【国泰君安国际】地产报告：世茂房地产(00813.HK)：激进拿地后的 "

摘要

世茂房地产(00813.HK)截至2017年12月31日止年度，营业额上升18.8%至人民币704.26亿元；酒店、租金和物业管理及其他收入上升17.5%至人民币36.30亿元；毛利率由2016年的27.6%上升至2017年的30.4%；毛利额大幅上升31.1%至人民币214.30亿元；股东应占利润大幅上升51.6%至约人民币78.40亿元；拟派末期股息每股40港仙。2017年签约额为人民币1007.70亿元，同比增长47.9%，签约面积为606.2万平方米，同比增长23.3%。签约均价由2016年的每平方米人民币13850元上升至2017年的每平方米人民币16623元，同比增长20%。

土储支撑未来高增长。

截至2017年底，世茂房地产权益前土地储备约4790万平方米，总可售资源超过8000亿。2018年世茂的全年总可售面积达1373万平方米，总可售货值将超过2335亿。管理层预计2020年，世茂房地产的销售规模将达到4500亿，未来三年复合增长率达65%。

. 利润率有望进一步提升。

2017年世茂房地产毛利达214.3亿元，毛利率上升2.8个百分点至30.4%。由于销售均价提升速度较快(17年同比增长20%)，二三线城市仍有房价上升的空间，售价的提升减少土地成本增加带来的的不利影响，为未来结算利润率的提高打下基础，预计18-19年毛利率仍会稳步提升。

公司计划未来3-5年商业、酒店分拆上市。

2017年世茂在酒店、租金和物业等其他收入为36.3亿，同比2016年上升17.5%，占世茂总体收入约5%。目前，世茂运营的酒店EBITDA达5.58亿元，同比增长25.4%。此外，管理层透露，公司也正在规划3-5年内两个平台可以单独上市，以求更好的体现酒店、商业物业的价值。

财务状况稳健。

2017年世茂净负债率为58.9%(永续债当做负债，净负债率为63.4%)，维持在一个健康的水平，平均借贷成本为5.3%。由于去年600多亿土地款，管理层预计有一部分会在今年陆续支付，2018年负债率方面会有一定提升。

管理方面，集团将现金、IRR和现金流作为区域公司重点考量的三个指标，还规定只有现金流为正时才可以进行拿地投资，而资金充裕的地区公司可以参加其他公司拿地。通过基础利润、超额利润和管理利润的分成，更能有效激励，提高效率，提高项目周转速度。目前，彭博市场预计2018/2019年市盈率为6.6倍/5.41倍，每股NAV区间为26.28港元-39.71港元，NAV折让区间为20%-30%，市场平均目标价为26.35港元，仍有22%的潜在上升空间。

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