抄底系列之：中国食品（506.HK）——之前的投资逻辑，变没变？上周从黑色星期一

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正文开始：

上周从黑色星期一，到黑色一星期，全球市场开启暴跌模式。在市场恐慌之下，多数人慌不择路地逃跑，视下跌为风险。然而，与投资者感受相反的是，其实下跌是风险的释放，上涨是风险的积累。当股价一步步走低时，风险在逐步释放，一些公司已经开始露出估值上的优势。

投资如果看天看周，是在与神经病一般的市场做交易（你的教科书可能告诉你市场是有效的，然而，真实情况是，短期市场就是个神经病）。投资，是一个思考终点的问题，投一家公司，不是思考股价会到哪，而是思考公司会到哪。

2017年，我多次推荐了中国食品（506.HK），现在我的逻辑仍然没变，并且我认为这轮暴跌让中国食品在估值上出现了优势。

▌一、如何面对市场的恐惧

2017年，在中粮系一系列的动作之下，中粮系三家公司：中国食品（506.HK）、中国粮油控股（606.HK）、中粮包装（906.HK）都走得不错，股价都到达一个高位水平上。

不过，在黑色一星期下，中粮系一样逃不了，集体大跌，股价均到达一个低位水平。

其中，中国食品逼近剥离长城跳涨前的股价。

中国粮油控股逼近17年的低位。

中粮包装跌到入股清远加多宝方案公布大涨22%前的股价，不仅如此，还低于复星的入股价。

这是不是就是投资机会呢？

众人贪婪，我恐惧；众人恐惧，我贪婪。

金融市场上，许多人把这句话挂在嘴上，但真正理解的却是很少，所以许多贪婪地抄底却最终发现抄在了半山腰。

市场交易，有买必然有卖，必然有一方看错了，你凭什么认为自己不是傻瓜呢？股票市场上赚钱，是赚三个优势的钱：信息优势、分析优势、心理优势。

这里面，信息与分析是入门，不说你是否形成了对对手盘的优势，你至少要有一定的客观判断。如果你没有说服自己押注的信息与分析，你压根不了解你投资的标的，那么很难说你会获得心理优势（如此，三个优势都没有了，这不赔钱谁赔钱呢？）。但是，拥有了信息与分析的基础后，并不代表你就能获得心理优势，心理优势还取决于你对自己性格的把握。

人性上面，普罗大众，都难免有以下几个问题：

怕枯燥，怕无聊，又贪婪，又恐惧。

拿着仓位不动是件太无聊的事情，追踪市场热点看跌宕起伏才是快意投资。埋首公司资料分析是件太枯燥的事情，立即买入上车享受市场的颠簸要有意思的多。看每天账户账面浮盈增加心花怒放，看每天账户账面浮亏扩大则忧心忡忡。

上面的这些问题，是个人都会有。因此，我说的心理优势不是取决于性格，而是对性格的把握。这是指你意识到这些问题后，小心控制它们的影响。在控制人性上的影响时，有两个因素可以起作用，一个是估值，一个是公司会到哪。

所以，要让自己克服市场的恐慌，更中肯判断中粮系的大跌是不是投资机会，主要就看这两个问题。

这里我们只谈中国食品。

▌二、中国食品的估值

中国食品17年有两个动作，一个是剥离福临门，一个是剥离长城，所得现金一是用于派特别息，二是根据公告偿还债务。因为完成时间都是下半年，无法得知完成后中国食品的财务报表究竟是什么样。

因此，在中国食品上，我倾向于把中国食品的市值看作是136亿港币（目前市值107.4亿+特别息28.7亿），也就是没有派特别息前的中国食品。

剥掉金帝巧克力，福临门、长城之后，中国食品下面就只剩一个中可饮料，负责可口可乐业务。福临门、长城好估值，福临门卖了12亿港币左右，长城50亿港币。所以136亿的市值对应中可饮料是74亿市值。

这块业务过去的营收如下图：进入2011年之后，增速开始放缓，从2015年起开始下滑，但2017年已经企稳。2017年营收达到75.68亿，同比增加了22.9%，整体销量增加了32%，如果剔除新装瓶厂的收购影响（2017年4月1日完成收购），销量增加8%。产品单价方面，一季度较16年有所下降，二季度开始稳步改善，上半年毛利改善0.3个百分点。

因此，可以判断，2017年开始，中可饮料这块业务开始企稳。

中可饮料究竟赚了多少钱没有详细信息，然而我们可能从中国食品的净利润与少数股东权益比较可知。中国食品其他三块业务进入2010年以来，尤其是2012年以来，基本都是亏损，而少数股东业务这块利润却比较稳定，这说明中可饮料的盈利是比较稳定的（注：可口可乐占中可饮料35%的股权）。

查中国食品下面的子公司，除了两家葡萄酒孙公司存在少数股东权益，剩下少数股东权益全部产生中可体系。因为其他业务贡献的利润是微乎其微的，所以少数股东的利润基本全部来自中可。从持有比例来看，少数股东权益至少占35%。

按35%算，2016年少数股东权益2.44亿，对应中国食品65%这部分的利润就是4.53亿。前面提到，目前136亿市值（市值107亿+特别息）中，中可饮料的市值是74亿，这就对应静态PE为16.3倍。

2017年上半年少数股东权益是4亿，这个里面有2017年4月1日完成与太古的可乐业务收购和出售的影响，无法精确估出经营产生的净利润是多少，从过去中可的经营较稳定出发，我们假设17年净利润不变，那么也是16.3倍的PE。

而对于一个经营稳定，有品牌护城河的业务，16.3倍的PE明显是偏低的，给20倍以上是很正常的。

▌三、中国食品将去哪

关于中国食品的去向问题，在我之前的几篇文章里都提到了，这里简单地说下。

把一系列业务剥离后，中国食品这个壳将变得非常简单，业务清晰，容易看懂，拥有品牌优势。

不赚钱的业务剥离后，它们曾经占着的资金资源和人力资源上，都会释放出来，以后公司可以专注可口可乐饮料这块业务，公司换掌门人也表明了这一点

（换走了酒业出身的，换来了可口可乐出身的）

。

另外，卖掉不赚钱的资产，回收了近62.7亿的港币资金，特别息派掉了28.7亿，还剩下34亿的现金，可以用来改善资产负债表，比如如公告说的偿还贷款，也可以进行并购运作。

站在这两个角度考虑，16倍左右的PE显得更偏低了。

我之前还提到，剥离长城后，中国食品还有三张可能的牌打，其中我觉得混改是可能性最大的，而且是相当可能的，因为这是中粮系混改的方向。

中国食品剥离几个资产后，剩下一个干净的可乐壳，再加上干净的股权结构，方便后续的资本运作。

这点可以参考中粮包装（906.HK），原来中粮集团的持股比例达到60.15%，2016年1月，引入同行业巨头奥瑞金，2016年5月开始搞员工持股，年底完成。2018年管理层与员工又以5.45元减持了5450万股给复星，并且两年不能减持。

中国食品的混改路径应该也是如此，先引入外部投资者，再完成员工持股，这个里面大股东和管理层对股价的诉求，各位自己意会。

另外两张牌，一张是加多宝，一张是怪兽饮料，之前的文章都有过详细的讨论，不多谈了。

▌结语

市场跌宕起伏，看到越长期，越清晰的终点，越能平静面对股市的跌宕。并且，在暴跌中，在恐惧中，许多人失去了心理优势，盲目抛售，这意味着大量的对手盘可能在犯错误，给了你一个非常便宜的价格买入不错的股票机会。

我认为不仅中国食品（506.HK）上出现了估值优势，我觉得中粮系的另外两只股票：中粮包装（906.HK）和中国粮油控股（606.HK）上面都出现了估值优势。

但请注意，我没有叫一个人马上去抄底。市场在剧烈地调整中，惟一能托付自我的是你对一家公司的了解，你需要自己去了解，并且意识到自己在暴跌的市场中内心所充满的恐惧，告诉自己从估值出发，看更长期的终点，而不是关注一个短期如神经病般的市场。

【作者简介】

飞鼠溪 | 格隆汇·专栏作者

消费行业资深研究员，专注消费大白马

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