意料。不过越是出乎意料的壳，往往越干净，后期重组通过的概率也越大。

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第二步就是发行股票购买资产了。

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中公估值185亿，按17年净利润5.2亿算，估值35倍，不便宜；按18年承诺净利润9.3亿算，估值20倍，还可以。

上市公司向中公股东按3.68元/股发行46.6亿股，购买置入和置出的差额资产171.5亿。

第三步，股权转让。

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大股东亚夏实业向中公合伙和李永新分别转让8000万和7270万股股份，分别获得13.5亿支出资产和10亿现金，等于转让价分别为16.8元和13.75元，并不便宜。亚夏实业这是打算一下子全身而退。

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中公教育：高速成长的职教龙头

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中公教育，大家应该多少有些耳闻，特别是曾经考过公务员的投资者。因为它的主营业务，就是公务员招录培训、事业单位招录培训以及教师资格及招录培训。

中公近三年的财务表现非常亮眼。2017年，中公实现营收40.3亿，同比增长56%，实现扣非净利润5.25亿，同比增长60%。

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图：中公教育2015-2017营收数据

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图：中公教育2015-2017净利润及2018-2020承诺净利润

业绩大增，主要是近些年公司培训的学员数量大幅增长。15-17年公司累计培训学员288万人次，复合增速高达62%（包含线上低毛利学员大幅增长）。

这其中，事业单位培训和教师培训的收入增长更快。公务员培训的收入占比已经从2015年64.75%下降至2017年51.28%

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。事业单位培训和教师培训收入合计占比则从2015年21.6%上升至2017年30.8%。

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图：各业务板块历年收入情况

近年来我国加大对公务员的招录力度，国家公务员招录人数总体呈现上涨态势，从2008年招录1.38万人上涨至18年2.85万人，年均复合增长率7.5%。

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再来看考试和录用的比例。2018年国考计划招录2.85万人，共有165.97万人通过用人单位的资格审查，129.22万人缴费确认参加笔试，113.4万人实际参加考试，参考率约为88%，参加考试人数与录用计划数比例约为40：1。

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图：近五年国家公务员考试人数

公务员考试热近些年有所降温，但从数据看，2016年，公务员考试/录用比创下近年新低后，随后两年却又现回升。

事业单位的考试/招生比近两年也呈现回升态势，这两个数据都支持中公教育这两年业绩的大幅增长。

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不过，从大趋势看，我国公务员报考人数增长整体趋缓，这更多是一个存量市场。所以公司想完成高额的业绩承诺，并不是一件容易的事。

反观教师培训，这一块市场未来的空间明显更大。新东方和好未来的高速发展，对教师的需求量也大幅增长。

所以这一块业务，未来的占比会进一步提升，也是中公教育未来增长的一个重点。

几个涨停板？

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我们先来看看A股当下教育股的估值，我此前在《海外教育股大涨，A股教育买什么？》一文中也提过，A股的教育股，普遍都是通过重组变身的，而重组都是有业绩对赌的，上市公司大多也完成了对赌承诺，所以行业的估值并不太高。

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图：A股教育股估值情况（天风证券）

这是天风证券统计的教育行业估值，2017年42倍，按2018年、2019年的承诺业绩看，只有28倍、21倍。

前文说过，按2018年的承诺净利润算，中公教育的估值已经达到了20倍，如果按行业平均的估值给他算，28倍PE，上涨空间不到40%。

由于A股教育股业务不纯粹，再来对比下海外更纯粹的教育股。美国中概股教育行业当下的估值为60倍，比A股高不少。但是海外教育股以K12和在线教育为主，行业前景比中公教育好很多，所以给予中公60倍的估值显然也不尽合理。

再考虑到公司仍有重组失败和业绩承诺完不成的风险，给予公司40倍PE已经是极限了。按40倍PE算，公司重组后的市值为372亿，对应增发后54.8亿的总股本，股价为6.78元。

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这个价格较停牌前的价格溢价68%，对应涨停板为5个，第6个开板。

当然，这种算法是只是从估值角度来讲的。由于亚夏汽车当前36亿的小市值，股价大概率会翻倍，甚至突破9.86元的历史新高。

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我做估值和市值预测，只是想告诉投资者，中公教育的合理价格在哪里。如果它连续上涨，大幅超越了合理价格，从投机的角度看，没有问题。但从投资角度讲，已经没有意义了，大概率上去的还会下来。

中公教育借壳亚夏汽车这个例子，有点像分众传媒借壳借壳七喜控股。注入前中公教育和分众传媒的发展都很好，但他们仍给出了惊人的看似完不成的承诺。

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可喜的是，分众这两年比较给力，都超额完成了业绩承诺。而中公呢，想要完成业绩承诺，没有那么容易。