咋回事呢？北上资金放着便宜30%的银行H股不买，偏要舍近求远疯抢券商中国微信号：quanshangcn"

第137期—程大爷论市：

图片来源：花瓣美素

作为一名面试官，大爷我上周参加了一轮应届毕业生的校园招聘活动。

在前期通过笔试筛选出来的10位毕业生中，有一位来自某名校的金融硕士研究生的简历让我感到非常满意，他对于证券市场的热情以及为此所做的努力让我几乎就认定这正是我们想要找的人。

在上一期·第137期程大爷论市一中（又闻到癫狂味道，这次不一样？从来没有一波牛市会在基金爆款频出下还能持续6个月(本期有惊喜)），我们邀请粉丝留言，并推出签名赠书活动，今天我们精选了部分留言与大家分享，详见文末。

让人眼前一亮的是，他走进面试室的方式也与众不同：披着高仿的巴宝莉米色风衣外套，提着高仿的宝缇嘉灰色公文包，头发梳得一丝不苟，一推开门就信心满满地向在座的各位面试官问好，毕恭毕敬地用双手把纸质简历递给大家……这个90后的年轻人长得也很帅，说真的，我都准备直接说OK的了，但是，为了体现我们招聘工作的严肃性，我还是按照程序问了他几个问题。

我问他自己炒过股吗？他颇为得意地回答，2017年用4万块钱的本金赚到了2万，收益率超过绝大多数基金经理。

我问他假如自己是一名证券投资顾问，2018年将向客户推荐什么股票？他不假思索地回答：买银行股肯定可以赚一倍！理由何在？回答是：投资界的大佬们都这么说啦！你这么看好银行股，会推荐客户买H股吗？回答很干脆：肯定不会啦！H股太贵啦，比如工商银行，A股是7块3，H股是7块4呢……

我留意到其他面试官的脸色跟大爷我一样，从最初的灿烂开始渐渐变得黯淡。不过，我倒是对这位可爱的金融学硕士研究生有了一个全新的认识：原来人家是一位坚定的爱国主义者，因为在他的世界里只有人民币，没有其他货币。

莫非，这次咱大A银行股遇到了“真爱”了？在沪深港股市场实现互联互通之后，如果说有A股市场热衷于投资金融股的高净值客户不懂“南下”买H股是由于真不知道按汇率折算后的H股比A股要便宜很多的话，那么，那些代表价值投资的“北上资金”放着眼皮底下打了7折、8折的“内险股”、“内银股”不买，却热情高涨地北上疯抢A股就让人感觉悬念丛生了。

大象狂舞是吉兆还是凶相？

历史是正在发生的一切。然而，创造历史的一代人，是否已经到来？是的，他们就要上天了，他们是一群银行股。

刺激大象狂舞的力量既来自国内去年买大蓝筹赚得盆满钵满的机构投资者，也来自体量庞大、动机诡异的“北上资金”。

这些超级彪悍的境外资金不仅横扫茅台、格力、美的这类纯A股公司股票，同样也弃低（H股）就高（A股）疯狂北上买入A+H股中的保险与银行A股。造成A股银行股开年以来连续上涨，19个交易日涨幅接近30%。

图片来源：花瓣美素

继茅台市值超过路易威登成为全球第一奢侈品公司之后，工行超过摩根大通成为全球最大市值商业银行，坐实了宇宙行的名号。建设银行好像挺不服气的，也狂拉了一周，大有奋起直追之势。

只是，这回“宇宙第一”宝座能坐多久？

曾以存款总量、盈利规模等指标获称“宇宙第一大行”的工商银行，以总市值规模再次夺得了这一称号。上周工行A股股价狂飙突进，一度创下历史新高，总市值达2.67万亿元，超过摩根大通的3967亿美元(约合2.54万亿元人民币)，再次成为全球第一大行。

早在2006年，工行改制上市后出现跳跃式发展，并在2007年我大A的那波超级大牛市中首次超过花旗银行成为全球市值最大的银行。在此后的一级资本、净利润规模等全球范围的银行排名中，工行也相继问鼎榜首。

然而，工行的市值霸主地位总是风雨飘摇，一再旁落。比如2013年，受流动性紧张、利率市场化改革等因素影响，银行板块集体沉沦，工行A股盘面甚至一度出现12连阴的罕见弱势。反观大洋彼岸的美国股市则屡创新高，在两个市场的相向而行中，富国银行、摩根大通弯道超车，市值相继超过了工行。

让人略感不安的是，2007年的那波大牛市正是在出现了大象狂舞的疯狂场面、尤其是工行市值成为全球第一之后戛然而止的。

这次茅台也成了全球奢侈品公司的市值第一，这忽然降临的幸福，会不会又是梦一场？

A股港股化，银行股除外？

银行股一发癫，我就条件反射般地猛掐自己的大腿，看看是不是真的。不过，还是葛优说得在理，什么事最好还是悠着点，步子迈得太大容易扯着蛋。

2018开局还是延续去年的两极分化风格，漂亮50一再创新高，该死3000迭创新低，被主力资金“打倒在地踏上一只脚”，题材股动辄玩闪崩。人生就是这样，有欢笑也有泪水。一部分人主要负责欢笑，另一部分人主要负责泪水。

于是有多位财经界的大咖宣称“A股港股化正在进行时”，只须两到三年，这个过程就会完成，到时候A股可能仙股遍地。

如果把A股港股化趋势简单描述为两地投资理念的趋同，那么，这个过程不是那么简单。

两个市场的文化、交易制度与规则、投资者结构都存在巨大的差异，怎么可能会在两三年内接轨？

就拿新股发行制度来说，刚刚发生7家上会6家被否的“惨案”，你们说A股离注册制近了还是远了？

香港市场的金融衍生品可以说是多如恒河沙数，从完全没有限制的股指期货、期权、牛熊证、裸做空、高杠杆……你能想到的玩法，那里应有尽有。

而A股在金融创新方面受到了越来越严厉的监管约束，金融产品创新步调不是变快了而是几乎停滞了，因为金融去杠杆防风险是目前的主旋律。

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沪深港股互通之后，两地市场分割的局面有所改变，资金量达到一定规模的投资者买卖对方市场的股票成为了可能。这就是A股港股化论调的现实基础。

然而，两地市场互通之后，北上（香港资金买A股）资金十分活跃，而南下（内地资金买港股）却相对冷淡。这说明内地投资者去买便宜港股的意愿与行为都不如想象的那么强烈。

按理说，A股与港股实行交易互通之后，长期以来A/H股的高溢价就失去了理由（这之前，两个市场独立存在，不能互通，还有就是外汇管制，资金出不去），特别是港股已经创下十年历史新高之后，A/H股的溢价应该快速收窄才符合逻辑吧？

当然，中小创个股的估值确实有向香港股市靠近的趋势。

可是，出乎意料的是，大盘蓝筹股的A/H股溢价不仅没有下降，反而大幅提升。

如果恰如分析师预期，A股港股化是一个大趋势，那么，很难解释大蓝筹股的溢价率为毛会大幅提升？在金融板块H股明显折价30%以上的情况下，香港资金积极北上买“贵”货，而内地资金却裹足不前，懒得跑去捡“便宜”又为哪般？

可见，A股市场走向成熟，学港股完全是找错了老师。

不要只看中小创暴跌就喊A股港股化开始了，而对于A/H越来越大的差距视而不见。市值与交易量比较小的A+H公司也许不具有代表性，就拿去年涨幅翻倍的银行与保险来说，中信银行的A股对H股溢价高达38.44%，建设银行A股对H股溢价31.13%，宇宙第一工商银行A股对H股溢价23.73%，中国人寿A股对H股溢价44.63%，新华保险A股对H股溢价43.37%……亲们，不要以为春节期间的香港只有LV、BV、Chanel打折哦，H股便宜得简直跟挥泪大甩卖差不多。

这就存在一个悖论：既然A股港股化是大势所趋，为毛金融股为代表的大蓝筹A股却与H股差距越拉越大？难道是题材股港股化，蓝筹股A股化？

是预测还是盲人摸象？

经常有投资者问程大爷，买入金融股的逻辑是什么？大爷我总是不厌其烦地跟他解释买大盘股的逻辑是这样子滴：

第一，如果它们业绩好估值很低，对H股大幅折价，但是就是长期趴着不动，就像中国平安2017年5月份之前表现的那样，那么，它不涨的逻辑就是：因为炒A股得非常势利，谁钱多就得跟谁跑，金融股盘子太大了，股价没有刺激因素，市场存量资金博弈，炒不动！

第二，如果流动性收紧，A/H股溢价高达30%以上，监管刀刀见血，行业利空不断，就像浦发银行成都分行的造假丑闻曝出，大盘银行股不仅没有受到影响，反而群体爆发，上演大象狂舞的一幕。那么，这时候的逻辑就是：利空出来是利好！既然这么大的金融丑闻都敢让公开曝光了，说明有关部门对银行风险已经心中有数，不确定性一旦被确定了，就是重大利好啊！

所以，当市场看到浦发的罚单下来了，4.62个亿，比因“侨兴债事件”而被处罚的广发银行的罚单要小得多，反倒松了一口气。要知道，浦发成都分行涉案金额要大得多，为了掩盖不良，这家分行给七家企业集团的2010个“壳公司”授信1655笔，合计1600亿元，目前已显现风险865亿元，计提坏账百亿。

浦发、广发这两件事，其实是一回事，都是为了掩盖不良。掩饰了多年，为什么现在都玩不下去了，从广东到柳州银行到成都再到哈尔滨，一个个风险事故都爆发了。因为货币、信贷洪水再也撑不住了，在严厉监管之下，洪水逐渐被高墙围堵起来，于是，很多人发现自己一直都在裸泳。

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单看各家银行的数据，盈利都挺漂亮，但是一些行的不良都陆陆续续增加了。例如浦发银行，2017年3季度不良余额达728亿元，比年初增加了207亿元，增加额超过了2016年全年新增规模。

不过，卖方分析师们倒是信心满满，他们为银行股的暴涨找到了新的理由，一致认为2018年以来驱动银行的核心因素不是估值而是业绩。

由于2016年以来的供给侧改革推动上游资源部门资产负债表修复，银行坏账的积病多年的领域开始出现改善。此外，自2016年以来全球货币政策进入拐点，叠加国内的去杠杆政策，市场利率快速攀升，银行净息差自2016年以来触底回升，业绩增速进入拐点。当然，最最重要的是，2017年以来市场风格集中在龙头白马，以大为美，金融龙头更是受到超级资金狂热追捧。

工农中建等大型银行由于客户资源相对集中于供给侧改革受益的大型企业，且在金融去杠杆中所受影响最小，因此获得了更大的弹性，涨势更加凶猛。

历史上银行股跑赢市场共只有四次，分别为2006-2008年、2009-2010年、2012-2013年以及2014年，通过对比历史数据可以发现，银行板块与M1密切相关，M1大的边际变化是判断银行板块机会的重要参考系。然而，M1和银行板块表现的相关性在2016年以后逐步失效，核心原因可能是高基数效应下M1的同比变动不再反映经济活动的变化。

有分析师认为银行将是2018年宏观变化的受益者，因为它们是通胀下的息差回归与利润向中下游再分配的受益者，再加上通胀以及利率环境将有利于银行净息差的上升并提振股价。从数据端来看，银行净息差已企稳回升，此外，金融去杠杆下企业存款从金融理财回流实体投资以及居民部门存款活期化的迹象也与2007年净息差上升的行情颇为相似。通胀的上升使得产业链利润结构从上游向中下游转移，在银行主要资产端客户仍以中游企业为主的情况下，中下游资产负债表的修复/改善为银行坏账率和隐含坏账率的修复提供了有利条件。

真正的价值投资者注定是少数派

投资者纠结的是，涨这么多了，银行股还可以买吗？

很难回答这个问题，因为它包含了两层含义：

一是银行股到底值不值得买？

二是这个价位买贵不贵？

我只能说，同样的东西，A股比H股贵了30%，那么H股相比A股要值得买，H股相比A股不算贵。

按照查理·芒格的投资原则，价值投资的正道就是“以公道的价格买入高品质的公司”。

这里也有两个问题：

一是何谓“公道的价格”？

二是何谓“高品质”的公司？

在大爷我看来，这两样东西很难有一个绝对统一的标准，或许都是一种经验值，正因为如此，真正成熟的投资者是需要建立自己的判断标准，而不是完全听从“权威”的意见而放弃自己的判断，或者“随行就市”，听从市场情绪的波动而上下浮动自己的标准。

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特别需要警惕的是这样一种“标准”：

以短期股价的涨跌来判断“股价是否公道”和“是不是高品质公司”，而可悲的是，这样的标准似乎一直大行其道，以A股市场最近这一年以来的蓝筹股大牛市来说吧，当一家公司比如中国平安的股票价格一直徘徊在30元左右的时候，投资者对它的“品质”判断为“还行”，跟腾讯与阿里这样的科技巨头相比，那当然是没法相提并论的，至于股价是否“公道”，30元盘了两年，基本上反映了市场对其股价的一个基本判断：“这个价格差不多吧？业绩增长也不是大幅超预期！”

然而，当中国平安股价半年翻了一倍多到达80多元后，从机构到散户开始狂热地“判断”中国平安的股价还是被严重低估了，有的卖方分析师依据平安在互联网金融与金融科技方面的布局甚至认为平安已经是一家科技公司了，认为它应该跟腾讯、阿里去比市值与估值。

以股价涨跌来判断一家公司品质的标准总是给人以本末倒置的感觉，这就好比是：一月份王二狗同志还是“王科长”，大家都认为其能力与人品尚可，但也没有达到出类拔萃的地步，到了二月份，“王科”忽然时来运转，被破格提拔为副厅级调研员（大爷我这是纯属虚构，请不要当真去组织部门举报王二狗同志的破格提拔问题），大家忽然发现王二狗同志是一个旷世奇才，而且品德高尚，在群众（散户）的推荐与上级领导（机构）的赏识之下，王二狗同志的职位晋升之路如同搭上了火箭，到了三月份，“王厅”快速拉升，创下“王部”的历史新高，于是，大家对王二狗同志人品的评价就变成“一个高尚的人，一个纯粹的人，一个脱离了低级趣味的人”，总之，简直可以比肩古今完人了。到了四月份，一份“权威发布”宣布“又打一虎”，王二狗同志由于伪造学历、虚构履历、冒充某国家领导人孙子等问题被拿下，大家对他的人品又重新定位，王二狗被归于“不齿于人类的狗屎堆”了。

所以说，成功的投资者需要有随机应变的敏锐，更需要有坚持原则的定力。生于1949年的对冲基金公司桥水创始人瑞·达利欧是全世界顶级投资家之一，他笃信自己的成功并非天赋使然，而是他从失败中学会了做人、做事应该坚定奉行的一套原则，而这些原则也是他一生中最重要的精神财富。

如果你花了一点时间去归纳这些屈指可数的顶级投资家的特质的话，你就会发现，他们都不是这个世界上最聪明的那一类人，甚至有可能就是一些普通人，但是，跟一般的普通人不一样的是，他们都深刻地认识到了自己的局限性，他们进行投资决策的时候，都不是从“我肯定是对的”而是从“我怎么知道自己是对的”（瑞·达利欧语）出发，做好了一旦我出错了我该怎么做的应对策略，保持谦卑，保持敬畏之心，尽量避免受到情绪的影响而改变理性客观的原则。

查理·芒格总是不断提醒自己，凡事都要反过来想想。这其实也是对不可避免地会犯错做好准备。

瑞·达利欧在《原则》一书中开篇就宣称自己是一个“愚人”，这多少让人感觉有点吃惊，全球顶级的投资家都说自己是个愚人，这让我们这些自认为对资本市场“略懂”的分析师们情何以堪？

瑞说这话可不是客套，他解释说：相对于我需要知道的东西而言，我真正知道的并没有多少。不管我一生中取得了多大的成功，其主要原因都不是我知道多少事情，而是我知道在无知的情况下自己该怎么做。我一生中学到的最重要的东西是一种以原则为基础的生活方式，是它帮助我发现真相是什么，并据此如何行动。

许多投资者包括基金经理会依赖卖方研究报告或者某个投资界的大咖对上市公司价值的判断标准，这样做看起来似乎既轻松又实用，可以达到事半功倍的效果。

但是，瑞·达利欧现身说法，认为我们有着各自不同的目标和性格，所以我们每个人都必须选择最适合自己目标和性格的原则。尽管使用他人的原则不一定是一件坏事，但不假思索地采用他人的原则有可能将你置于风险之中：你的行为方式将与你的目标和性格不符。另外，相对于你需要知道的东西而言，你真正知道的东西也许是有限的，承认这一点是明智的。

独立思考是一种值得固守的人生态度，你想要什么？事实是什么？面对事实，你如何实现自己的愿望？

你不可避免地会犯很多错误，经历很多痛苦的失败，但是，如果你能从错误中总结出自己的原则，使自己免于再犯同种类型的错误，那么，这样的失败就是一种“正确的失败”。

每个人的身上都会存在两个认知障碍，即自我意识和思维盲区，这让你以客观的态度看到你和你所处环境的真相变得更加不容易。

所以，最高效的思考应该是缓慢的，因为在生活与投资中我们永远都会面临无数的选择，而你做出选择的方式将反映你的原则。最糟糕的情况是你很虚假，那样的话，你就会失去自尊和别人的信任，所以，你必须清楚自己的原则，不要摇摆，不怀疑，并且努力做到“知行合一”。

昨晚偶然读到青年作家双雪涛的一段话，颇有共鸣：“我不是那么乐观，有时候偏于保守……所有缓慢的、低效的东西，都在这个时代被边缘化。苏格拉底如果在这个时代，他的出路是去做直播（有奖答题赢取百万大奖？）。”

然而，所有禁得起时间检验的成功者总是少数派：“我希望有志青年不要在某种自由里被分解。无论哪一代人，真理都在少数派手里，不要因为是少数派，就心存恐惧。就算一艘轮船要翻倒，我们也要尽可能站在干干净净的甲板上。不能因为你要早起，黎明就得为你提前。”

留言精选

@potato：

虽然道理大家都懂，但在面对诱惑时还是很难有人无动于衷，我们要做的就是在疯狂开始时不是观望不动，而要积极参与进去，在疯狂达到最高峰，爆款、日光盘变得很普遍时就要离开，这样我们才能真正享受投机带来的乐趣。显然，购买这种爆款基金不具有这样的属性，至少不能想走就走，而能够自主决策买卖时点的指数基金或许可以更好的实现以上目标。

@tiger：

每期都读程峰的文章，不是为了从中获取炒股密藉，愚人也对深奥经济学也一知半解，更不是文学娱乐爱好者。但，就是爱看。也许不同的人，上到经济学家、股市大腭，下到屠夫市井都能从中得到自已的笑点，笑过之后却又会感到程大爷常会戳到自己内心某个敏点。哈哈，起码，最不济，他也让你打发无聊的时间。

@君：

程大爷的文章既理性又有趣，忍不住一读再细读！去年的确听说了很多基金爆款，尤其东方红之类的，据说一日销售上百亿，市场的确让人意想不到的疯狂，显而易见光环效应的惊人效果，也揭示人性对美好的向往及诱惑的贪婪总是很难自控的。不过某评论回复也说得戳中泪点，资金留着在手里何尝不是另一种风险？所以，有钱的投资者不容易啊，投资有风险，不投资也有风险，那就且投资且珍惜吧！

@鑫鑫：

2007年的基民才叫疯狂，身边几乎对股票基金一无所知的大妈、大叔、大哥、大姐，超过90%的人都是去银行买了基金，投入几百元几千元到几万元的有很多，那才是真正的割韭菜(因为韭菜都是很便宜的，亿级的都在吃韭菜)。程大爷思路超前，按目前基金情况看，个人觉得起码超前2年以上，至少身边还没有几个入手买基金的中国大妈。

@刺客：

没有一滴雨认为是自己造成了洪灾，没有一个人承认是自己助长了泡沫。每个人都忌惮梦醒的那一刻，而又总是无法克服梦幻的美好和刺激带来的巨大诱惑。制造梦境，分析师、专家、学者、明星、自媒体不一而足。3000点的时候看到3500点，3500点看到4500点……就这样，周而复始，循环往复。如果做不到克制，那就只能等待。

@Brady：

又是一剂清心剂，给疯狂的投资提提神。没有投资策略的人，总是亦步亦趋进入不断高涨的市场，期待获得高额的收益，却不想最后成为被收割的韭菜。历史从不重演，但却惊人的相似，习惯了“快思考”的我们，看完文章后，希望能“慢”下来。

@12345：

当宇宙第一大行、全球第一大奢侈品公司的不断出现，必定会有一个偏向于某方面的基金成为第一，但是风不一定只往东刮，还有可能往西刮，这次的逆风也就成了任泽松的一个笑话，但是在股票市场上一味地反复执着，我们也就全成了笑话，需要执着的其实很简单：买菜的大妈总知道哪边的菜便宜，这就足够了。我们不是巴菲特，我们要做的是被动一点，选择当时便宜的被动型指数基金，之后就是深深的潜伏，它可以是任何方面，美国、德国、香港、创业板、黄金等等，我们每个人都渴望主动选择，从不愿把自己交给市场整体，但是人性的缺点是我们无法抛开的，如果抛开了，我们也就不是人了。每次读程大爷时，总会感觉跟自己的观点如此的相似，总有古时刘备诸葛亮的茅庐之谈的感觉，主要思想一致但细节不同，观点和而不同。感谢“程大爷带来的百乐门”。

@零零：

中国的股市总是重复着历史，都说有牛市，估计能够迎来一波小的行情，地产商的资金都出来了，再加上楼市转冷，股市可不就是该热了，重点是不能贪心，不贪心赚点小钱还是可以的。

@金牛：

假如炒股是场恋爱，初恋的人，总是爱的癫狂，特别喜欢沉湎于当下股市长阳，基金日光盘这样虚幻的幸福里，此文，及时为恋情亮起了黄灯，让爱少一份痴狂，多一份理智，好文，警钟长鸣，为你点赞。

@LinXD：

程先生新作《假如炒股是一场恋爱》还未曾拜读，非常期待。我想说几句，“炒股是一场修行，炒股更像一场恋爱”，如先生所言既是恋爱，他（她）一定是盲目和狂热的，那么行为也是愚蠢和不可捉摸的（回头再看）。难道先生是想劝人脱离苦海，远离股市？诚如先生以往文章及引用的大师名言，茫茫股市中多数是神经质、精神错乱者，既如此先生药方必无疗效。好羡慕先生坐拥书山，案头随手一抽谪抄几句皆能警醒世人，但我辈未通读原著，几句名言恐有断章取义之嫌，误导世人。上周先生话说“撸茅台”就不解，硬生生（当然按先生一贯风格引用了大量大多数人不熟悉的金融名词和大师金句）将二八妙龄说成半老徐娘，偏忘了最要紧的“市场永远是对的”这一句（请参考著名的婚前协定: 1.老婆永远是对的 2. 老婆错了请参见第一条）。因此先生不如另起炉灶再著一本，书名我已替先生拟好《美人，我懂你》，书中自有颜如玉，股市比有黄金屋，请先生笑纳。

▲程大爷论市第二季《假如炒股是一场恋爱》，已热辣上市。炒股是一场修行，炒股更像一场恋爱，想拥有你与炒股的“恋爱心情”吗？点击文末“

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