国海证券:神马股份买入评级摘要除己二腈受制于人外

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摘要除己二腈受制于人外，尼龙 66 产业链基本完整。公司与控股股东中国平煤神马集团以及下属子公司及联营企业已经拥上游原料精苯、己二酸、己二胺和尼龙 66 盐及下游尼龙 66 切片、帘子布、工业丝系列产品，通过母公司及与英威达签订长期合同保障己二腈原料供给。

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除己二腈受制于人外，尼龙 66 产业链基本完整。公司与控股股东中国平煤神马集团以及下属子公司及联营企业已经拥上游原料精苯、己二酸、己二胺和尼龙 66 盐及下游尼龙 66 切片、帘子布、工业丝系列产品，通过母公司及与英威达签订长期合同保障己二腈原料供给。公司及参股公司产能情况: 公司拥有尼龙 66 切片产能 15 万吨/年、工业丝产能约 11 万吨/年、帘子布产能约 5 万吨/年; 参股公司尼龙化工(49%股权)拥有己二胺 14 万吨/年、己二酸 25 万吨/年、尼龙66 盐 30 万吨/年。在尼龙 66 市场方面，全球尼龙 66 产能达到 270万吨/年左右，国内 2017 年尼龙 66 进口量超过 27 万吨。公司尼龙66 切片以国内市场为主，具有一定的价格转嫁能力。而工业丝和帘子布主要以国内外大型轮胎企业为主，价格转嫁能力相对较弱。

己二腈产能遭遇不可抗力，供需紧张，产业链相关产品己二腈、己二胺、尼龙 66 等不同程度提价。 2 月 15 日，索尔维法国 Chalampé的己二腈工厂发生罢工，导致该全球最大的己二腈生产受限。该装置产能 52 万吨/年，约占全球总产能的三分之一。 2018 年 1 月，巴斯夫也宣布其己二胺遭遇不可抗力。 2017 年 8 月底，英威达在美国维多利亚洲的工厂(包括己二腈、己二酸、 KA 油和己二胺)宣布不可抗力后，己二胺供应趋紧现象持续发酵。根据化工在线数据， 2018年 1 月 2 日己二胺价格 27700 元/吨，最新价格 46000 元/吨，涨幅66.06%;尼龙 66 切片(长丝级) 2018 年 1 月 2 日价格 26000 元/吨，最新价格 32500 元/吨，涨幅 25.00%。全球范围的己二腈供应主要集中在英威达和索尔维，英威达对于主要战略客户采用协议供应，价格是保密的，公司是英威达的大客户，因此己二腈的供应也是采用协议确定供应量，但价格需要定期谈判确定。

己二酸、己二胺和尼龙 66 切片价格上行，价差扩大，预计参股公司尼龙化工业绩增长。 2017 年 6 月以来，尼龙 66 切片(长丝级) 价格不断上涨，与近一年的最低价格相比已上涨 67.53%，同时，尼龙66 与原料己二酸、己二胺之间的价差不断增大， 2017 年全年平均价差为 6675 元/吨，而 2018 年至今平均价差为 7137 元/吨。己二酸与原料纯苯、硝酸的价差也不断增大， 2017 年全年平均价差为 3937元/吨，而 2018 年 1 月平均价差超 6115 元/吨，预计尼龙化工业绩弹性较大。

2017 年 8 月上市公司与尼龙化工重组失败，但我们预计未来在时机成熟后会推动重组事宜。曾由于尼龙化工公司锅炉排放超标、防火间距不足等事项，造成上市公司与尼龙化工重大资产重组事项终止。经过整改后， 2017 年 7 月尼龙化工通过市环保局排放整改验收，同年 9 月已获得新的安全生产许可证。因此，我们认为尼龙化工资产注入上市公司仍可期，而公司目前持有尼龙化工 49%的股权，未来重组事宜完成后公司将充分受益尼龙化工业绩增长带来的收益。

盈利预测和投资评级: 考虑到国外尼龙产业受到的不可抗力因素，整个产业链供需紧张或将持续，公司尼龙 66 切片等产品价格大幅上涨，利润有望增长，我们预计公司 2017~2019 年归母净利润分别为1.04/4.41/5.39 亿元，每股收益分别为 0.24/1.00/1.22 元，维持买入评级。

风险提示: 原料及产品价格大幅波动风险、生产事故风险、资产注入不达预期风险。