川财证券:海螺水泥增持评级严控新增产能叠加现有行业协同

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严控新增产能叠加现有行业协同，2018 年水泥行业高利润仍将持续。

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2017 年，水泥行业共实现盈利 877 亿元，同比增长 94.4%，创历史第二高位。2017 年水泥需求端并无增量，行业利润改善主要源自供应端结构性改善。2018 年，水泥产能几乎无增量，龙头企业主导的错峰协同延续，周期品中水泥行业利润可持续性最强。我们预估全国水泥 2018 年均价为 330 元/吨，同比增长6.8%，行业总利润同比增长 4.8%-5.8%。

马太效应显现，龙头个股从利润扩张到估值重构。

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相对于周边钢铁、煤炭等周期类行业，水泥行业集中度最高。截止 2016 年年底数据，水泥行业 CR10 为 58%，钢铁、煤炭(2016 年供给侧改革后)仅有 33%和 45%。水泥行业无新增产能、高 CR10、工艺属性可调节特征下，龙头企业定价权和市占率将持续提升。马太效应下，龙头企业强者恒强。即使水泥行业利润无法持续扩张，龙头个股也能够受益于市占率提高实现估值重构。对比海外福耀玻璃等行业龙头，PE 合理估值在 13 倍左右。

低库存背景下，春季现货拉涨高度或超预期。

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3-4 月份的旺季涨价或成为最佳催化剂。库存数据显示，截止 2 月底，全国熟料库存仍然处于 55%的历史性低位。水泥现货价格 3-4 月份将呈现量价齐升的格局。尽管水泥现货价格 12 月以来从历史高位持续回落，但绝对价格仍处于同期高点。春季起点为全年定调，建议积极配置周期类春季行情。以全国水泥历史波动上限作为标杆，2018 年水泥现货春季涨幅或超 25 元/吨。

首次覆盖予以“增持”评级

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盈利预测:预计公司 2017-2019 年公司营业收入分别为 750、797 和 805 亿元，归属于母公司净利润分别为 162、202 和 210 亿元，对应 EPS 分别为 3.06、3.81 和 3.97 元，对应 PE 分别为 10.54、8.47 和 8.13 倍。考虑海外周期龙头 PE (TTM)为 13 倍，公司当前 PE11 倍，公司合理 PE(TTM)在 13-14 倍左右，故给予“增持”评级。

风险提示:

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需求下滑，煤炭价格大幅提涨，行业协同机制破裂。